从滴滴退市声明看中概股的前景 - FT中文
FT中文李楠：如果投资者没有专业的风险鉴别能力，不了解企业的商业逻辑和盈利模式，就想听听“故事”，轻松赚取高额收益，那么迟早成为被收割的“韭菜”。
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2021年12月3日早上9点， 滴滴出行通过新浪微博发布声明“经认真研究，公司即日起启动在纽交所退市的工作，并启动在香港上市的准备工作”。顿时“一石激起千层浪”，中外媒体闻风而动， 当天10点半路透社记者请笔者谈谈对滴滴退市声明的看法。
笔者不到五分钟写了如下观点：
“Well, again no surprise to me. This is the only way that Didi can survive, and this may be a good thing for the investors in the US market. There are other issues related to Didi in addition to the data security. Didi also embedded financial services on their platform, they withheld the payment to the drivers, charge high fees for drivers, make loans with high interest rate and etc. And the inherent problems of the share-riding (顺风车) due to the fact there is no appropriate regulation of the bad-behavior of the drivers......
I don't think Didi qualifies to be listed anywhere before it separates the data platform services with financial services, and set up effective protocols to manage and ensure the drives' responsibility and benefits.”
（中文译文：好吧，（滴滴退市的消息）对我来说还是一点儿也不意外，这是滴滴能够继续生存的唯一路径，对于美国股市投资者来说这未尝不是一件好事儿。在我看来，滴滴的问题远远不止于数据安全。滴滴在其平台上嵌套了金融服务，留存高比例的车费，收取高额的佣金，给平台司机发放高息买车贷款等等。还有，因顺风车缺少有效的监管举措的痼疾……在滴滴没有分离叫车平台数据服务于与金融服务之前，没有建立起有效的管理和保障网约车司机的权利和义务之前，我不认为滴滴具有在任何一个股票市场上市的资格）
为什么笔者要说“一点儿也不意外”？而且“还是”呢？
其实看到滴滴的声明，笔者不由得想起了这几年说过的一系列成了真的“预言”：当瑞幸创下了最快上市纪录的时候，就预言其会是最快退市的股票；在长租公寓的商业模式出现伊始，就说明这个模式不可取并预言蛋壳暴雷是迟早的事儿；P2P在中国出现之初就告诉学生这其实是庞氏骗局，并劝阻家人参与，建议已参与的人尽快退出；在共享单车出现伊始就告诉学生靠押金盈利的模式不可持续；在支付宝上看到花呗等出现，就说这是“诱捕性贷款”；在蚂蚁暂停上市之前就质疑其估值和科技属性；在“水滴筹”上市时，就判断其会是下一个“雷点”……
如果真正理解了 “天下没有免费的午餐”，就可以像笔者一样看穿“资本游戏”的套路，安全穿越“雷区”。
滴滴出行最早引起笔者的关注是2018年有多名年轻女性使用滴滴出行的顺风车服务惨遭司机杀害。2018年8月笔者在上观新闻发表了一篇文章，指出滴滴叫车平台可以提高出租车司机与乘客的匹配效率降低信息成本，但是顺风车的商业模式却无法解决因司机与乘客之间的信息不对称而产生的道德危机的问题。顺风车乘客之所以可以用低于出租车的车费获得相同的服务，是因为其没有支付保费以保障自己的人身安全。因此应该取缔顺风车，但是保留滴滴出租车叫车平台，2018年9月滴滴顺风车下线整顿。
但是，滴滴顺风车下线期间，冒出了嘀嗒和哈啰顺风车。而滴滴顺风车也悄悄地于2019年底重新在几个城市上线，后扩展到300个城市，还推出了主打廉价的“花小猪打车”。虽然滴滴在其平台上做出了一定的改变，例如对乘车全程监控等措施以保护乘客，但是始终缺少能够有效约束和保护司乘双方的举措。2016年，国务院办公厅发布的《关于深化改革推进出租汽车行业健康发展的指导意见》对网约车进行了界定，并指出顺风车务必做到“真顺路”和“低定价”。但是 “真顺路”和“低定价”都是很难明确界定、管理成本高且不具有实际操作性的标准，而市场规则的不确定性的潜在成本和风险是巨大的。
然而，滴滴的问题还远不止于此。滴滴对网约车司机抽取高额佣金（20%+），车费留存比例过高，利用备付金做投资，发放高息消费贷，高息汽车贷款等等。2020年底当我再一次打开滴滴出行app时，我看到了如下界面，
没错儿，滴滴不仅仅是叫车平台，还提供消费贷，汽车贷，保险，理财，存款等所谓“一站式”金融服务。这个商业模式是不是有点眼熟，是不是与蚂蚁很类似？其实不止滴滴，目前有几十家的互联网平台都申请到了金融牌照，主打产品无一例外都是“消费贷”。
虽然2021年6月底滴滴在再美国突击上市后，监管当局提出的主要问题是数据安全，但是其实对于投资者而言，更应该关注的滴滴的商业模式中的痼疾，即利用叫车平台上的数据开展脱离监管的金融中介服务，利用其对平台数据的垄断盘剥平台上的用户。
在蚂蚁上市被暂停后，中国金融监管当局在2020年12月和2021年4月的对蚂蚁的两次监管谈话中明确了对于以蚂蚁为代表的从事金融服务的互联平台企业的监管原则，即各类金融中介业务必须与平台主业明确隔离，金融中介业务必须持牌经营，在金融控股公司下开展，受到金融监管，管理好风险，不同金融业务之间建立“隔离墙”，金融监管的核心在于保证防范金融系统风险，保护平台用户（消费者和中小投资者）的利益不受侵犯。
因此，笔者认为，滴滴在没有解决其商业模式的固有问题，没有切实的举措管理司机的资质，没有有效的举措保护司机和乘客的权益，没有隔离其叫车平台业务与金融服务之前，不具有在任何股票市场上市的资格。
近年来，随着互联网科技的迅猛发展，各类基于互联网的平台商业在中国有了蓬勃的发展。平台商业模式具有鲜明的“网络效应”特征，即用户从平台服务中获得的价值随着该平台用户数量的增加而增加，一旦用户规模达到临界点，就会产生“虹吸效应”，平台的价值随着新客户加入而增加时，就会吸引更多的新客户，从而形成了正反馈循环，导致 “赢者通吃”进而形成对市场的垄断。
平台资本在发展初期通常采取“烧钱”模式，通过免费或者补贴来迅速扩大市场份额，快速达到临界点，激发网络效应的正反馈作用，直到击垮所有竞争者，形成垄断，然后往往借助消费贷、小微贷等金融服务实现所谓的“流量变现”，实质是通过金融杠杆虚增报表利润，以谋求上市吸引投资进一步扩大规模。然而，正是这最后的一步使得各类平台公司或者所谓的金融科技公司的发展变了味。
值得注意的是，就在滴滴发布退市声明前两天，2021年11月30日交通运输部等八部门联合发布《关于加强交通运输新业态从业人员权益保障工作的意见》，针对上述以滴滴为代表的网约车平台的问题，“提出加强事前事中事后全链条监管，加大反垄断、反不正当竞争监管执法力度，防范资本无序扩张，依法严厉查处低价倾销、“大数据杀熟”、诱导欺诈等违法违规行为，切实维护公平竞争市场秩序。”并提出了一系列加强网约车平台等新业态从业人员权益保障工作的举措。
目前在美国上市的中概念股和科技股中，既有掌握真正技术有潜力的科技公司，也有穿着“皇帝新衣”玩概念的伪科技公司，以科技之名行庞氏骗局之实。投资者应该如何鉴别？还是那句话“天下没有免费的午餐”，如果投资者没有专业的风险鉴别能力，不肯花时间和成本去收集真实有效信息，不去实地考察了解企业的商业逻辑和盈利模式，就想看看报表，听听“故事”，轻轻松松赚取高额收益，那么迟早成为被收割的“韭菜”。
（作者系上海交通大学安泰经济与管理学院金融系副教授。本文仅代表作者观点。责任编辑邮箱：Tao.feng@ftchinese.com）
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