UC RUSAL

МКПАО «РУСАЛ» — один из крупнейших в мире вертикально-интегрированных производителей алюминия, №1 производитель алюминия за пределами Китая. «РУСАЛ» включает в себя более 40 различных предприятий в 13 странах мира, при этом ключевые производственные мощности расположены в Сибири, что позволяет использовать при производстве относительно недорогую энергию гидроэлектростанций. Все производственные сегменты «РУСАЛа» — алюминиевый, глиноземный, энергетический, добывающий и металлургический — вертикально интегрированы. Также по состоянию на 31.12.2023г. «РУСАЛ» владеет 26,4% акций ГМК «Норильский никель» и 9,6% ПАО «РусГидро».

В сентябре 2020 года головная структура «РУСАЛа» сменила юрисдикцию с острова Джерси на остров Октябрьский Калининградской области в качестве резидента специального административного района.

6 апреля 2018 года OFAC Минфина США внесло компанию «РУСАЛ» и EN+ GROUP PLC (сейчас – МКПАО «ЭН+ ГРУП») в список SDN, а 27 января 2019 года компании были исключены из списка. В то же время риски введения новых мер ограничительного характера со стороны стран Запада против компании и ее акционеров оцениваются нами как значительные.

В 2023 выручка «РУСАЛа» снизилась на 12,2 млрд. (-12,6% г/г), в основном за счет сокращения на 18%, до $2439, средних цен продаж на производимый алюминий. Себестоимость составила $10,45 млрд руб. (-3% г/г), а показатель EBITDA снизился до $1,16 млрд руб. (-49% г/г), из которых $919 млн (-65% г/г) пришлось на алюминиевый сегмент и $240 млн (-$395 млн в 2022г.) на глиноземный. Скорр. EBITDA снизилась на 61,2%, до $786 млн., а рентабельность показателя более чем вдвое, с 14,5% до 6,4%. Чистая прибыль, без учета владения доли в ГМК «Норильском никеле», составила $282 млн. Дивиденды от «Норильского никеля» в размере ~$400 млн. будут выплачены и отражены в результатах «РУСАЛа» за 1П24г. По итогам 2023 года свободный денежный поток стал положительным и составил $704 млн. благодаря высокому операционному денежному потоку ($1,76 млрд) и капитальным расходам компании, которые сократились в долларовом выражении на 14,8%, до $1,06 млрд. Объем аккумулированных денежных средств на счетах компании составил $2,09 млрд. (-35% с начала 2023 года). Общий долг сократился почти на $1,6 млрд за минувший год и составил $7,87 млрд. при этом чистый долг снизился на $482 млн, до $5,78 млрд.

_Результаты за 2П23 ожидаемо превзошли итоги 1П23 благодаря росту объемов продаж алюминия на 15,9%, до 2,22 млн тонн., и сокращению себестоимости на 10,2%, до $2062. Котировки на алюминий на LME за 2П23 снизились лишь на 6,8%, а средняя цена реализации алюминия компанией снизилась на 4,6%. Компания исторически обладает конкурентным преимуществом по сравнению с глобальными конкурентами за счет низких издержек, номинированных в национальной валюте. Во 2П23 средний курс USDRUB вырос на 20%, до 92,7 руб. с 77,3 руб. 1П23_

В 2024 году полагаем, что мировые цены на алюминий покажут умеренно-восходящую динамику, показав рост в диапазоне 5-10%. Ожидания связаны с сохраняющимся дефицитом предложения на мировом рынке алюминия и высоким спросом со стороны Китая. Кроме того, начало смягчения денежно-кредитных условий во 2П24 в крупнейших экономиках окажет поддержку котировкам сырьевых и товарных рынков, включая ценам на «летучий металл».

_В марте текущего года Fitch Ratings обновил свои прогнозы по цветным и драгметаллам. Агентство понизило прогноз по спотовым котировкам алюминия на LME в 2024 году с $2350 до $2300 ($2256 в 2023 году), никеля с $18000 до $17000 ($21697 в 2023 году). При этом в 2025 году агентство ожидает восстановления цен на алюминий до $2400 и снижения цен на никель до $16000. Fitch Ratings ожидают что росту котировок алюминия в 2024 году будет способствовать восстановление спроса за пределами Китая на среднесрочном горизонте отражает предполагаемое увеличение спроса, при этом снижение цен на никель будет обусловлено ростом предложения и запасов за счет Китая и Индонезии_

В нашем базовом сценарии при среднегодовом курсе USDRUB в диапазоне 90-92,5 руб. к концу 2024 года свободный денежный поток «РУСАЛа» без учета влияния возможных доходов от портфельных инвестиций может составить $0,5 млрд, CAPEX на уровне ~$1 млрд. Выручка «РУСАЛа», по нашим оценкам, может составить ~$13,9 млрд, EBITDA на уровне ~$1,3 млрд. Чистая прибыль компании, без учета дивидендов ГМК, приблизится к $0,9 млрд. Не ожидаем возобновления дивидендных выплат «РУСАЛом» по итогам текущего года.

PRO ET CONTRA

PRO:

· Стимулирующая политика властей КНР продолжит оставаться драйвером роста цен на промышленные металлы. В 2023 году производство алюминия в КНР выросло году до рекордного уровня, 41,59 млн тонн, а за 2М24 китайские компании произвели 6,92 млн. тонн алюминия, что на 5,9% превысило показатель января-февраля 2023 г. И все же на фоне сильного внутреннего спроса производственные мощности китайских компаний приблизились к установленному правительством потолку, также сдерживающее влияние на отрасль оказывает нехватка электроэнергии на юго-западе страны. «РУСАЛ» постепенно наращивает поставки на азиатские рынки, при этом рынок Китая является среди них крупнейшим для компании. По данным таможенной статистики Китая экспорт российского алюминия в КНР в январе – сентябре 2023 г. в физическом выражении вырос втрое год к году и составил 806 250 т.

· Конкурентное преимущество «РУСАЛа» на мировом рынке за счет более низких издержек, сравнительно высокой степенью обеспеченностью сырьем, а также доступ к дешёвой российской гидроэнергетике. Снижение курса USDRUB также может оказать существенную поддержку финансовым результатам компании в 2024 году.

· Ожидаемое начало смягчения денежно-кредитной политики в США и Еврозоне во 2-й половине 2024 года окажет поддержку котировкам промышленных металлов, в том числе алюминия.

CONTRA:

· Высокие санкционные риски, которые могут оказать как прямое, так и косвенное влияние на алюминиевую компанию, осложнив, к примеру, импорт сырья на российские заводы «РУСАЛа».

· Реализация рисков ослабления цен промышленные металлы (алюминий, палладий, никель и медь) приведет к сокращению доходов как самой компании «РУСАЛ», так и потенциальных доходов ГМК «Норильский никель», и, как следствие, дивидендов, причитающихся на долю алюминиевой компании.

· Обострение геополитических рисков в среднесрочной перспективе может оказать негативное влияние на российский фондовый рынок и акции «РУСАЛа» в частности.

 Не является инвестиционной рекомендацией

#РСХБИнвестиции #акции #RUAL