Транснефть – привлекательный дивидендный инструмент в нефтегазовом секторе 

Исполнительный директор Управления анализа фондового рынка Газпромбанка Александр Корнеев

Когда инвесторы смотрят на сектор нефти и газа, в их поле зрения часто не попадает такая уникальная компания, как Транснефть. На наш взгляд, акции Транснефти обладают инвестиционной привлекательностью, поскольку компания: 1) демонстрирует растущие операционные показатели, 2) имеет регулируемый тариф, поддерживающий стабильную и высокую рентабельность бизнеса, и 3) прозрачную дивидендную политику, планируя выплачивать дивиденды дважды в год, 4) завершила свой инвестиционный цикл, что позволяет потенциально увеличить дивиденды до уровня свободного денежного потока (т.е. почти в два раза с текущего значения), а кроме того, 5) акции Транснефти показывают низкую волатильность относительно индекса MOEX (бета-коэффициент 0,43 за последние два года).

В данной статье мы рассматриваем эти аспекты более подробно.

1) Транснефть - важный инфраструктурный игрок на рынке нефти и нефтепродуктов с хорошим потенциалом роста в краткосрочной перспективе. Транснефть – монополист в области транспортировки нефти по трубопроводам в России с долей в 83% от совокупного объема ее добычи в стране. Мы ожидаем, что транзит нефти в 2021 г. восстановился на 1,7%, а в 2022 г. увеличится еще на 6%, поскольку в России продолжится наращивание добычи в соответствии с договоренностями ОПЕК+. Объемы транспортировки должны вернуться к допандемийным уровням к середине 2022 г.

Транснефть также занимается транспортировкой нефтепродуктов, объем которой будет увеличиваться в среднем на 3,5% в год до 2026 года. Рост экспорта нефтепродуктов у Транснефти обеспечивается в основном за счет дизельного топлива. Объем его производства в России увеличивается за счет модернизаций НПЗ при недостаточно высоком внутреннем спросе, что выльется в наращивание экспорта дизеля – одного из самых высокомаржинальных сегментов компании.

2) Тариф Транснефти регулируется государством и позволяет иметь стабильно высокую доходность. Тарифы на транспортировку нефти и нефтепродуктов регулируются Федеральной антимонопольной службой (ФАС). 13 октября 2020 г. правительство утвердило индексацию тарифов Транснефти на величину ожидаемой годовой инфляции, умноженной на 99,9% до 2030 г. Это устраняет любые неопределенности в отношении тарифного регулирования почти на 10 лет вперед и повышает предсказуемость прибыли компании.

Одним из главных преимуществ регулируемой выручки является высокий уровень рентабельности в абсолютном выражении и относительная ее стабильность по сравнению с прочими отечественными нефтегазовыми гигантами. В 2020 г., когда цены на нефть упали в связи с глобальной рецессией, вызванной пандемией, рентабельность по EBITDA у Транснефти оставалась в районе 50%, тогда как у крупнейших российских нефтяных компаний она понизилась в среднем с 26% до 16%. Как результат, дивиденды Транснефти в годовом сопоставлении снизились лишь на 21% против -63% в среднем среди российских нефтяных компаний.

3) Дивидендные выплаты будут осуществляться дважды в год в соответствии с утвержденной дивидендной политикой для госкомпаний. 11 июня 2021 г. правительство утвердило новую стандартизированную дивидендную политику для госкомпаний, в соответствии с которой они должны направлять на дивиденды 50% чистой скорректированной прибыли по МСФО. Чистая прибыль корректируется на неденежные статьи, включая переоценку активов (как основных средств, так и финансовых вложений), прибыли и убытки от курсовых разниц, и исключает долю миноритариев. Это обеспечит прозрачность и непрерывность выплат как для государства, так и для миноритариев. Добавим, что в конце 2021 года Транснефть приняла решение выплачивать дивиденды дважды в год начиная с 2022 года.

4) Завершение инвестиционного цикла освобождает денежный поток, который полностью может быть направлен на дивиденды. Транснефть завершила ключевые проекты развития, включая строительство ВСТО, нефтепроводов «Заполярье – Пурпе – Самотлор», «Куюмба – Тайшет» и ряда продуктопроводов, ориентированных в основном на экспортные рынки. Большая часть строительных работ была завершена в 2019 г., и новые проекты сопоставимого масштаба в настоящее время не планируются. В результате дальнейшие капвложения будут лишь немного превышать уровень амортизации, а свободный денежный поток почти равен чистой прибыли. 

Это должно позволить компании утвердить более агрессивную дивидендную политику, ориентированную на 100%-ный коэффициент выплат из СДП, особенно с учетом того, что соотношение «чистый долг/EBITDA», как ожидается, опустится до 0,33x в 2021 г., а в 2023 г. чистые денежные средства вернутся в область положительных значений. 

Государство, которое контролирует обыкновенные акции и рассматривает дивиденды как стабильный источник доходов бюджета, вероятно, поддержит такой шаг. Если Транснефть перейдет на выплату дивидендов в размере 100% СДП, их размер почти удвоится, а дивидендная доходность составит в среднем 22% за период 2022–2024 гг.

Диаграмма. Транснефть: дивиденды при выплате 100% СДП, руб.

5) Акции Транснефти менее волатильны, чем индекс РТС и акции нефтегазового сектора. Будучи регулируемой компанией, Транснефть имеет более устойчивое финансовое положение и, как результат, меньшую волатильность по отношению как к российским акциям в целом, так и к нефтегазовому сектору в частности. Так, бета (единица измерения волатильности одного актива против другого) Транснефти к индексу MOEX за последние два года составила 0,43 и за последние 5 лет – 0,45. По отношению к нефтяным компаниям России Транснефть является еще более устойчивой бумагой с бетой в 0,3 по отношению к равновзвешенному индексу нефтяных акций за последние два года.

Мы считаем акции компании Транснефть уникальным дивидендным инструментом с потенциалом роста в 53% от текущей цены.