Источники спроса на рынке облигаций в 2024 году
Андрей Кулаков, CFA, FRM, заместитель начальника Департамента анализа рыночной конъюнктуры, Газпромбанк
Александр Камышанский, заместитель директора, Газпромбанк
Объем рынка локального рублевого долга в 2023 г. увеличился на 15% до 43,5 трлн руб., несмотря на непростую макроэкономическую конъюнктуру. Мы ожидаем, что в 2024 г. рынок продолжит расти за счет значительного объема предстоящих размещений со стороны Минфина и корпоративных эмитентов. В данной заметке мы оцениваем потенциал спроса на облигации в 2024 г. и его структуру.
Ключевым источником спроса на рынке останется рефинансирование выплат, получаемых по локальным облигациям. По нашим оценкам, в 2024 г. объем выплат может составить 7,8 трлн руб., что заметно больше, чем в 2023 г. (~5,5 трлн руб.), и окажет весомую поддержку первичным размещениям. Данная цифра включает:
· выплаты по ОФЗ – ~3,2 трлн руб.;
· выплаты по локальным корпоративным бумагам – ~4,6 трлн руб.
Кроме того, до 0,8 трлн руб. могут составить выплаты по находящимся во внутреннем периметре еврооблигациям, осуществляемые в рублях по курсу ЦБ. Однако не исключено, что их значительная часть будет аллоцирована в (квази)валютные инструменты.
Мы оцениваем величину нового спроса на облигации в 2024 г. в объеме до 6,0 трлн руб. Из них:
· Новый спрос на ОФЗ может составить до 3,6 трлн руб. Основной спрос могут предъявить банки, которые способны абсорбировать вплоть до полного объема программы заимствований Минфина (2,6 трлн руб. в нетто-эквиваленте, или 4,1 трлн руб. всего). Физлица и корпоративные инвесторы (здесь и далее – по сумме средств на брокерских счетах, в доверительном управлении и на ИИС) совокупно имеют возможность нарастить вложения на 0,7 трлн руб. Остальные группы институциональных инвесторов могут обеспечить спрос в пределах 0,3 трлн руб.
· Новый спрос на корпоративные облигации может достигнуть 2,4 трлн руб. Большую его часть составит спрос со стороны физлиц и корпоративных инвесторов (до 1,3 трлн руб.). Банки имеют возможность аллоцировать в корпоративные бумаги 0,3–0,6 трлн руб. Вложения остальных групп инвесторов могут вырасти на 0,5 трлн руб.
Таблица 1. Источники спроса на облигации в 2024 г.
Полагаем, что банки останутся ключевыми инвесторами в ОФЗ и смогут абсорбировать вплоть до полного объема заимствований Минфина.
За 2023 г. вложения банков в данный класс бумаг выросли на 1,9 трлн руб., в то время как общий объем рынка ОФЗ за аналогичный период увеличился на 2,1 трлн руб.
Полагаем, что в 2024 г. банки могут приобрести вплоть до полного объема первичного предложения Минфина, особенно если:
· Минфин будет балансировать структуру первичного предложения между классами ОФЗ, разбавляя предложение флоатерами.
· ЦБ перейдет к снижению ставки. Это будет способствовать снижению рыночных доходностей классических ОФЗ и обеспечит совокупный доход, превышающий высокую стоимость фондирования.
Отметим, что в ожидании разворота ДКП банки уже активизировали спрос на ОФЗ. Согласно данным ЦБ РФ, в январе – феврале банки были крупнейшими нетто-приобретателями ОФЗ, опередив некредитные финансовые организации (НФО). В этот период Минфин предлагал практически только классические ОФЗ.
Долгосрочно спрос банков на ОФЗ поддержит возвращение норматива краткосрочной ликвидности (НКЛ) для системно значимых кредитных организаций. Одним из способов исполнения норматива НКЛ является наращение высоколиквидных активов (ВЛА) преимущественно за счет вложений в ОФЗ. Необходимую потребность в ВЛА мы оцениваем в 3,3–4,1 трлн руб. на горизонте чуть более одного года.
Вложения банков в корпоративные бумаги могут вырасти на 0,3–0,6 трлн руб.
Вложения банков в корпоративные облигации за 2023 г. увеличились на 0,5 трлн руб. Отметим, что если в течение большей части года отмечалось сокращение портфеля корпоративных бумаг (-0,1 трлн руб. за 11М23), то за декабрь его объем увеличился сразу на 0,7 трлн руб.
Мы полагаем, что в 2024 г. спрос на корпоративные облигации со стороны банков сохранится сравнительно высоким ввиду ожидания смягчения ДКП и адекватной достаточности капитала. Новый спрос банков на корпоративные бумаги мы оцениваем в 300–600 млрд руб., что отражает ожидания по росту корпоративного кредитования сектора.
Помимо банков наибольший потенциал притока новых средств на рынок облигаций отмечается у розничных и корпоративных инвесторов
В 2023 г. средства физических лиц и корпоративных инвесторов на брокерских счетах, в доверительном управлении и ИИС увеличились на 49%, или на 8,3 трлн руб. Наибольший рост (+4,6 трлн руб.) отмечался в сегменте акций и депозитарных расписок – совокупный объем портфеля достиг 10,5 трлн руб., что, вероятно, в значительной мере обусловлено переоценкой средств (так, индекс Мосбиржи за год прибавил 44%). Однако и вложения в облигации выросли существенно: +2,0 трлн руб. (+58%) – в корпоративные облигации и +0,9 трлн руб. (+63%) – в ОФЗ.
В отличие от других групп инвесторов ЦБ РФ раскрывает нетто-притоки средств физлиц на брокерские счета, которые были аллоцированы в корпоративные облигации и ОФЗ. За 2023 г. они составили свыше 0,75 трлн руб.
Ожидаем, что в 2024 г. приток новых средств со стороны физлиц также будет высоким – около 1 трлн руб., из них 0,7–0,8 трлн руб. придется на корпоративные облигации и 0,2–0,3 трлн руб. – на ОФЗ. Притоки со стороны корпоративных инвесторов, вероятно, будут сопоставимыми, однако доля вложений в ОФЗ, по нашим оценкам, будет выше – 40% против 60% в корпоративные облигации.
Спрос со стороны прочих институциональных инвесторов будет ограниченным
Мы полагаем, что приток новых средств на рынок облигаций среди других групп институциональных инвесторов (страховые компании, пенсионные фонды и ПИФы) в большей мере будет происходить за счет ребалансировки портфелей из инструментов денежного рынка и депозитов на рынок облигаций в ожидании смягчения ДКП. Так, совокупный объем вложений в ОФЗ может вырасти на величину до 0,3 трлн руб., в корпоративные бумаги – до 0,5 трлн руб.