ОФЗ в 2019 году

Женя, привет! Представь, что я человек не из финансовой сферы. Расскажи, что такое ОФЗ?

В рублевом пространстве есть, помимо вкладов и акций, рублевые облигации. Базовый вариант - облигации федерального займа (ОФЗ), выпускаемые Министерством финансов России. Государственные облигации считаются самыми надёжными с точки зрения кредитного риска в рублёвом пространстве. Иными словами, риск, что государство не расплатится по своим обязательствам,  минимален. Можно ли зарабатывать на них больше банковских вкладов? Рублёвые облигации на протяжении трёх лет подряд – 2015, 2016, 2017 - давали своим инвесторам доходности, на несколько процентов превышающие ставки по вкладам. Если мы возьмем для примера выпуск 26209, то он показывал доходность на 25.9, 6.8, и 4.7% выше вкладов (на основе данных ЦБР).

Важная ремарка: 2018 год стал, насколько мне известно, переломным. По ОФЗ вышел не плюс, а минус. Такая негативная динамика сохранится или мы ожидаем позитивного будущего?

Не совсем корректно говорить, что мы получили отрицательный результат по ОФЗ. Тут очень важно, о каких выпусках мы говорим. Если мы возьмем, скажем, выпуск 26209 (2022 год погашения), то он показал результат +3,63% за 2018 год. Да, это ниже, чем по вкладу в 2018 году, но, если взять суммарный результат за 4 года, преимущества ценных бумаг очевидны.

Когда я говорил о минусе, то имел в виду переоценку тела облигации, а не Total Return [прим. суммарный доход].

Всё верно, но доход складывается из двух частей, не учитывать его некорректно. Клиент получает и переоценку по цене, и купон.

Какая сейчас ситуация с ОФЗ?

Доходности ОФЗ выросли, фактически вернувшись к значениям двухлетней давности.  Соответственно, цены обращающихся выпусков значительно упали, что увеличило потенциал их последующего роста.

Куда дальше будем двигаться?

Смотри, я расскажу, чего мы ждем и от чего это зависит. Во-первых, мы полагаем, что цены будут расти. Это базовый прогноз: цены будут расти, а доходности, следовательно, снижаться. Сейчас доходности по ОФЗ составляют от 7,5% до 8,45 в зависимости от срока погашения.

Ожидаем доходности по крайней мере на полпроцента ниже к концу года. Почему? Мы рассчитываем, что во второй половине года у ЦБ появятся предпосылки для снижения ключевой ставки. Это, в свою очередь, создаст предпосылки для роста цен рублевых облигаций.

У ЦБ РФ главная цель – 4% по инфляции. В 2017 году этой цели достигли, тогда она была 2,5%. В 2018 - 4,3%, то есть инфляция чуть-чуть превысила цель Центробанка. Сейчас она ещё ускорится. ЦБ ждёт, что к концу этого квартала инфляция будет 5,5-6%, после чего начнёт снижаться. В конце этого квартала ожидается пик по инфляции.

Каковы предпосылки того, что она сейчас вырастет?

Тут три важных фактора. Это девальвация, которая была в прошлом году, рост стоимости бензина. Но самый главный фактор, о котором все говорят, - повышение НДС на 2%, с 18 до 20%, которое произошло с 1 января 2019 года. Эффект повышения НДС на инфляцию оценивается от 0,6% до 1,5%. ЦБ оценивает этот эффект на уровне 1,1%. Этот эффект идёт плюсом к тому, что было бы без повышения НДС. Часть этого эффекта осталась в прошлом году, потому что где-то уже отразилась в ценах. Все знали про повышение НДС, поэтому некоторые компании начали повышать цену в конце прошлого года, некоторые - в этом году. Мы в прошлом году уже увидели 4,3% инфляции и в этом году всего лишь за 9 дней уже +0,5%.

Почему ты говоришь, что инфляция будет падать?

Потому что это всё разовые факторы, они прошли и больше не действуют. Если не будет, например, нового повышения цен на бензин. Дальше инфляция естественным ходом снижается. Если смотреть поквартально, в 3 и 4 кварталах 2019 года она уже будет около 4%. На конец года ЦБ ждёт 5%-5,5%. Соответственно, мы полагаем, что во второй половине года у ЦБ будут предпосылки для того, чтобы ключевую ставку снижать. Рынок будет закладывать это в цены бумаг, как всегда, заранее. Рынок всегда живёт ожиданиями, люди покупают всё заранее. Когда будет рост, точно сказать нельзя. Мы в начале этого года увидели рост цен рублевых облигаций. Уже доходности снизились на 0,3-0,35% в сравнении с концом прошлого года. Понятно, что и глобальный позитив наложился, и укрепление рубля, и рост нефти.

А какое ожидание по ставке на конец года? 7,5%?

Да, 7,5%.

Получается, что мы ожидаем одно понижение ключевой ставки ЦБ РФ?

Да. Я особо отмечу, что снижение доходности и снижение ставки на 0,25 б.п. не равно одно другому. Мы видели в прошлом году, что ставка по итогам года не изменилась, а доходности ОФЗ выросли на 2%. Ещё раз - это не одно и тоже.

Это понятно. Наши базовые ожидания были, что доходности по длинным ОФЗ опустятся ниже 8%. Сколько сейчас?

8,5%.

То есть, если мы покупаем ОФЗ с дюрацией 5 лет, то смело можем рассчитывать на суммарную доходность по итогам года +10%, так?

Примерно. Если доходность снизится на 0,5%, то для пятилетней дюрации это рост в цене примерно +2,5%, а там сейчас 8,2%, значит, выше 10%, ближе к 11%. И это довольно консервативно. Для сравнения - в начале прошлого года доходности опускались к уровню 7%. А мы достаточно консервативно закладываем около 8% к концу года.

Если говорить про более длинную дюрацию, про ОФЗ с погашением через 10 лет, то там, следуя твоей логике, можем получить до 13%. Так?

Ну конечно, дюрацию сейчас взяли 5 лет, если возьмем 10 лет, там, конечно, больше будет. Но там и риски будут выше, и волатильность.

Хорошо. Мы обсудили инфляцию, обсудили ставки. Существует ещё какой-то фактор, который будет влиять?

Конечно! Санкционные риски. Мы полагаем, что серьёзных санкций не будет в ближайшее время, не стоит их закладывать, но мы не можем про них забывать.

А как же история про запрет на покупку российского госдолга? Этот факт месячной давности как-то обсуждался в новостях? Тему развивали?

В новостях я не видел в последнее время. Но важно не это, а то, что два законопроекта, которые внесли в прошлом году в сенат, так и не рассматривали. Сейчас новый состав сената, насколько я понимаю, чтобы рассматривать законопроекты, нужно их внести заново. То, что было на санкционном поле - ситуация вокруг компании Русал - говорит в пользу России. Санкции, которые были наложены  6 апреля, 7-8 раз откладывали, сейчас идёт речь о том, чтобы снять их совсем. Это санкции, наложенные OFAC - подразделением министерства финансов США. Они эти санкции наложили, но сами понимают, что не всё было взвешено, что погорячились. Конечно, это моё мнение, есть и другие. Среди американских компаний оказались те, кто стал победителем и проигравшим в этой ситуации. Алюминий подорожал, поэтому компании, которые его производят, выиграли. Но предприятия в США,  покупающие алюминий для производства станков и автомобилей, проиграли.

По ощущениям, компаний, которые проиграли от этих санкций, значительно больше.

Это неважно. Важно, что санкции, наложенные на российские компании, повлияли на расклад бизнеса в США. Это не очень хорошо, это не понравилось законотворцам в США. Соответственно, снизилась вероятность, что подобные санкции будут наложены еще раз.

Мы назвали уже три фактора, которые влияют на гособлигации: инфляция, ключевая ставка, санкции.

Тут важно ещё сказать про нефть. От нее очень многое зависит, у нас страна всё-таки нефтяная, как ни крути. Если мы увидим очень сильное снижение нефти, это, безусловно, повлияет негативно. Если увидим сильный рост - позитивно.

А как себя сейчас ведут нерезиденты в ОФЗ?

Хороший вопрос. Доля нерезидентов сейчас снизилась, по официальным цифрам составляет 24,7% процента.

А была больше 30%?

Да. Она снизилась после апрельских санкций. Была на пике в конце марта, 31 марта - на уровне 34,5%. Доля снизилась почти на 10%, это очень существенно, больше, чем в любой другой развивающейся экономике. У нас это произошло из-за санкций. Сейчас низкая доля нерезидентов, в том числе спекулянтов – это не одно и то же. Низкая доля скорее плюс, они еще будут заходить, это вопрос времени. Мы в конце прошлого года видели, что иностранцы покупали. В октябре-ноябре была информация от ЦБ, что больше половины первичных размещений купили нерезиденты. Просто у каждого есть свой порог, вопрос цены, все хотят зарабатывать.

А прошлогодняя девальвация рубля на 17% является дополнительным фактором для покупки ОФЗ?

Конечно! Сейчас возобновились разговоры, что рубль - одна из самых недооцененных с фундаментальной точки зрения развивающихся валют. Почему так происходит? Потому что у нас действует бюджетное правило - центральным банком выкупается огромное количество валюты в интересах министерства финансов. Это нивелирует значительную часть эффекта от дорогой нефти, сдерживает процентов на 70. Поэтому мы видим, что рубль показывает слабую динамику.

Про ОФЗ закончили. Есть какие-то альтернативы им или лучший баланс с точки зрения риска и доходности – это ОФЗ?

ОФЗ считается самой надёжной с точки зрения кредитного риска инвестицией из рублёвых облигаций. Безусловно, есть другие варианты, есть огромное количество корпоративных бумаг, где можно заработать больше. Если мы берём корпоративную бумагу такой же дюрации, как ОФЗ, цена её будет меняться примерно также, а доходность по ней больше, чем по ОФЗ. Спред по хорошим бумагам сейчас порядка 80-100 базисных пунктов, то есть разница с доходностью составляет 0,8-1% в сравнении с ОФЗ той же длины. Это по первому эшелону. Например, облигации Роснефти дают премию в районе 0,9%.

Получается, есть плацдарм, на который можно смотреть?

Конечно, но здесь требуется экспертиза. Нельзя покупать все подряд.

Когда рынок рос в 2015-2017 годах, был дефицит корпоративных облигаций, потому что нерезиденты довольно много выкупали?

Нет, не так. Дефицит в бумагах длинной дюрации, может, и был. Тогда все понимали, что цены по облигациям должны расти. Когда люди это понимают, они хотят купить длинные бумаги. Наверное, был дефицит корпоративных бумаг, но не потому, что выкупали нерезиденты, наоборот, мы говорим о рублёвых бумагах, здесь корпоративные бумаги почти не покупаются нерезидентами. Нерезиденты концентрируются исключительно в ОФЗ из-за ликвидности. Там можно купить большой объем за считанные минуты. В корпоративных бумагах вообще не так. Там нужно долго собирать, нельзя так просто купить или продать большой объем. Это намного сложнее, чем в ОФЗ, там нет такой ликвидности. Плюс требуется экспертиза, а у нерезидентов, в отличии от нас, нет экспертизы в корпоративном сегменте.

Тем более санкционные риски.

Это всё и входит в понятие экспертизы. Нерезиденты редко разбираются в кредитном качестве компаний, а, когда берёшь госдолг, там всё просто.

перейти на канал Alfa Wealth