💡 Инвестидея: акции ПАО «Интер РАО»

О компании

Деятельность ПАО «Интер РАО» охватывает производство электрической и тепловой энергии, энергосбыт и ряд других направлений. Интер РАО — единственный российский оператор экспорта-импорта электроэнергии. Активы включают тепловые и гидроэлектростанции в России и за рубежом, совокупная установленная мощность — 31,2 ГВт.

Поставщики электроэнергии из РФ сохраняют преимущество «по цене», что отразилось в резком росте импорта российской энергии до начала периода санкционного противостояния.

Динамика цен на электроэнергию и рост операционных мощностей в последние годы компенсируют сокращение поставок в ЕС. В 2024–2027 гг. ожидаем итогового замещения потерь поставок на европейском направлении поставками в Китай и Среднюю Азию. С учетом статистики за I пг. прогноз дивидендов компании по итогам 2025 г. оцениваем в 0,4 руб./ао.

Заместитель министра энергетики РФ Евгений Грабчак 20 октября прокомментировал обеспокоенность инвесторов и компаний по поводу дивидендных выплат отраслевых ПАО: «Чтобы еще раз наши фондовые рынки не будоражить, еще раз скажу. Дивиденды никто не трогает. Это наши отношения с Минфином. Есть закон об акционерных обществах, который говорит, как дивиденды формируются, направляются, выплачиваются. Государство — акционер некоторых компаний. И мы справедливо сейчас с Минфином обсуждаем, что после того как дивиденды выплачены акционеру, часть этих дивидендов — или все — направить на инвестиционный ресурс», — заявил господин Грабчак.

Преимущества

Исходя из текущих планов и прогнозов компании, ее бизнес выглядит консервативным и сравнительно высокодоходным вариантом вложения средств, что связано прежде всего с ожидаемым стабильным — хотя и повышенным по отношению к предыдущему периоду — уровнем инвестиций.

Согласно августовским комментариям генерального директора по экономике и финансам ПАО «Интер РАО» Александра Думина, капитальные затраты «Интер РАО» в 2025 году достигнут своего пика, а потом пойдут на спад, но в ближайшие два года будут оставаться на высоком уровне.

Компания крайне низко оценена по отношению к аналогам. Это ограничивает оценочный потенциал снижения ее капитализации, формирует значительный средне- и долгосрочный оценочный потенциал доходности вложений в ее бумаги вне зависимости от кратко- и среднесрочных шоков.

В случае корректировок инвестпрограмм, реализации в дальнейшем крупных инвестиций компании — несмотря на формируемые ими среднесрочные риски — они традиционно формируют потенциал последующего повышения долгосрочных оценок стоимости эмитента. Сравнительно высокий дисконт — поправка на риски — отражает влияние данного фактора на наши оценки.

Компания стабильно занимает высокие места в ESG-рейтингах.

Менеджмент ПАО «Интер РАО» в последние месяцы неоднократно заявлял, что не исключает возможность неорганического роста.

Позитивно оцениваем наметившуюся активизацию поддержки регуляторами электроэнергетической промышленности. Минэкономразвития РФ в конце сентября представило прогноз индексации тарифов на газ и электричество до 2028 года. Ожидаемый темп роста цены электроэнергии для населения в 2026 г. составит 11,3%, в 2027 г. — 8,6%, в 2028 г. — 9,1%.

Ожидаем информации относительно анонсированных в мае планов правительства РФ в отношении дополнительной индексации цен на мощность (КОМ) для промышленных потребителей электроэнергии.

Мы продолжаем постепенно учитывать в долгосрочных оценках выручки отраслевое стимулирование и потенциал неорганического роста бизнеса Интер РАО, однако с учетом наших прогнозов инфляции он все еще представляется консервативным, составляя 11% в среднем за год в 2025–2032 гг. против 9% в 2013–2024 гг.

Риски

Помимо денежных средств и эквивалентов на сумму порядка 320 млрд руб., на балансе — казначейские акции с рыночной стоимостью порядка 120 млрд руб. Компания представляется способной при сохранении низких оценочных показателей кредитных рисков профинансировать CAPEX в обозначенных менеджментом плановых объемах (порядка 1 трлн руб. в сумме в период до 2030 г.).

Компания является бенефициаром высоких процентных ставок.

Традиционный, с учетом государственного контроля тарифов, негативный фактор для кратко- и среднесрочной финансовой статистики Интер РАО — ожидаемое ускорение инфляции. Однако низкие оценки компании с точки зрения сравнительного анализа финансовых мультипликаторов, наличие на балансе казначейского пакета акций, потенциальная возможность значительного расширения бизнеса в средне- и долгосрочном периоде позволяют в итоге рассчитывать на сравнительно благоприятную динамику бумаг компании при устойчиво высоком уровне инфляции в период от нескольких кварталов.

Согласно прошлогодним прогнозам «Системного оператора» в обосновывающих материалах к проекту генсхемы размещения объектов электроэнергетики до 2042 г., экспорт электроэнергии из РФ в 2025–2030 гг. составит лишь около 12,2 млрд кВт⋅ч, а далее в 2031–2042 гг. снизится до порядка 10,6 млрд кВт⋅ч. Оценки регуляторов выглядят консервативными; в наши представляющиеся базово-оптимистичными долгосрочные оценки закладываем прирост экспорта электроэнергии к 2032 г. до 13,7 млрд кВт⋅ч.

Среднегодовой прирост внутреннего потребления электроэнергии в РФ в 2025 г. с учетом ожидаемого существенного ухудшения динамики ВВП РФ оцениваем в 1–2%. Долгосрочный прирост данного показателя оцениваем в 1–3%. Этот уровень соответствует текущим средне- и долгосрочным прогнозам ЦБ РФ и правительства.

Однако отмечаем, что обеспечение темпов роста ВВП РФ выше среднемирового и выход не позднее 2030 года на четвертое место в мире по объему валового внутреннего продукта, рассчитанного по паритету покупательной способности, вошло в утвержденный президентом РФ Владимиром Путиным в мае 2024 г. перечень национальных целей развития страны на период до 2030 года и на перспективу до 2036 года.

При устойчивом ускорении прироста ВВП РФ до 3–4%, что, полагаем, при реализации такого сценария будет соответствовать обозначенным выше национальным целям развития, предприятиям электроэнергетики потребуется новый раунд наращивания CAPEX, схожий по масштабам с реализуемым в текущий момент. Полагаем, тем не менее, в рамках базового сценария, исходя из опыта последних кварталов, что накопленные финансовые ресурсы отраслевых эмитентов в нашем покрытии, поддержка регуляторов и возможное, как представляется, возобновление притока внешних вложений, а также отраслевая консолидация бизнесов позволят им вновь преодолеть проблему роста капитальных вложений при сохранении низких оценочных показателей кредитных рисков.

В то же время необходимо отметить, что мы сохраняем сравнительно высокие уровни дисконта — поправки на риски, применяемые при расчете справедливой стоимости, в том числе ПАО «Интер РАО».

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией