Как за 124 года эволюционировали рынки акций

Американский фондовый рынок сейчас безоговорочно крупнейший в мире по капитализации, но так было не всегда: в начале XX века лидером был рынок Великобритании. Как отмечают авторы исследования, опубликованного на сайте UBS, эволюция рынков акций за 124 года показывает, что инвесторам при оценке исторической доходности акций не стоит впадать в заблуждение двух видов — ошибку выжившего и переоценку вероятности успеха. Об истории фондовых рынков нескольких стран рассказывает Елена Чиркова, старший партнер Movchan’s Group, советник фонда GEIST.

В начале 1900 года фондовый рынок Великобритании был крупнейшим в мире: на его долю приходилась почти четверть капитализации рынков всех стран, говорится в юбилейном, 25-м ежегодном исследовании Global Investment Returns Yearbook известных ученых Эллроя Димсона, Пола Марша и Майка Стонтона. В этом году их исследование впервые спонсировал UBS вместо обанкротившегося Credit Suisse.

К 2024 году США стали однозначным лидером с показателем с 60,5% (см. график ниже). Текущие данные отражают долю стран в индексе FTSE All-World, который учитывает free-float. На Японию, лидера второй половины 1980-х, а сейчас — ближайшего преследователя Америки, приходится всего 6,2% общей капитализации. 

Общая база данных исследования включает 90 стран и делится на несколько категорий. Первая — 21 рынок, имеющий историю с 1900 по 2023 год, плюс Китай и Россия, рынки которых были закрыты на протяжении нескольких десятилетий. Вторая — группа из 12 рынков, на которых фондовые биржи были созданы во второй половине XX века и функционируют уже больше 50 лет. Третья — еще 55 стран с преимущественно развивающимися и пограничными рынками, которые функционируют от 13 до 48 лет. На последнюю группу сейчас приходится 2% мировой капитализации.

Изменение распределения капитализации по странам за последние 124 года показывает, насколько разная судьба у различных рынков, и поднимает два вопроса, пишут авторы исследования. Первый связан с ошибкой выжившего. Инвесторы в одни страны оказались удачливыми, в то время как в другие потеряли всё или получили низкую доходность. Если исключить вторую группу стран из общего наблюдения, то есть риск переоценить общую доходность рынков по всему миру. 

Страны с крупными рынками в 1900-м году — Австрия и Россия — сейчас занимают 0,05 и 0,25% от мировой капитализации. Россия и Китай — примеры двух рынков, в которых инвесторы в первой половине XX века потеряли все вложения. Австрия показала худший результат по среднегодовой реальной доходности акций среди 21 рынка, история которого насчитывает 124 года.

Второй вопрос, наоборот, связан со склонностью переоценивать вероятность успеха из-за неполноты данных, отмечают авторы исследования. К примеру, если считать, что все рынки показывают такую же высокую доходность, как американский, то можно подойти к оценке инвестиций в другие рынки с завышенными ожиданиями. Американский рынок стал лидером благодаря превосходному росту экономики США и ни один рынок не приблизился к нему по долгосрочной доходности, говорится в отчете.

Елена Чиркова, старший партнер Movchan’s Group, советник фонда GEIST:

В связи с исследованием хотелось бы отметить пару моментов. Да, пожалуй, Япония — один из самых радикальных примеров изменения долей страновых рынков в мировой капитализации, но речь о коррекции пузыря 1980-х. Менее известный пример и пример, где речь о коррекции пузыря не идет, — фондовый рынок Египта: торговля акциями началась там еще в 1890 году (англичане открывали биржи во всех своих колониях); капитализация слившихся александрийской и каирской бирж в 1962 году, когда биржа была закрыта пришедшим к власти Гамалем Насером, была на четвертом месте в мире! 

Второе, что хочется отметить: закрывавшихся рынков, помимо Китая и России, очень много. Так, после Второй мировой войны какое-то время не действовали фондовые рынки Германии и Японии, прекратили свое существование рынки стран Восточной Европы, попавших под контроль СССР. Сальвадор Альенде закрывал чилийский рынок в 1971 году, правда, пришедший в 1974-м к власти Пиночет тут же открыл его снова. Бейрутская биржа, созданная еще в 1920 году, закрылась в 1983-м из-за гражданской войны в Ливане на 11 лет, а сейчас и-за резкого падения ВВП торги на ней свелись к минимуму. 

Кувейтский рынок, организованный в 1950-е и бурно росший в конце 1970-х — начале 1980-х из-за высоких цен на нефть, не функционировал три года из-за войны в Персидском заливе 1990 года и захвата Кувейта Ираком. Перуанская биржа закрывалась на длительные сроки в 1952–1957-х и в 1988–1996 годах, второй раз по причине гиперинфляции. Аргентинский, один из старейших (первая в Латинской Америке фондовая биржа была основана в Буэнос-Айресе в 1895 году), был закрыт в 1965-м на 10 лет. В результате беспорядков и гиперинфляции инвесторы просто потеряли интерес к акциям.

Еще меня несколько удивила фраза из исследования «если считать, что все рынки показывают такую же высокую доходность, как американский, то можно подойти к оценке инвестиций в другие рынки с завышенными ожиданиями». Инвесторы прекрасно знают, что развивающиеся рынки системно показывают более низкую доходность, нежели рынок США. Правило «больше риск — выше доходность» никогда не интерпретировалось в том смысле, что рынок платит инвестору за любой риск.