ICU Weekly Insight від 28 липня

ICU Weekly Insight від 28 липня

ICU Research

FX: Заспокійливі інтервенції

За минулий тиждень НБУ продав майже $350 млн протягом трьох днів, чим зупинив послаблення гривні. Але таке заспокоєння може виявитися нетривалим, і вже цього тижня курс може знову спробувати перетнути рівень 28 грн/$.

Призначення нового голови НБУ не посприяло стабілізації курсу гривні, і НБУ у вівторок повернувся на ринок з інтервенціями приблизно на рівні $100 млн. У середу продаж ним валюти було збільшено удвічі, а всього за три дні присутності на ринку НБУ продав $347.8 млн.

Ці інтервенції були посилені цілою низкою новин. У четвер НБУ зберіг облікову ставку на рівні 6% попри переважні очікування щодо її зниження. А на додаток до цього було підписано нову угоду з ЄС щодо 1.2 млрд євро фінансування та успішно завершено другу спробу розміщення єврооблігацій.

Погляд ICU: Стабілізація курсу гривні може виявитися короткочасною, оскільки цього тижня відбудуться значні виплати за ОВДП, і частина з цих коштів буде спрямована на валютний ринок. Хоча серед власників цього випуску навряд чи є нерезиденти. Значну роль відіграватимуть і інтервенції НБУ, адже через те, що не збігаються податкові платежі з відшкодуванням ПДВ, можуть відбутися чергові коливання курсу на ринку, що потребуватимуть втручання НБУ. Тому ми очікуємо, що курс продовжить коливатися і спробує перетнути позначку 28 грн/$ у бік послаблення гривні.


Економіка: Економічна активність продовжує відновлюватися

За нашими оцінками, падіння ВВП уповільнилося до 8% р/р у червні завдяки покращенню показників промисловості та торгівлі. Достатньо стрімке відновлення внутрішнього попиту та світової економіки збільшують вірогідність кращого результату для ВВП за результатами року порівняно з нашим червневим прогнозом (-6.7%).

Опубліковані дані Держстату щодо торгівлі, транспорту та промисловості в червні підтвердили наші очікування щодо продовження відновлення економічної активності відповідно послабленню карантинних обмежень та соціального дистанціювання.

Зокрема стрімко відновлюється торгівля. Після двох місяців падіння річні темпи роздрібної торгівлі повернулися до додатних значень - 1.4% р/р. За нашими оцінками, обсяги роздрібного товарообороту з урахуванням сезонності в червні були лише на 3% нижчими за максимальний рівень у січні. Переважно високі показники червня можуть пояснюватися реалізацією відкладеного попиту та збільшенням обсягів купівлі пального для особистого транспорту (на 11% р/р). Водночас показники споживчих настроїв залишаються пригніченими та навіть погіршилися порівняно з травнем.

Падіння оптового товарообороту уповільнилось до 0.5% р/р за 6М20 з 2.8% р/р у січні-травні. За нашими оцінками, у червні оптовий товарооборот зріс на 12% р/р і з урахуванням сезонності був вище, ніж на початку року, до пандемії.

Промислове виробництво також швидко відновлюється, і в червні сезонно скоригований показник був на 6.3% вище, ніж у квітні, і лише на 1.5% нижче, ніж у січні-лютому. У річному вимірі падіння уповільнилося до 5.6% р/р порівняно з 12.2% р/р у травні, унаслідок чого падіння за 6М20 становило 8.3% р/р. Вагому роль відіграло відновлення внутрішнього попиту, зокрема виробництво споживчих товарів тривалого користування зросло на 5% р/р, а короткострокового користування - знизилося лише на 1.1% р/р. Серед видів діяльності суттєво покращилися показники металургії (+7.5% м/м; -3.9% р/р), хімічної галузі (+10.1% м/м; +1.1% р/р) та вугледобування (+51.7% м/м; -12.7% р/р).

Водночас ефективність економіки все ще суттєво стримувалась обмеженою мобільністю населення. Так показники пасажирообігу хоча й суттєво покращились у порівнянні з квітнем-травнем, проте становили в червні лише 27% від минулорічного рівня. Зокрема для громадського транспорту в містах це співвідношення було 55-60%. А для пасажирообігу залізничного та авіаційного транспорту - лише 16% і 2% відповідно.

Крім того, на узагальненому показнику економічної активності негативно відобразився пізніший старт кампанії зі збору врожаю зернових порівняно з минулим роком. Унаслідок виробництво в сільському господарстві в червні було меншим на 40.6% р/р.

Погляд ICU: На основі місячних показників ми оцінюємо падіння ВВП у 2кв20 приблизно на 10-11% р/р (порівняно з 10% р/р у нашому прогнозі). Водночас більше 1 в.п. у це падіння забезпечене фактором пізнішого початку збору врожаю зернових, що має компенсуватися наступного кварталу. Натомість у багатьох інших сферах відновлення економіки відбувається швидше за наші попередні очікування.

Враховуючи суттєве зниження соціального дистанціювання та повернення до традиційних форматів роботи та відпочинку, активне відновлення світової економіки, особливо в країнах Південно-Східної Азії та Центрально-Східної Європи, та все ще досить сприятливі умови торгівлі, зростає вірогідність більш стрімкого економічного зростання в наступні квартали та відповідно перегляду нашого прогнозу падіння ВВП цього року (6.7%) у бік покращення. Однак ризики подальшого відновлення залишаються високими внаслідок нових хвиль зараження коронавірусом у окремих регіонах світу та можливого погіршення очікувань щодо перспектив економічного розвитку споживачами та бізнесом.


Економіка: НБУ залишив ставку на 6%

На першому монетарному засіданні після зміни голови Правління НБУ було вирішено не змінювати ставку після сукупного зниження на 12 п.п. із квітня минулого року. Новий прогноз НБУ передбачає утримання ставки на поточному рівні протягом року та її підвищення до 6.5% у 3кв21.

За оцінками НБУ, така траєкторія ставки узгоджується із досягненням цілей по інфляції (5% +/- 1 в.п.) протягом наступних років. Зокрема НБУ знизив прогноз зміни ІСЦ до 4.7% на кінець цього року й підвищив до 5.5% на кінець наступного, наблизившися до наших оцінок (4.2% і 5.3% відповідно). Так само НБУ наблизив до наших свої оцінки темпів падіння ВВП цього року, переглянувши їх до 6% з 5% у квітневому прогнозі.

У своїй комунікації щодо майбутніх рішень НБУ сфокусував увагу на зміні соціальних стандартів, зокрема мінімальної заробітної плати, та темпах відновлення економіки. Водночас НБУ залишив певний ухил у бік пом'якшення, указавши на можливість надання додаткового імпульсу у випадку повільнішого відновлення споживчого та інвестиційного попиту.

Погляд ICU: Рішення НБУ стало певним сюрпризом, оскільки консенсусні оцінки аналітиків схилялися до незначного зниження ставки (на 25 б.п.). Фінансові журналісти та учасники ринку передбачали навіть більш агресивне зниження ставки - на 50-100 б.п. Такі очікування передусім обумовлювалися риторикою нового голови НБУ Кирила Шевченка до свого призначення щодо необхідності стимулювання економіки та кредитування через зниження процентних ставок.

Водночас, хоча ми раніше також очікували зниження ставки на 25 б.п. (і загалом до 5.5% на кінець цього року), нова інформація минулого тижня цілком виправдовувала збереження ставки. По-перше, опубліковані дані Держстатом щодо промисловості та роздрібної торгівлі в червні засвідчили, що внутрішній попит відновлюється досить стрімко. По-друге, валютний ринок залишався під значним тиском, курс гривні впевнено девальвував навіть за достатньо значних інтервенцій НБУ з продажу валюти. Крім того, Міністерство фінансів знову розпочало процес розміщення єврооблігацій, і суттєве пом'якшення політики НБУ напередодні могло б стати на заваді успішному розміщенню.

У подальшому динаміка ставки буде сильно залежати від функції реакції оновленого Правління НБУ (у четвер, уже після монетарного рішення, ексзаступник міністра фінансів Юрій Гелетій замінив Олега Чурія на посаді заступника голови НБУ, що відповідає за ринкові операції). Минулого тижня Кирило Шевченко активно переконував громадськість, ринок і західних партнерів у збереженні фокусу монетарної політики НБУ на досягненні інфляційних цілей і рішення НБУ щодо ставки стало цьому логічним підтвердженням. За збереження такого фокусу й, враховуючи економічні фактори (більш швидке відновлення економіки, стрімкіше послаблення обмінного курсу), зростає імовірність того, що облікова ставка до кінця року дійсно залишиться на рівні 6%, як у прогнозі НБУ, а не знизиться до 5.5% відповідно до наших червневих оцінок. Крім того, на нашу думку, наступного року у випадку реалізації планів уряду щодо стрімкого підвищення мінімальної заробітної плати НБУ буде змушений підвищувати ставку більш агресивно, ніж закладено в поточні прогнози НБУ та ICU (наразі - до 6.5%).


Облігації: Друга спроба випустити єврооблігації успішніша

З другої спроби Україна завершила угоду з викупу та розміщення єврооблігацій. Цього разу обсяг випуску було збільшено до $2 млрд, а ставку встановлено на рівні 7.25%.

Відставка Я.Смолія з посади голови НБУ призвела до скасування випуску єврооблігацій на початку липня. І таке рішення Мінфіну не принесло негативу для інвесторів, а скоріше, навпаки, стало сигналом до повторної спроби та можливості переглянути умови угоди.

Так все й відбулося. Зібравши $6.3 млрд попиту, обсяг випуску було встановлено на рівні $2 млрд, а ставку на рівні 7.25%. З цих коштів приблизно $0.85 млрд буде спрямовано на викуп єврооблігацій 2021 та 2022 років погашення.

Погляд ICU: Загалом відмінністю другої спроби є збільшення обсягів розміщення та викупу порівняно з $1.75 млрд та $0.75 млрд відповідно, що могли мати місце на початку липня. Відсоткова ставка знизилася, але це не досягнення України, адже спред до бенчмарка залишився практично незмінним і склав цього разу 666 б.п. порівняно з майже 663 б.п. три тижні до цього. На користь ставки спрацювало зниження ставок за казначейськими зобов'язаннями США за цей час. Розрахунки за новими єврооблігаціями мають відбутися цього тижня, тож завершенню транзакції вже навряд чи щось може завадити.


Облігації: Портфель банків наближається до 50% всіх ОВДП

Минулого тижня банки продовжили збільшувати вкладення в ОВДП як за рахунок нових випусків, так і викупу облігацій у нерезидентів. Цього тижня банки знову стануть основними покупцями облігацій на ринку.

Розміщені ОВДП на первинному ринку минулого вівторка переважно були викуплені банками, що разом із придбаними облігаціями на вторинному ринку збільшили портфель до 426 млрд грн. І якщо загальний обсяг портфелю зростав зокрема і за рахунок переоцінки валютних ОВДП та збільшився на 12.5 млрд грн минулого тижня, то портфель гривневих ОВДП зріс на 7.7 млрд грн до 324 млрд грн, де 1.5 млрд грн міг скласти приріст за рахунок викупу облігацій у нерезидентів.

Погляд ICU: Банки продовжують збільшувати вкладення в ОВДП, зокрема зменшуючи обсяги депозитних сертифікатів НБУ. Цього тижня вони, імовірно, знову віддадуть перевагу на первинному аукціоні валютним облігаціям, тож з високою імовірністю їхня частка в загальному обсязі ОВДП в обігу може впритул наблизитися до 50%.


Облігації: Ліквідність знову скорочується

Держказначейство та НБУ знову абсорбували чималий обсяг ліквідності, що призвело до її скорочення до 149 млрд грн. Але цього тижня ліквідність має стабілізуватися або навіть знову зростатиме.

Повернення НБУ на валютний ринок з інтервенціями з продажу валюти значно посилило відплив ліквідності, що спричинили операції Держказначейства. До бюджету за тиждень було абсорбовано всього 4.2 млрд грн через продаж нових ОВДП та збір щомісячних податкових платежів. НБУ продав майже $350 млн та вилучив ще 9.7 млрд грн з ліквідності. А от потреба банків у готівці зменшилася, і вони уповільнили конвертацію резервів у готівку до 1.2 млрд грн за тиждень, порівняно з 4 млрд грн ще тижнем раніше.

Погляд ICU: Цього тижня триватиме сплата щомісячних податків, а також відбудеться розміщення нових ОВДП. Такий відплив коштів матиме два джерела компенсації, які можуть навіть сприяти її зростанню: це виплата понад 13 млрд грн за гривневим боргом, а також відшкодування ПДВ, яке наразі було досить повільним. Тож у підсумку загальний обсяг ліквідності в банківській системі має стабілізуватися або навіть збільшитися вище 150 млрд грн.