Оценка стоимости акций "Брестгазоаппарат" (Gefest)
Максим АдаскевичОценил стоимость акций СП ОAО «Брестгазоаппарат», более известного по своей торговой марке Gefest (кухонная бытовая техника: газовые, электрические и комбинированные плиты, встраиваемая техника и воздухоочистители). Оценку делал на основе данных за 2018 год по международным стандартам финансовой отчетности (MCФО).
Метод оценки: дисконтирование дивидендов (“Dividend Discount Model”, “DDM”). Очень упрощенно суть метода такая:
(1) Прогнозируются чистые денежные потоки на следующие несколько лет. Чистый денежный поток – это та сумма, которая остается от выручки после уплаты поставщикам, персоналу и прочих расходов, налогов, а также инвестиций в новые цеха, оборудование и т.д. и которую можно направить на выплату дивидендов. После определенного периода (например, 5 лет), предполагается что дивиденды будут расти на определенный процент каждый год.
(2) Прогнозируется % от чистых денежных потоков, которые будут направлены на выплату дивидендов.
(3) Дивиденды в будущем корректируются на требуемую доходность инвестора. Зачем это делается? Очень просто: 100 рублей через год стоят меньше, чем 100 рублей дивидендов сейчас. Во-первых, деньги вперед всегда лучше: их можно потратить на что-то нужное уже сейчас. Во-вторых, то, что вы получаете сейчас, вы можете инвестировать и приумножить через год. Если ваша требуемая доходность 25%, то 100 рублей через год для вас это то же самое, что всего 80 рублей сейчас (100/1.25). Поэтому все будущие дивиденды надо привести «к настоящему моменту», уменьшив с помощью требуемой доходности.
Ключевые предпосылки данного метода для Брестгазоаппарата:
· Рост выручки сохранится на уровне 4% в год. Это примерно рост на уровне инфляции на основном рынке (Россия). Более высокого роста ожидать не приходится – темпы жилищного строительства в Беларуси снижаются, а в России компания сильна прежде всего на рынке газовых плит, который тормозит медленная газификация и постепенный отказ (a возможно, как минимум частичный запрет) от газовых плит в новостройках.
· Рентабельность по прибыли по операционной деятельности – 15% в год (среднее за период 2016-2018 гг.). Эта цифра у компании довольно стабильна из года в год.
· Предприятие будет инвестировать 7% от выручки в строительство новых цехов (в т.ч литейного цеха на Березовке), приобретение оборудования и т.д., что соответствует 25-30 млн. BYN в год.
· 78% чистого денежного потока (cредний уровень за 2016-2018 гг.) будет направляться на дивидендные платежи. При выплате 100% чистого денежного потока и предпосылках выше - компания смогла бы платить в долгосрочном периоде около 166-167 BYN на акцию, при уровне выплат в 78% - 129-130 BYN на акцию (примерное сохранение уровня 2016-2018 и в абсолютных величинах):
Вот тут (https://t.me/income_shabbat/267) проанализирована дивидендная политика с точки зрения выплаты дивидендов в % от прибыли компании. С моей точки зрения, несмотря на то, что (как верно указано в посте) формально дивидендная политика привязана к прибыли, менеджмент все же смотрит именно на денежный поток – например, в 2016 было выплачено 115% от прибыли, что на первый взгляд нелогично, но это как раз практически соответствовало денежному потоку (дивиденды BYN 144.37 на акцию, денежный поток – BYN 148.55 на акцию).
· После 2023 года дивиденды будут расти на 4% в год.
· Оценка проводилась с точки зрения гипотетического инвестора, имеющего диверсифицированный портфель инвестиций по всему миру. Оценка требуемой доходности инвестиций такого инвестора в акции Брестгазоаппарата в BYN – 22% без учета дисконта за неликвидность (в канале будет отдельный пост по расчету требуемой доходности инвестиций в белорусские акции).
· Дисконт за неликвидность акций – 35%. Эта цифра – предмет многолетних споров финансистов. По меркам развитых бирж Брестгазоаппарат практически полностью неликвиден; недавнее исследование скандинавских рынков показало, что акции самых неликвидных компании (т.е. условно эквивалентные Брестгазоаппарату) стоят до 35% дешевле чем самые ликвидные (Volvo, H&M, Nokia и т.д.) – естественно этот результат с поправкой на размер компании, риск и т.д. C учетом такого дисконта требуемая доходность инвестора выросла до около 30%.
Ключевые результаты оценки:
· Приблизительная оценка стоимости акций при таких предпосылках – 650 BYN за акцию, с учетом дисконта за неликвидность – около 500 BYN за акцию (при цене последней сделки на Белорусской валютно-фондовой бирже от 30.07.2019 в 600 BYN за акцию).
· Вопрос “Покупать ли акцию при наличии возможности и по какой цене?” зависит от требуемой вами доходности (что в свою очередь зависит от склонности к риску, наличия альтернатив инвестирования и их доходности и т.д.), а также от того, в какую норму выплаты дивидендов в % от чистого денежного потока вы верите. Приблизительные ориентиры на основе моего анализа такие:
Например, если ваша требуемая годовая доходность по акциям компании в BYN составляет 25%, и вы считаете, что на дивиденды будет направляться 80% от чистого денежного потока, то максимум, что вам следует платить за акцию Брестгазоаппарата – BYN 637.
Если вам был интересен этот пост, подписывайтесь на мой телеграм канал
Юридическая оговорка:
Мой пост не является инвестиционной рекомендацией и написан исключительно в образовательных/ознакомительных целях. Я не владею акциями СП ОАО "Брестгазоаппарат" и не собираюсь их приобретать в ближайшее время.