Сезон корпоративной отчётности, день десятый.

Какой квартал подряд обзор финансовых результатов компании начинается одинаково: рост цен (+8% г/г) нивелировал сокращение объёма продаваемой продукции (-3% г/г). Отличие в этот раз касается разве что инфляции, влияние которой уже не ощущается так сильно, и валютных курсов, которые в отчётном периоде «украли» лишь 4% совокупного дохода. И если в прошлом квартале мы были уверены, что тактика удорожания продукции не будет дальше работать, в этот раз уже закрались сомнения. Чтобы не пугать акционеров, менеджмент не приводит темпы роста цен основной продукции с начала-середины 2022 г., хотя в данном случае главное – не цифры, а факт того, что существенно подорожавшая продукция Kimberly-Clark по-прежнему востребована. В сегменте средств личной гигиены объёмы продаж просели на 3% г/г, а цена поднялась на 6% г/г; в сегменте бумажной продукции аналогичные показатели составили -4% г/г и +8% г/г; в сегменте KC Professional – -3% г/г и +14% г/г. Интересно, что два последних продуктовых сегмента в Северной Америке продемонстрировали рост объёмов продаж на 2% г/г и 3% г/г, соответственно. О надвигающемся восстановлении это вряд ли говорит, но позитивным сигналом служить может, поэтому менеджмент повысил годовые прогнозы органического роста продаж до 3-5% и темпов роста EPS до 10-14%. Как мы и прогнозировали, «поход» на $150+ не будет лёгким: в первой попытке бумаги «потрогали» уровень $146,4 и отрикошетили в боковик $133-137. Ждём новых походов, и полностью сохраняем среднесрочную цель в $150, достижение которой может начаться с боковика $138-140.

Корпорация сообщила об умеренном квартальном росте выручки и спрогнозировала дальнейшее замедление роста своего бизнеса облачных сервисов Azure, что затмило оптимизм по поводу интереса клиентов к новым продуктам на основе искусственного интеллекта. При этом руководство не готово вот так резко «бросить» сегмент, который долгое время считался локомотивом роста котировок, и планирует увеличить расходы на расширение центров обработки данных для новых облачных сервисов. Интересно, что доход от ИИ при этом не будет «спонсировать» облачные технологии: для того, чтобы искусственный интеллект начал генерировать доход нужно ещё какое-то время – «несколько кварталов», как сказал менеджмент. Вообще, инвесторы любой другой компании, увидев темпы роста подразделений такие, какие показали у Microsoft, обрадовались и подняли котировки на новые высоты. Но это не кто-то, а Microsoft, и рост выручки от облачных сервисов на 21% г/г уже не станет панацеей. В других подразделениях тоже не всё так плохо: в сегменте решений для бизнеса выручка выросла на 10% г/г, причём офисные коммерческие продукты и облачные решения прибавили 12% г/г, во многом за счёт роста выручки от подписки Office 365 на 15 % г/г. В сегменте Intelligent Cloud выручка выросла на 15% г/г, в серверном и облачном сегментах – на 17% г/г. Негативными аспектами также стало снижение расходов на исследования и разработки (впервые с 2016 года) и слабоватый прогноз по выручке на текущий квартал – лишь $53,8-54,8 млрд, когда консенсус-прогноз рынка был выше верхней точки диапазона. Наш прогноз бумаги быстро оставили в прошлом и уверенно пошли штурмовать новые максимумы. Опубликованный отчёт отбросит бумаги к $335-340, но к концу квартала ждём возвращения над $350 к диапазону $368-370.

А вот тут «облака» сработали, как надо! Да и в целом отчёт очень удачный: выросли все подразделения, большинство финансовых показателей превзошли ожидания рынка. Выручка выросла на 7% г/г, чистая прибыль – на 15% г/г, здесь можно было бы придраться к тому, что уже 4 квартала подряд рост измеряется однозначными значениями, поскольку клиенты сокращают расходы на цифровую рекламу, но в отношении этого отчёта придираться к чему-то совсем не хочется. Совокупная выручка от рекламы прибавила 3% г/г, выручка облачного подразделения – 28% г/г, доход поискового сегмента – 5% г/г, доход подразделения Other Bets (включающее бизнес по автономному вождению Waymo и подразделение по биологическим наукам Verily) – 48% г/г. Менеджмент в своём комментарии отдельно отметил увеличение доходов от рекламы и продвижение в сфере генеративного ИИ, что должно было стать знаком всем скептикам: вы рано списывали Alphabet со счетов! По факту имеем, что имеем: те, кто на каждом углу кричали про ИИ, осознали, что до окупаемости этих проектов ещё долго; а вот те, кто не стал полностью концентрироваться на новых технологиях, а параллельно развивали и традиционные направления, пожинают плоды. Alphabet вот пожинает +6% на премаркете, превышая $130. Нашу среднесрочную цель бумаги Alphabet выполнили как раз к концу прошлого квартала, поэтому новый ориентир устанавливаем в диапазоне $137-140.

Тут всё без изменений: отчёт, слабый прогноз, просадка котировок на 20%, и это в лучшем случае. Непонятно только, зачем после этих просадок бумаги откупают, создавая замкнутый круг. Инвесторы имеют право надеяться на восстановление рынка цифровой рекламы, но когда лидер этого рынка, Alphabet, говорит, что конъюнктура по-прежнему слабая, и ему удалось выручку увеличить на какие-то 3% г/г, ждать от Snap резкого роста доходов как минимум опрометчиво. Вот круг и замыкается, хотя отчасти это можно объяснить и неплохими операционными данными, выражающимися в росте пользовательской базы: в отчётном периоде появилось 14 млн новых активных пользователей в день (+14% г/г). Менеджмент в открытую говорит о медленной окупаемости, понижает прогноз на III кв.’23 г., но что-то подсказывает, что под отчёт котировки бумаг снова «задерут», а потом снова будут удивляться падению на 20+%. Если по фактам, то в текущем квартале ожидаемое снижение выручки не превысит 5% г/г, а скорректированный чистый убыток окажется в диапазоне от минус $100 млн до минус $50 млн. Руководство подчеркнуло продолжающуюся работу над внедрением ИИ и новых инструментов оценки эффективности рекламы, но это бумагам уже не помогло. Спуск с $12,5 до $10,3 на премаркете уже воспринимается нами спокойно. Более того, мы не видим тех драйверов, которые видят те, кто считает, что справедливая оценка Snap превышает $12. Оставляем прежнюю целевую цену в диапазоне $8,7-9,0, напоминая, что даже при восстановлении рынка цифровой рекламы побегут не к Snap, а в первую очередь к его более известным коллегам.

Снижение затрат и переход на более дешёвые тарифные планы – то, что позволило котировкам AT&T удержаться, даже когда выручка не дотянулась до консенсус-прогноза. Всё дело в том, что менеджмент аккуратно перенёс акцент с выручки на свободный денежный поток, который, в свою очередь, оценки превзошёл на 17%, поднявшись до $4,2 млрд. Как ни странно, но локомотивом роста стали меры по избавлению от офисных помещений – аренду платить не надо, «коммуналку» тоже, вот $1 млрд за квартал и сэкономили. Совокупно удалось сэкономить более $6 млрд, и это значит, что среднесрочная цель выполнена, и менеджмент уже поставил новую на ближайшие 3 года – сократить расходы на $2 млрд. Для AT&T первостепенен именно вопрос свободного денежного потока, чтобы обслуживать свой чистый долг в размере $132 млрд и поддерживать реноме «дивидендного аристократа» – на данный момент годовая див.доходность составляет 7,5%. К сожалению для инвесторов, никак не был затронут вопрос кабелей, который в начале июня существенно понизил котировки телекоммуникационной компании: 9 июля Wall Street Journal сообщил, что AT&T и Verizon были среди операторов связи, отказавшихся от разветвленной сети свинцовых кабелей, которые могли загрязнить воду и почву. Бумаги AT&T с прошлого отчёта находились под давлением, поэтому сейчас далеко от нашей цели в $18,7-19,8. Тем не менее, мы её сохраняем, перенеся на среднесрочный период, а в краткосрочном ждём бумагу на $15,8-16,0.

Всё же в такие моменты и проявляется лояльность потребителей: какой квартал цены на газированные напитки повышаются, а совокупный объём продаж не меняется. Более того, в каких-то регионах он вообще растёт. Coca-Cola продолжает развиваться вопреки экономической теории, чему в этот раз способствовали увеличенные продажи одноимённого напитка и Sprite. Совокупные цены выросли на 10% г/г, а объём продаж остался неизменным. В региональном разрезе всё интереснее: цены выросли везде (от 5% г/г в АТР до 17% г/г в Латинской Америке), а объём производства чётко дал понять, где без колы жить хорошо. В EMEA и Северной Америке, например, перешли на аналоги, и объёмы продаж просели на 5% г/г и 1% г/г, соответственно, а вот в Латинской Америке (+4% г/г) и АТР (+2% г/г) живут, судя по всему, истинные ценители газировки. Менеджмент пользуется моментом, повышая прогноз по темпам роста выручки до 8-9% г/г, EPS – 5-6% г/г. Котировки немного потеряли импульс, но такой отчёт поможет его восстановить, поэтому сохраняем целевой диапазон цен на уровне $68,0-68,5.

Не только отпускники создают спрос на отельные номера, восстановление корпоративных поездок и командировок тоже вносит свою лепту, ведь надо где-то жить, и неудивительно, что за счёт компаний, оплачивающих проживание, работники нередко выбирают лучшие сети отелей, к которым относится и Hilton. Последствия не заставили себя долго ждать – финансовые результаты превысили прошлогодние показатели и консенсус-прогнозы. Доход в расчёте на один свободный номер RevPAR вырос на 12% г/г, заполняемость номеров в США – на 1,3 п.п. г/г, в Европе – на 4,1 п.п. г/г, в АТР – на 20,9 п.п. г/г. Среднесуточные ставки в отелях превысили допандемийный 2019 г. на 18%, а вот спрос уже, кажется, изжил себя, опустившись на 2% г/г и оказавшись ниже допандемийного 2019 г. уже 4 месяца подряд. Минусом для Hilton является высокая зависимость от рынка США и слабое представительство за границей по сравнению с тем же Marriott. Вот и получается, что, желая провести отпуск за границей, клиенты, скорее, делают кассу не Hilton, а его секторальным коллегам. Тем не менее, менеджмент это не пугает, и он вновь повышает годовые прогнозы после недавнего повышения после отчётности за I кв.’23 г.: EPS теперь ожидается на уровне $5,93-6,06, чистая прибыль – $1,39-1,42 млрд, скор.EBITDA – $2,975-3,025 млрд. Ещё какое-то время Hilton будет пользоваться последствиями сильного туристического спроса, поэтому рекомендацию по целевой цене в диапазоне $158-160 мы сохраняем до конца текущего квартала, но взгляд с позитивного меняем на нейтральный и, вполне вероятно, после III кв.’23 г. целевая цена будет понижена.

Если назначение Д.Вену взамен уходящего Л.Фрица так повлияло на котировки после поистине ужасного отчёта, то на месте других компаний я бы призадумалась и позвала его к себе в штат. Иначе никак не объяснить динамику котировок на предторгах после такого отчёта: результаты и хуже прошлогодних, и хуже прогнозных, и старые проблемы с нехваткой вагонов и задержкой загрузки никуда не делись. Совокупная выручка просела на 5% г/г, грузоперевозки – на 5% г/г (в расчёте на вагон – на 3% г/г), перевозка промышленных товаров – на 3% г/г, продуктов питания – на 6% г/г, возобновляемых ресурсов – на 13% г/г. Рос доход лишь от пары статей (зерно +3% г/г, автомобили +1% г/г), но того оказалось недостаточно, чтобы компенсировать просадку. Программа обратного выкупа акций на общую сумму в $120 млн завершена, новых покупок не планируется. Квартальный дивиденд остался на уровне $1,30, но это было ожидаемо и вряд ли стало причиной такого резкого роста котировок на премаркете. Имеем, что имеем, на премаркете +8,2%, и впервые с сентября 2022 г. цена бумаг превысила $235. Возможно, инвесторы устали «плавать» в боковике ровно около указанного нами ранее уровня сопротивления в $215, поэтому выкупили бумагу; а может, это пришедшие из бумаг CSX после её неудачной отчётности инвесторы. В любо случае, мы ждём отката котировок к $220 и аккуратно указываем именно эту цель на конец текущего квартала.

Не является инвестиционной рекомендацией.