Основные темы прошедшей недели
Банк Санкт-Петербург 1кв. 2021 г.
Резервы/Проблемные долги = 0,828 (0,831 на 31.12.2020). Прибыль выросла до 2,4 млрд с 1,6 млрд рублей. Выглядит это "колос на глиняных ногах". Причем, плохие долги копятся в корпоративном кредитовании, у физ. лиц плохих долгов мало. Соотношение клиентов: 24,6% физ.лица, 75,4% - юр.лица.
С другой стороны, низкий объем резервов был на протяжении всей последней истории компании и ничего не случилось. Что на самом деле ничего не означает, потому что существенного кризиса в банковской отрасли не было. Но можно попробовать пофантазировать: ситуация с накоплением прибыли, байбек. Нет ли планов по смене собственника? И разгребать кредитный портфель будет уже его задачей.
ВТБ Траст
Траст в ускоренном процессе продал 9,1% акций ВТБ. Котировки, конечно, повалились. Потому что пакет достаточно большой и без скидки его быстро не продать. Ситуацию можно назвать шансом зайти, тем кто не успел поучаствовать в росте до этого.
1) Траст хотел продать изначально, там еще готовятся на продажу 5,75 у Открытия. У продажи цель - разгрести баланс, продавая непрофильные активы.
2) Фактор MSCI, 9,1% это то что поможет закрепиться в индексе. Возникновение лишнего предложения в акциях сейчас компенсируется ростом спроса со стороны фондов в будущем.
3) Прибыль растет, и если "Мужик сказал - мужик сделал" сработает, то за 2021 год будут отличные дивиденды.
При всей своей нелюбви к ВТБ из-за их привилегированных акций, я решил поучаствовать.
M&A в ритейле
Магнит - Дикси
Лента - Билла
X5 - ритейл груп
Эта сделка дала повод поностальгировать и вспомнить, что происходило в ритейле последние годы.
Магнит объявил о покупке Дикси за 92,4 млрд рублей. Ситуация с ценой неоднозначная. Дикси финансовые результаты не раскрывает, пишут, что у них около 300 млрд выручки. В середине 2019 года (последняя отчетность) годовая выручка составляла 307 млрд рублей и 2 млрд прибыли и 13 млрд EBITDA. Магазинов тогда было чуть больше, отсюда снижение выручки. Исторически рентабельности Дикси была низкой, 2% в лучшие годы. Многое зависит от того, что было с долгом последние 2 года, а он вполне мог сократиться. В той же последней отчетности, компания генерировала по 9 млрд годового свободного денежного потока. Дивидендов не платили, плюс количество магазинов даже снизилось - соответственно капзатраты низкие. Чистый долг по IAS 17 был 25,8 млрд рублей. За два года могли сократить почти до минимальных значений. Поэтому, в теории, маржинальность могла вырасти, и у компании 8-9 млрд чистой прибыли. В таком случае не выглядит дорого (дешево тоже). Это все в условиях, что рентабельность на операционном уровне сохранилась. Если же рентабельность на операционном уровне снизилась, там все те же 2 млрд чистой прибыли. В таком случае эта сделка вызовет много вопросов. У всех кроме ВТБ.
Выражу непопулярное мнение, Дюнинг - слабый менеджер, которому повезло.
В победы ему приписывают оптимизацию оборотного капитала (рост свободного потока и соответственно значительное снижение долга было в том числе из-за этого). Разгребать оборотный капитал начала Наумова, об этом она рассказывала в интервью. Что выстраивать с нуля проще, потому что на полки надо только ставить товар, а в Магните приходилось вначале убирать. Поэтому заслуга в этом не только Дюнинга, но и Наумовой.
Это не первый раз, когда Дюнинг работает через съесть конкурента - увеличить выручку. Лента под его руководством покупала К-Руоку в Санкт-Петербурге. Причем, купили 11 млрд выручки за 11 млрд рублей. Сделка смущала, потому что в ней был пример, что гипермаркет К-Руока (кого купили) стоял в 5 минутах ходьбы от гипермаркета Ленты. Это не магазин у дома, а гипермаркет. Здесь канибализация убивает прибыль. Если выяснится, что Дикси зарабатывает по 2 - 3 млрд прибыли, это будет однозначно плохая сделка. Но к Дюнингу вопросов не будет.
Дюнинг - человек ВТБ, которое было еще в акционерах Ленты, когда он был руководителем. Он их ставленник, можно вспомнить великолепную историю, когда 30% акций оказалось сильнее 40%. Дюнинг с бригадой ЧОПа ворвался в центральный офис Ленты и стал главой компании.
Немаловажную роль в покупке Ленты фондом TPG сыграл Александр Винокуров. Чем известен Винокуров, кроме того, что он зять Лаврова? Что ВТБ дал его компании Марафон кредит и продал часть купленных у Галицкого акций Магнита. То есть фактически эти ребята знакомы и связаны уже давно. Уберут ли его в случае провала? Едва ли. Вернемся к Дикси.
По планам Дикси останется работать под своим именем, какая здесь синергия? Это арендованные магазины у дома. Единственное, что стратегически ценное в таком случае Магнит получит - это распределительные центры. Что делать с онлайном-ритейлом в котором Магнит не участвует? Магнит решил годовой капекс X5 спустить на увеличение количество магазинов у дома. Сомнительный подход.
Читал мнение, что это выгодная сделка потому что Магнит получит долю на рынке Санкт-Петербурга и Москвы. Это важно в контексте получить платежеспособных клиентов. Ходит ли платежеспособное население в Дикси? Платежеспособное население заказывает на сайте Перекрестка доставку на дом.
Лента - Билла
Купили любопытную, но убыточную компанию. Любопытную, потому что согласно отчетности Росстата, у сети практически нет долга. Редкость для ритейла. Компания убыточна на операционном уровне. Здесь нет планов работы под предыдущем брендом, магазины превратятся в супермаркеты Ленты. У Билла годовая выручка за 2020 год 48 млрд рублей. Купили за 16 млрд рублей. Думаю, здесь Лента используя свою логистику и поставщиков, сможет вытянуть операционную прибыль в плюс. На сколько трудно сказать. Сумма сделки покрывается свободным денежным потоком Ленты за 2020 год, еще останется около 4 млрд рублей, поэтому большой нагрузки нет. Но исходя из последних тенденций отмены дивидендов, это говорит не в пользу начала выплат. Не платили, нечего и начинать. Отличие этой сделки от Магнита, что у Ленты есть доля в онлайне и она растет. Плюс сумма сделки Магнита превышает размер FCF за 2020 год.
На основании этой сделки можно еще раз вспомнить про Окей. Окей стоит столько же, сколько заплатит Лента за Биллу. Только у них 174 млрд выручки. Но долг значительно выше: 28,5 млрд рублей, у Билла - 2,4 млрд. По EV/S, например, Окей выходит значительно дешевле. Эта сделка еще одно подтверждение низкой оценки Окея.
Газпром СП2
На Газпром снизили санкционное давление. Дальше - больше. Или это слоган другой компании? Цены на газ пока такие, что у компании отличные результаты. За 1-ый квартал прибыль от продаж по РСБУ 267 млрд рублей против 60 в прошлом году.
Когда достроят СП2, наконец-то можно будет проверить прав ли Александр Фэк, который критиковал Газпром за неэффективность, и что стройка СП2 не окупится полвека. За что был уволен. Теперь надо окупать затраты, а то вдруг неэтичный Фэк окажется прав. Он кстати работал в Сбере еще когда Миллер давал прогнозы стоимости Газпрома в триллион долларов.
Русал Al+
История со сменой названия и выделением правильного бизнеса с низким углеродным следом от Русала любопытна, но в целом в тренде, поэтому особого удивления не вызывает. Раздел ESG появился практически во всех презентациях компаний, даже не слишком связанных с экологией. Например, в Raven (аренда складов) есть слайд. Выделение "хороших" и "плохих" компаний, чтобы выглядеть привлекательней у ESG фондов тоже не новость: Evraz, Vale.
Виктор Вексельберг (Sual) не оценил рвения Русала и не поддержал реорганизацию. У Sual больше 25% акций, поэтому пока придется повременить с Al+. Лично мне не нравятся эти "плюсы" в названиях, потому что гуглить не удобно. En+ T+ Al+, "Русал" зато патриотичней звучит чем "Al+".
Мечел АП АО 1 кв. 2021 г.
Напишу в стиле одного телеграмм канала.
Источник заметил аномальное расхождение между динамикой привилегированных и обыкновенных акций Мечела. 🔥 🔥 🔥
Рассуждение про Мечел (обыкновенные акции) - нечто религиозное. Я не верю, что обыкновенные акции - это хорошая идея. Преф - другая история, у него намечается отличная дивидендная доходность (если заплатят). В префах религиозности меньше. За 1-ый квартал заработали 11 рублей дивиденда. График динамики котировок для рассуждения на тему выбора стабильной или проблемной компании.
