Переводы октября 2025
Ужасный человекЧТО ЕСЛИ БУМ ИИ ОКАЖЕТСЯ ПУЗЫРЁМ?
С момента релиза первой версии ChatGPT в октябре 2022 американский фондовый рынок вырос на $21 трлн. 55% этого прироста пришлось всего лишь на десять фирм - Nvidia, Amazon, Alphabet (Google), Meta, Broadcom, Microsoft, Tesla, а Ларри Эллисон благодаря росту акций Oracle на короткое время стал самым богатым человеком в мире.
В первой половине нынешнего года на ИИ-бум пришелся весь рост американского ВВП. Треть венчурных инвестиций идёт в ИИ-компании.
Sequoia Capital, один из крупнейших венчурных инвесторов, прогнозирует, что внедрение ИИ «будет иметь масштабы Промышленной революции или даже превзойдёт их».
Вот только недавний отчёт швейцарского банка-гиганта UBS не столь оптимистичен. Доходы от внедрения ИИ пока что «разочаровывают». В настоящее время дополнительные доходы западных компаний от внедрения инструментов искусственного интеллекта оцениваются в $50 млрд. А инвестиции в одни только новые дата-центры за следующие три года составят, по оценкам Morgan Stanley, $2,9 трлн - без учета затрат на электричество. Доходы могут продолжить быстро расти, но для этого бизнес должен не потерять веру в новую технологию, а это отнюдь не гарантировано. Недавнее исследование MIT показало, что в 95% случаев организации получали «нулевую отдачу» от внедрения ИИ.
Praetorian Capital напоминает о судьбе Global Crossing, компании, которая уложила слишком много оптоволоконных трансконтинетальных интернет-кабелей и лопнула вместе с пузырём доткомов 2000 года, когда спрос на интернет-трафик оказался гораздо ниже предполагавшегося. Отношение стоимости акций ИИ-компаний к их прибылям сегодня действительно даже выше, чем во время пузыря доткомов. Даже глава OpenAI Сэм Альтман заявляет: «Находимся ли мы в ситуации, когда инвесторы в целом сверхоптимистичны в отношении ИИ? Моё мнение - да».
Слышать такое от Альтмана весьма удивительно. Но он и многие другие считают, что пузыри - в целом нормальное явление при появлении новых технологий. «История говорит нам, что во времена масштабных технологических инноваций часто появляются пузыри, поскольку инвесторы бывают слишком оптимистичны», гласит исследование, опубликованное ещё в 2008 году отделением ФРС в Сан-Франциско. Другое исследование 2018 года показало, что из 51 масштабных инноваций, появившихся между 1825 и 2000 годами, 37 сопровождалось надуванием пузырей.
Но сами эту пузыри не останавливали распространение технологий. В Британии железнодорожные пузыри надувались дважды - в 1840-е и 1860-е. Но Британия всё равно оказалась покрыта сетью железных дорог.
В конце XIX века лопнул пузырь на рынке американских компаний, производивших лампочки освещения. Но лампочки после этого не исчезли. Пузыри надуваются и лопаются, но прорывные технологии никуда не исчезают.
На что сдувание пузырей действительно может влиять - так это на список доминирующих в отрасли компаний. Кто сейчас помнит Vulcatron, поднявшийся на волне первого пузыря электроники 1960-х гг., или Cornibg, ещё одного лидера эпохи бума доткомов? Будет чудом, если через десять лет существующие ныне крупнейшие ИИ-стартапы вообще будут существовать.
Последствия пузырей на экономику в целом сильно различаются. Схлопывание того самого пузыря электроники 1960-х почти не повлияло на американскую экономику (и не помешало Intel через несколько лет создать микрочип). Напротив, железнодорожный крах 1870-х привёл к самому долгому кризису американской экономики.
Имеет значение источник пузыря. Уильям Куинн и Джон Тёрнер в книге “Boom and Bust” предлагают различать технологические и политические пузыри. Вторые создаются политиками - через изменения регулирования или налогов, например - и вызывают больше вреда, чем те, что чьей причиной становится просто появление новых технологий. Например, низкие налоги на недвижимость, низкие процентные ставки и финансовая либерализация привели к гаргантюанскому пузырю на рынке недвижимости в Японии конца 1980-х. В итоге 1990-е гг. стали для Японии «потерянным десятилетием». А вот за схлопыванием пузыря доткомов не последовало никакого затяжного кризиса.
Если инвестиции, сделанные во время пузыря, направляются в создание долгосрочных активов, эти инвестиции могут быть весьма полезны для экономики даже после того, как пузырь схлопнется, а компании разорятся. Железнодорожные мании в Англии оставили после себя плотную сеть железных дорог, пузырь доткомов - плотную сеть оптоволоконных кабелей в США. Нынешний бум ИИ ведёт к созданию гигантских дата-центров, которые не исчезнут, даже если исчезнет энтузиазм.
Нынешний бум инвестиций в ИИ имеет как технологическую, так и политическую природу. До недавнего времени речь шла только о технологиях. Но в последнее время администрация Трампа активно вовлечена в его поддержание - она упрощает регулирование и помогает развивать инфраструктуру, стремясь к «глобальному доминированию» в новой отрасли.
Страны Персидского залива готовы инвестировать сотни миллиардов долларов в ИИ, как и правительство КНР. Даже европейские государства не остаются в стороне, поддерживая собственные проекты.
Хотя сами дата-центры не исчезнут, даже если ИИ обернётся пузырём, львиная доля нынешних инвестиций может оказаться бесполезной уже через несколько лет. Передовые чипы Nvidia очень быстро становятся безнадёжно устаревшими. По оценке The Economist, средний срок амортизации активов средней американской tech-компании составляет всего девять лет. Даже у телеком-компаний из девяностых, надувшихся во время пузыря доткомов, он составлял пятнадцать лет.
Следующий вопрос: за чей счёт финансируется нынешний бум? Почти половина из ожидаемых $2,9 трлн инвестиций в дата-центры придётся на несколько гигантских tech-компаний. Эти компании генерят гигантские прибыли и могут проводить свои амбициозные планы в жизнь, не влезая в долги. На них приходится примерно пятая часть стоимости акций S&P 500 (500 крупнейших американских публичных корпораций), но всего 2% рынка облигаций. Кредитами они почти не пользуются, так что устойчивости банковской системы возможное схлопывание ИИ-пузыря не грозит.
С другой стороны, 30% чистого богатства американских домохозяйств приходится на акции. На пике пузыря доткомов, в начале 2000, эта доля составляла 26%. По оценке Oxford Economics, каждый дополнительный доллар в богатстве домохозяйств увеличивает годовые потребительские расходы на 14 центов - и наоборот. Парадоксально, но расходы американцев в значительной степени зависят от успехов Nvidia или Microsoft.
Новая технологическая революция оставалась в последние годы ярким пятном на тёмном фоне американской экономики, с её неустойчивыми институтами, растущими торговыми барьерами и гигантским бюджетным дефицитом. Если Цифровой Бог так и не появится или даже просто задержится, темнота отпразднует победу.
КИТАЙ ПРОТИВ ДОЛЛАРА
Уже после публикации этой статьи в The Economist пришли новости о том, что Китай потребовал у Австралии продавать железную руду за юани.
Лидеры Китая видят блестящие возможности. Хаотичная торговая политика Трампа, огромный бюджетный дефицит и угрозы независимости ФРС (а значит, и долгосрочной ценовой стабильности) могут сильно навредить позиции доллара в мире. По отношению к корзине основных мировых валют доллар просел на 7% с января, показав худший результат со времён нефтяного кризиса 1973 года. Напротив, юань растёт в цене. Его закупают не только частные инвесторы, но и многие правительства, ищущие альтернативу баксу.
Впервые Китай предпринял попытку превратить юань в одну из глобальных резервных валют ещё в 2009. Та попытка в итоге обернулась кризисом 2015 года, с гигантским пузырём на Шанхайской бирже, бегством капитала и девальвацией юаня. Контроль за движением капитала был снова ужесточён, и начавшееся превращение юаня в глобальную валюту резко прекратилось. В этот раз китайские власти куда более осторожны.
Но преимущества глобального юаня слишком очевидны. Он поможет защитить китайский экспорт от колебаний доллара и снизит риски американских финансовых санкций.
Сегодня на КНР приходится пятая часть глобального ВВП, но доля юаня в объёме международных платежей - всего 4% (доля доллара - 50%). На юань приходится всего 2% резервов мировых ЦБ (на доллар - 58%). Одна из главных причин такого дисбаланса - жесткие ограничения на движение капитала из и в Китай, и многие экономисты полагают, что без снятия ограничений ситуация не сможет серьёзно поменяться.
С другой стороны, США стали самой большой экономикой на планете в 1870-е, но доллар добился глобального доминирования только в 1920-е гг. Китай, бесспорно, быстро идёт по пути прогресса. Доля юаня выросла вдвое с 2022 года. В 2019 году 14% внешней торговли КНР велось в юанях, сегодня - 30%. В юане проходит более 50% от общего объема китайских международных платежей (включая финансовые транзакции) - в 2010 году было меньше 1%.
Недавно опубликованное исследование ФРС показало, что после введённых против России в 2022 году санкций китайские банки практически прекратили выдавать международные кредиты в долларах, переключившись на юани, и за три года утроили объем международных кредитов в этой валюте.
Правительство идёт по тому же пути. Китай открыл своп-линии на 4,5 трлн юаней ($630 млрд) с 32 центробанками, создав международную сеть финансовой помощи, сравнимую с сетью МВФ.
Своп-линии: максимально простое объяснение. У какой-то страны возник резкий дефицит юаней - например, из-за банковского кризиса. А юани нужны - платить за импорт или по долгам. Тогда местный центробанк берёт, в рамках согласованного лимита, юани у Народного банка Китая в обмен на свою валюту, с обязательством вскоре обменять обратно. Местный ЦБ кредитует банки юанями, после окончания кризиса банки расплачиваются с ЦБ, и тот возвращает юани в Пекин. Все счастливы и танцуют. Небольшие страны с небольшими резервами будут без излишнего страха торговать и брать кредиты в юанях, зная, что в случае чего могут рассчитывать на своп из Пекина.
В 2008-9 году, на пике мирового финансового кризиса, ФРС открыла почти неограниченные своп-линии для европейских (а также японского, бразильского, южнокорейского, мексиканского и других) центробанков. Вместе с прямым кредитованием крупнейших банков Европы, до кризиса активно выдававших и бравших кредиты в долларах, глава ФРС Бернанке влил в мировую экономику за пределами США триллионы долларов. Это спасло европейскую финансовую систему и окончательно закрепило за ФРС роль глобального «диспетчерского центра» и «кредитора самой-самой последней надежды». Только очень хорошо защищенные крупные экономики, вроде китайской и российской, пережили кризис 2008 года без обращения к помощи ФРС.
Китай старается понемногу заменять основанную на долларе систему международных банковских платежей SWIFT на собственную CIPS. В эту систему уже включены 1700 банков по всему миру, и за три года это число выросло на треть. В этом году, например, подключились Турция, ОАЭ и Маврикий (главный индийский оффшор). Только в 2024 году объём транзакций в системе вырос на 43%, до $24 трлн в эквиваленте. В 33 странах учреждены клиринговые банки, работающие с юаневыми платежами (проводят взамозачёты).
Начинает работать и другая система - mBridge, призванная проводить мгновенные расчёты в цифровых валютах.
Китай понемногу открывает и свои финансовые рынки. Число типов финансовых контрактов, которыми могут торговать внутри Китая иностранные инвесторы, более чем удвоилось за нынешний год.
Следующие месяцы могут стать решающими. Вера в доллар убывает, китайский фондовый рынок быстро растёт, а фактическая дефляция внутри Китая привела к тому, что проценты по юаневым кредитам на офшорном рынке опустились до 2% - самый низкий показатель с 2013.
В июле Венгрия, страна ЕС, выпустила «панда бонды», номинированные в юанях облигации, на 5 млрд (примерно $700 млн). В сентябре Financial Times сообщила, что разрешение на выпуск юаневых облигаций получили крупные российские энергетические корпорации. Кения может вскоре обменять свои долларовые долги на юаневые. К этой группе может добавиться и Бразилия.
В большой июньской речи председатель китайского ЦБ говорил о превращении глобальной финансовой системы в «многополярную» и о том, что в будущем доллару придётся соревноваться с другими валютами. В Китае надеются, что им удастся повысить роль юаня без либерализации потоков капитала и без отказа от фиксированного курса валюты. В Пекине полагают, что строят «социализм с китайской спецификой». Юань может стать «глобальной валютой с китайской спецификой».
КИТАЙ - ИНЖЕНЕРНЫЙ ЛИДЕР. ВЕДЬ ТАК?
В конце октября Компартия Китая торжественно примет очередной пятилетний план. Из 200 членов ЦК, которым предстоит за этот план голосовать, больше 50 имеют инженерное образование. И всем им есть о чём подумать.
В новом плане, как и в предыдущих, есть много амбициозных инженерных проектов - от осушения болот до разработки перспективных сплавов. Осуществлять их предстоит 20 млн китайских инженеров. Но компартия считает, что их одних недостаточно: с 1 октября началась выдача виз типа «К», благодаря которым обладатели естественно-научных степеней смогут работать в стране, даже если у них нет готового приглашения от нанимателя.
Китай называют «страной инженеров», и сравнивают китайский динамизм с американской инерционностью, в которой всякое новое начинание стараются заблокировать орды адвокатов. Говорят, что во время своего визита в Китай в 1998 году Клинтон сказал: «У вас слишком много инженеров, у нас слишком много юристов, давайте меняться!»
Сегодня Китай концентрирует усилия на «узких местах» в промышленности, таких как передовые микропроцессоры. Раньше китайцы могли рассчитывать на импорт некоторых особо сложных технологий, но усиливающиеся западные санкции заставляют Пекин рассчитывать только на собственные силы. Доля студентов, выбирающих инженерные профессии, снова выросла до 36%, вернувшись к началу 2000-х; ещё десять лет назад эта доля опускалась до 31%. Китайцы любят говорить, что по мере старения они заменяют «демографический дивиденд» - «инженерным дивидендом». Но доля промышленности в ВВП всё равно снижается, и причина - глубинные экономические тенденции. По мере того как страна богатеет, доля промышленности в ВВП сначала растёт, а потом начинает снижаться. Богатые люди тратят бОльшую долю дохода на услуги - медицину, образование, связь и транспорт, кафе и модные стрижки. Больше того, в производстве промышленных товаров технические изобретения внедряются быстрее, чем в кафе, парикмахерских и университетских аудиториях. Один хирург сегодня делает операцию по удалению аппендицита примерно столько же времени, как и столетие назад, зато на одного рабочего в металлургии приходится в десятки раз больше стали. С учетом изменений относительных цен, это еще больше снижает долю промышленности в ВВП - промтовары просто дешевеют.
Кажется, такой же логике подчиняются и инженерные специальности. Их доля максимальна в странах с доходом выше среднего - например, в Малайзии или европейских постсоциалистических государствах. Но в богатых странах студенты сравнительно редко решают быть инженерами: например, в Британии и США доля составляет всего 8%. Китай тоже шел по этому пути - доля студентов-инженеров постепенно снижалась в нулевые и начале десятых.
И неудивительно: 13-й пятилетний план на 2016-2020 год предполагал увеличение доли услуг в ВВП с 50 до 56%. Даже в составе ЦК КПК уменьшалась доля инженеров - и росла доля тех, кто занимался социальными науками. Резко увеличивалась доля юристов среди элиты, например.
Но первый срок Трампа заставил китайских лидеров снова делать ставку на промышленность. Введённый США контроль экспорта высокотехнологичной электроники поставил на грань краха китайских чемпионов - Huawei и ZTE.
В ответ Си Цзиньпин заявил, что страна должна «завершить» создание промышленной системы, которая позволит освободиться от иностранной зависимости. Новый пятилетний план, одобренный в 2021, уже не включал обещание увеличить долю услуг в ВВП, зато доля промышленности должна была оставаться неизменной. В составе ЦК снова начала расти доля инженеров по образованию.
Но расцвета промышленности и строительства так и не случилось. На рынке недвижимости продолжается затяжной многолетний кризис, и новые дома стоят нераспроданными. Цены производителей на промпродукцию падают уже три года, и крупные компании вступают в беспощадные ценовые войны, пытаясь найти покупателей. И хотя студенты идут на инженерные факультеты, немногие хотят заниматься наладкой конвейеров. Прошлогодний опрос показал, что только 8% студентов хотят работать в промышленности (и больше четверти - в IT). Даже из тех, кто получает естественно-научное или техническое образование, в промышленность хотят пойти всего 37% (данные за 2022 год).
Вскоре ЦК предстоит принимать следующий пятилетний план. Возможно, компартия вновь вернётся к расширению доли сферы услуг - в ответ на хроническую нехватку спроса и столь же хроническое перепроизводство в промышленности и строительстве.
Мао Цзедун и Цзян Цзэминь оба любили одну басню. Старый глупец хотел сровнять две горы, мешающие проехать в его деревню, с помощью простого кайла. Он решил посвятить этому всю свою жизнь и жизнь своих потомков. Увидев это, боги сжалились над стариком и сдвинули горы, открыв проход к деревне. Даже в этом божественном инженерном проекте задачей было обеспечить проезд странников, туристов на наши деньги, в деревню, то есть стимулирование сферы услуг.