Сезон корпоративной отчётности, день девятый.

Если уж цените объём продаж выше рентабельности, будьте готовы к тому, что котировки снизятся даже после уверенного отчёта. Выручка выросла на 47% г/г, чистая прибыль – на 20% г/г, валовая рентабельность опустилась до 18,2% (-0,6 п.п. кв/кв), но это было вполне ожидаемо после того, как компания резко снижала цены на продуктовую линейку для завоевания доли рынка. Теперь же цены возвращаются на прежние уровни, можно ждать восстановления рентабельности, но менеджмент сам же прервал восходящий тренд, заявив, что из-за приостановки работы заводов для их модернизации производство в III кв.’23 г. слегка замедлится. Тем не менее, годовой план по поставке 1,8 млн автомобилей сохраняется. Помочь котировкам могли бы более подробные новости по пикапу Cybertruck, но было сказано лишь о том, что построен первый серийный экземпляр, а вот о датах начала поставок, цене и прочим аспектам ясности как не было, так и нет. Несмотря на растущую конкуренцию со стороны китайских производителей, Tesla старается оставаться на плаву. Замедления производства неизбежны – на старых заводах новые машины не построить, а прочих драйверов у компании предостаточно: начиная от налоговых льгот покупателям, заканчивая развитием сети станций подзарядки Supercharger. Несмотря на сильную волатильность, мы ожидаем, что в среднесрочном периоде бумаги Tesla перепишут годовые минимумы и закрепятся около уровня в $300.

И всё же предугадать, на что будут смотреть акционеры в отчёте сервиса потоковых видео, практически невозможно. В этот раз мимо ушей пропустили и превышение прибылью консенсус-прогноза, и восстановление операционной маржи, и снижение расходов и повышение прогноза по свободному денежному потоку, зато с ужасном восприняли новость о прогнозируемой в III кв.’23 г. выручке. Начнём с хорошего: клиентов становится больше, пароли так активно уже не «шерят» (поэтому и клиентов стало больше: меры по борьбе с обменом паролями привлекли дополнительные 5,9 млн человек), 38% всех телепросмотров в июне пришлось на потоковое вещание, что стало новым рекордом в отрасли, и, вполне вероятно, поможет компании справляться с и без того высокой конкуренцией. Как ни парадоксально, забастовки сценаристов и актёров позволили сократить расходы и повысить прогноз FCF с $3,5 млрд до $5 млрд. А теперь о грустном: забастовка может вылиться в перенос ключевых франшиз и в появление дополнительных расходов (в первую очередь на маркетинг) уже в конце этого года. Но самым грустным стало даже не это, а ожидания по выручке в III кв.’23 г. в размере $8,52 млрд по сравнению со средними ожиданиями в $8,67 млрд. Кажется, что весь позитив уже учтён в котировках, которые перед публикацией отчёта взлетели до $470 – всё же мультипликаторы остаются высокими, а громких новинок в ближайшее время не предвидится (даже трейлер финальных эпизодов третьего сезона «Ведьмака» поднял акции лишь на 0,05%), поэтому мы ожидаем коррекции в бумагах как минимум до $430.

Как увеличить прибыль, не наращивая выручку? Спросите у IBM. Снижение совокупной выручки стало сюрпризом для рынка, оно же и определило динамику котировок на последующих торгах, но, если разобраться, дела у компании не так уж и плохи. Доход основного сегмента, рынка ПО, вырос на 7% г/г, консалтинга – на 4% г/г, а вот выручка сегмента инфраструктуры падает уже какой квартал подряд, но на этот раз просадка заметна – сразу 15% г/г. Тем не менее, облачная инфраструктура остаётся долгосрочным катализатором: текущее давление на выручку присутствует, но и спрос на облачные вычисления остаётся высоким, так что бросить сегмент в убыточной зоне – решение менее очевидное, чем дождаться его прибыльности. Про программное обеспечение говорить даже не стоит – именно он долгое время являлся локомотивом роста котировок IBM, он же и останется им в кратко- и среднесрочном периоде. Клиенты не спешат отказываться от ПО с открытым кодом (Linux, Nginx), зато спешат присоединиться к сервису генеративного искусственного интеллекта WatsonX. Несмотря на неоднозначные финансовые результаты, прогнозы на 2023 г. сохранены: рост выручки на 3-5% в постоянной валюте, свободный денежный поток – $10,5 млрд. Отступать от ранее озвученного прогноза не планируем – $148,5-149,0.

Рекордная выручка есть, повышение прогноза по годовой прибыли есть, но бурного роста котировок нет. Как так? Всё дело в спросе. После отступления пандемии бумаги представителей транспортного сектора восстанавливались высокими темпами, и такими же темпами сейчас появляются опасения, связанные с возможностью представителей сектора поддерживать высокие цены без ущерба для спроса. Ключевые показатели отчёта поражают воображение: рост выручки на 17% г/г, чистой прибыли – в 3 раза г/г, количества перевезённых пассажиров – на 11% г/г, загруженности судов на международных рейсах – на 3,2 п.п. г/г. Сам менеджмент настроен оптимистично, заявляя, что билеты будут покупать даже по возросшей цене, а вот рынок такого оптимизма не разделяет. Потребители что называется «насытились», поэтому от бездумных трат переходят к тратам рациональным, сокращая расходы на иногда ненужные развлечения. К сожалению для United Airlines, спрос на авиабилеты при таком изменении потребительского поведения тоже пострадает. Как вариант – не повышать тарифы, а удерживать их или на текущем уровне, или даже чуть ниже, но в таком случае встаёт вопрос о прибыльности. В III кв.’23 г. United ожидает рост выручки на 10-13% г/г и EPS в диапазоне $3,85-4,35. Бумаги выполнили наши цели, и мы вновь немного понижаем прогнозный коридор, в этот раз до $51,0-51,5 на конец квартала.

Если бы компания не превысила такой консенсус-прогноз, можно было бы смело говорить, что из таких передряг не выбираются, но в этот раз производителю алюминия повезло, хотя финансовые результаты по-прежнему ужасающие. Цены на алюминий и глинозём в отчётном периоде снизились на 5% г/г и 2% г/г, соответственно, что не было компенсировано даже увеличением объёма отгрузок. Совокупно цены на алюминий снизились более чем на 7% с начала года на фоне вялого восстановления в Китае, крупнейшем потребителе в мире, и неуверенности в экономическом росте США. Комментарии о том, что на рынке алюминия в текущем году будет наблюдаться избыток сырья, тоже не помогли компании. Менеджмент попытался «подстелить соломки» и заявить, что ожидает улучшения финансового состояния в следующем квартале на фоне снижения затрат на сырьё и производство как глинозёма, так и алюминия, но верится в это с трудом. Если бы процесс снижения затрат был таким простым, руководство бы давно кинуло на это все силы, но пока мы видим лишь очередной провальный квартал. Тут хочется вспомнить, как CEO ратовал за исключение российского алюминия из листинга на LME, и убедиться в том, что когда пытаешься изменить внешние условия, а не внутрикорпоративную ситуацию, то шанс на успех минимален. Предыдущие цели по снижению выполнены, и мы не ожидаем исправления ситуации в грядущем квартале, поэтому новые ориентиры – $32,6-33,0.

Первый отчёт J&J без подразделения Kenvue, выпускающего товары медицинского назначения, оказался настолько хорошим, что невольно задаешься вопросом: а чего раньше не разделились? Может, именно этот сегмент тянул компанию вниз. Совокупный рост выручки составил 6% г/г, домашний рынок принёс на 10% больше г/г, международный – на 2% г/г. Вновь прирост наблюдался по всем сегментам: безоговорочным лидером стал MedTech (+13% г/г), за ним – сегмент потребительского здоровья (+5% г/г) и фармацевтический (+3% г/г). Большой вклад вновь внесли продажи противоопухолевых препаратов Darzalex, Erleada и Carvykti и анальгетиков Tylenol и Motrin. На волне радости менеджмент поднял годовой прогноз EPS до $10,7-10,8, выручки – до $99,3-100,3 млрд. Отдельно хочется отметить отделение Kenvue, которое оказалось весьма удачным: IPO было оценено в $41 млрд, и сейчас менеджмент прорабатывает способы снижения своей доли (а сейчас она составляет 89,6%) и повышения ликвидности акций теперь уже самостоятельного подразделения. Отчёт был настолько хорош, что наши цели были выполнены сразу после его публикации. К сожалению, без него динамика котировок была бы удручающей, поэтому мы незначительно пересмотрим прогноз целевой цены в сторону понижения, до $170,5-171,5.

Постковидное восстановление до сих пор наблюдается и в медицинском секторе, особенно это заметно по компаниям, которые не были активно вовлечены в производство прививки от коронавируса. Abbott Laboratories – типичный представитель указанного выше тренда. Ему на руку сыграло восстановление объёмов хирургических операций, которое позволило нивелировать негативной фактор инфляции, повысившей расходы. Ожидается, что к концу года спрос на медицинские устройства и тесты, не относящиеся к COVID-19, вырастет, поскольку пожилые люди чувствуют себя более комфортно при посещении больниц, нежели дома при проводимой самодиагностике, а нехватка персонала в этих учреждениях уменьшается. Тот факт, что это уже третья подряд компания в текущем сезоне отчётности, заявляющая о восстановлении объёмов проводимых медицинских процедур, позволяет укрепиться во мнении, что данный тренд носит устойчивый характер. Квартальные продажи устройств производства Abbott превысили $4,3 млрд, $1,3 млрд из которых пришлись на незаменимый Freestyle Libre. Компания сократила свой годовой прогноз продаж препаратов, связанных с COVID, до $1,3 млрд после того, как 11 мая правительство США отменило чрезвычайную ситуацию из-за COVID, а вот прогноз по EPS остался на уровне $4,30-4,50. К концу года Abbott полна решимости вернуть свою лидирующую позицию на рынке детских смесей, которая была утеряна после того, как в начале 2022 г. из-за найденной инфекции пришлось отозвать с рынка всю продукцию. Как и в случае с JNJ, отчёт помог бумагам ABT взлететь на указанные нами уровни, и мы ждём боковика в диапазоне $113-118 до конца квартала. Как только проблема с детскими смесями будет закрыта, котировки смогут пойти выше; пока же надо продолжать бороться с давлением снижения продаж препаратов против коронавируса и конкурентами на рынке.

Вот уже 3 квартала подряд крупнейший автодилер США превышает консенсус-прогноз рынка, и те же 3 квартала траектория динамики выручки схожа: доход от продаж новых машин вырос на 12% г/г, от постпродажного обслуживания – на 11% г/г, а вот выручка от продажи подержанных автомобилей опустилась на 17%. Причина неизменна: спрос на подержанные автомобили, который увеличился во время пандемии, сильно упал после того, как автопроизводители начали наращивать производство по мере ослабления глобального кризиса цепочек поставок. Негативным аспектом для AutoNation является снижение маржи, поскольку рост потребительского спроса на автомобили заставил производителей увеличивать объёмы производства, наращивать запасы на складах и снижать цены с пиковых значений пандемии. Менеджмент заранее предупреждает, что маржа не доберётся до допандемийных уровней, даже если продажи люксовых автомобилей резко взлетят. Глядя на отчёт, этого тоже ждать не приходится, поскольку во II кв.’23 г. показатель вырос лишь на 0,1% г/г; одновременно международные продажи прибавили 2,5% г/г, а продажи внутри страны упали на 4,2% г/г. Бумаги существенно превысили наши цели, но ожидаемо спустились на указанные в конце прошлого квартала $150 в отсутствие мощных драйверов роста. В текущих условиях ждём восстановления котировок, но не выше уровня в $160.

Рановато представители нефтесервисной отрасли начали сдавать свои позиции, конечно. И если по отчётам аналогов это было видно опосредовано, в случае со Schlumberger ситуация однозначная: рост квартальной выручки не оправдал прогнозов, и впервые за достаточно продолжительное время не все продуктовые сегменты единогласно выросли. Ложку нефти в бочку мёда добавил сегмент «Цифровые технологии и интеграция», который по итогам II кв.’23 г. снизился на 1% г/г. Остальные сегменты пока держатся, рост выручки варьируется в диапазоне 22-25% г/г. Региональный разрез пока идёт по тренду, заданному совокупной выручкой: международный рынок за отчётный период прибавил 21% г/г, североамериканский – 14% г/г. В отличие от своих коллег, руководство Schlumberger заявляет о росте инвестиций в сегмент upstream в мире, чем вводит инвесторов в заблуждение. Вряд ли для Baker Hughes и Halliburton появится своя конъюнктура, а значит, менеджмент Schlumberger попросту не хочет расстраивать инвесторов после не самого сильного отчёта. При целевой цене в $50 квартал бумаги SLB закончили на $49,65, после чего резко взлетели вверх. Считаем такую динамику необоснованной, и устанавливаем целевую цену на $52,3-52,7.

Кому реклама помогает, а кто-то винит её в слабых квартальных результатах. Менеджмент Whirlpool посчитал, что причиной падения продаж стала как раз рекламная активность, которая улучшилась по сравнению с низкими показателями 2022 г. Объяснение вполне логично: в прошлом году менеджмент ломал голову над тем, как обойти проблему сильного доллара и повысить спрос на бытовую технику в условиях его резкого снижения, поэтому было не до реклам. Сейчас же конъюнктура стала чуть проще, поэтому можно начать маркетинговые «завлекания». К слову, пока это не сильно помогло: совокупная выручка просела на 6% г/г, выручка из Северной Америки – на 5% г/г, из Азии – на 13% г/г, из EMEA – на 15% г/г, и только в Латинской Америке живут люди, восприимчивые к рекламе пылесосов и холодильников – продажи там выросли на 4% г/г. Компания подтвердила прогноз EPS на весь год в диапазоне $16-18 на акцию при выручке примерно $19,4 млрд. Помочь достижению поставленных результатов должно восстановление на рынке недвижимости в США, которое менеджмент ожидает со II половины 2023 г. Причём неважно, увеличится спрос на первичном или на вторичном рынке: в первом случае новая бытовая техника будет нужна по умолчанию, во втором случае из-за ограниченного жилищного фонда покупатели предпочтут покупку новой техники покупке нового дома. Котировки акций оттолкнулись от установленных нами значений и пошли вниз, что неудивительно в условиях вялого спроса. Новую цель видим на уровне $142-144 – пока холодильники, увы, нужны не всем.

Американский промышленный конгломерат пожал плоды высоких цен на свою продукцию и мер по сокращению расходов, включая значительные увольнения (более 10% штата). Компания, которая производит всё, от электроинструментов до медицинских товаров, в отчётном периоде рискнула и ещё больше подняла цены, чтобы компенсировать рост цен на сырьё, и это сработало! А если бы 3M ещё не попадал в глупые ситуации, было бы совсем хорошо: то беруши плохие произведёт, то воду вечными химикатами загрязнит. И вот, казалось бы, не будь этих ситуаций, прибыль бы била рекорды, но увы. В этот раз компания недополучила $10,3 млрд, чем подпортила себе результаты, но всё же превзошла консенсус-прогноз. Отказываться от повышения цен никто пока не готов – сейчас это единственный надёжный способ оставаться в прибыльной зоне для 3M, поэтому EPS теперь ожидается в коридоре $8,60-9,10, а просадка выручки – в коридоре от -5% до -1% г/г. Сохраняем целевую цены на прежнем уровне $113-115 как минимум до конца квартала.

Не является инвестиционной рекомендацией.