«Рынок нашел точку равновесия». Асват Дамодаран о том, есть ли пузырь на рынке акций

Асват Дамодаран, профессор Нью-Йоркского университета и, вероятно, главный в мире академический эксперт по оценке акций, дал большое интервью Financial Times. За его блогом пристально следят на Уолл-стрит, а его оценки Tesla и Netflix вызывают активные дебаты, пишет издание. Кроме того, Дамодаран сам инвестирует в акции, руководствуясь собственными оценками.

Мы выбрали главные тезисы из его интервью — о психологии инвесторов; о том, есть ли сейчас на рынках пузырь и как оценивать рынок.

4,36 процентного пункта (п. п.) Столько в марте составляет риск-премия за вложения в акции по сравнению с безрисковой ставкой. Это примерно соответствует средним уровням за последние 60 лет. С этой точки зрения история о том, что сейчас на рынках пузырь и он обязательно лопнет, вызывает слишком много нездорового внимания. Похоже, что она основана на слишком высоком показателе P/E. Я не знаю, когда люди поймут, что, если метрики не работают уже 15 лет, возможно, проблема в метрике, а не в рынке!

Для меня признак опасности, когда я обычно начинаю волноваться [по поводу оценок], — это уменьшение уровня риск-премии за вложения в акции до 4 п.п. и ниже. Это тот показатель, который я использую как альтернативу коэффициенту Шиллера (Дамодаран не уточняет, какому именно. — Movchan’s Daily) или любому другому показателю, который люди используют для понимания того, справедливо ли оценен рынок. Проблема с P/E и другими показателями заключается в том, что они не учитывают рост и остальные компоненты оценки рынка. 

Если вы посмотрите на все четыре показателя [оценки рынка] — прибыли, денежные потоки, безрисковую ставку и премию за риск по акциям — рынок нашел «равновесную точку». Трудность в том, что такое состояние никогда не длится вечно. Какой из этих четырех компонентов является самым слабым звеном? Меня больше всего беспокоят прибыли.

Рынок со ставками по казначейским облигациям в 4% намного более здоров, чем со ставками в 1,5% — люди получают меньше стимулов делать глупости.

[Для оценки будущих денежных потоков] я использую оценки будущих прибылей от аналитиков, которые смотрят на рынки в целом (top-down). Оценки аналитиков по отдельным компаниям (bottom-up), как правило, смещены в сторону более оптимистичных по многим причинам. Top-down-аналитики не предвзяты. Они совершают ошибки, как и все остальные, но их оценки [роста прибылей], которые я использовал в течение последних 20 лет, были близки к значениям фактического роста [прибыли], составив (составившего) в среднем около 7%. В отдельные годы может случиться всякое. Оценки могут быть ошибочными. Но вот что важно: даже если аналитики ошибутся на 2, 3 или 4 п.п., премия за риск по акциям изменится всего лишь примерно на 0,2 процента.

Я начинаю свой курс по оценке акций с того, что говорю: если бы я действительно верил в эффективность рынков, я бы не преподавал этот курс. Если вы верите в эффективность рынков, то оценка — это всего лишь попытка объяснить [текущую] цену. Я считаю, что рынки совершают ошибки и мы можем найти эти ошибки.

Я не инвестирую, чтобы получить сверхприбыли. Когда я зарабатываю больше, чем дает рынок, <…> я воспринимаю это как «вишенку на торте», потому что мне нравится процесс [оценки]. Когда я вижу людей, активно инвестирующих и не получающих от этого удовольствия, я спрашиваю их: почему бы вам не вернуться к нормальной жизни и не вложить свои деньги в индексный фонд?

Когда люди говорят о пузырях, я говорю: что плохого в пузыре? <…> Нас заставляет меняться тот факт, что мы недооцениваем сложность перемен и переоцениваем вероятность успеха. Всякий раз, когда происходят большие изменения, все, что с этим связано, обычно начинает быть переоцененным. Но в конце концов оценки возвращаются к реальности. Это произошло с ПК, доткомами и с социальными сетями.

Созданием пузырей люди всегда справлялись с «прорывными инновациями» <…>. Хотели бы вы жить в мире, которым управляют актуарии? [Если бы это было так], мы бы все еще сидели в пещерах в темноте («Эта огненная штука выйдет из-под контроля!»). Нам нужны люди, способные выходить за рамки дозволенного.