📢 Газпром – остаться в позиции и получить дивиденды или продать?

#GAZP

Нефтегазовая отрасль.

📋 О компании

Газпром – крупнейший в мире поставщик природного газа: по состоянию на 2020 доля в мировых запасах составляла 16%, в Российских – 70%. Холдинг владеет множеством дочерних предприятий, в т.ч. Газпромбанк, Газпромнефть, Газпром энерго и пр.

Котировки находятся на уровне лета 2019 года

Последний отчёт по МСФО (за FY’21) вышел 28 апреля, квартальные отчёты приостановлены в соответствии с рекомендацией Правительства РФ.

📉 Финансовые и операционные показатели

За FY’21 выручка выросла на 62% г/г до 10,2 t₽, прибыль в 13,3 раза до 2,2 t₽. Операционная маржа 23,8% (+14,1 п.п. г/г), доналоговая маржа 27% (+25 п.п. г/г), чистая маржа 21% (+18,5 п.п. г/г). Операционный денежный поток 3t₽ (+57,2% г/г), свободный денежный поток (+172,9% г/г), EBITDA 3,7 t₽ (+151,4% г/г), капитальные затраты 1,9 t₽ (+27% г/г).

За H1’22 средняя цена экспорта газа в дальнее зарубежье выросла в 3,5 раза. EBITDA 3,052 t₽ (рост > чем в 2 раза г/г), чистая прибыль 2,5 t₽ (рост в 2,6 раза г/г), соотношение Чистый долг/EBITDA снизилось до крайне низкого уровня 0,23.

Есть операционные данные за 9 месяцев 2022. Добыча составила 313,3 млрд куб. м. газа, (-17,1% г/г). Поставки на внутренний рынок снизились на 7,2 млрд куб. м (-4,1% г/г). Экспорт в страны дальнего зарубежья резко снизился на 40,4% г/г до 86,9 млрд кубов, при этом поставки в Китай по газопроводу «Сила Сибири» увеличились более, чем на 60,9% г/г. и регулярно идут сверх суточных контрактных количеств.

✅ Дивиденды и байбеки

30 сентября Собрание акционеров утвердило рекомендованный Советом директоров размер промежуточных дивидендов за H1’22 — 51,03 руб. на одну акцию (текущая доходность 24%). Общий объем дивидендных выплат составит 1,21 t₽ (50% от скорректированной чистой прибыли по МСФО). Это рекордно высокий объем дивидендов в истории компании и всего российского фондового рынка.

⛔️Санкции.

Прямых санкций, кроме остановки Северного Потока-2 и ограничения привлечения иностранного капитала, нет, но есть косвенное влияние санкций в отношении РФ. Введены санкции со стороны РФ в отношении европейских «дочек» Газпрома, одно из следствий – остановка газопровода «Ямал-Европа» с проектной мощностью 32,9 млрд кубов в год.

Потребление и запасы газа в ЕС

Снижение потребления газа в ЕС стало ключевым фактором сокращения мирового спроса. По предварительным данным, мировой спрос на газ за 9 месяцев 2022 года сократился на 40 млрд куб. м г/г, в т.ч. потребление газа в 27 странах ЕС за этот же период сократилось на 30 млрд куб. м. г/г, что составляет 75% общего снижения. Потребление газа снизилось и в Великобритании примерно на 5 млрд куб. м. за тот же период. Так, общая доля стран ЕС и Великобритании в сокращении мирового спроса составила 90%. По данным Gas Infrastructure Europe, на 30 августа запасы газа в европейских ПХГ восполнены на 62,8 млрд куб. м. Для достижения уровня заполненности ПХГ начала сезона отбора 2019/2020 года компаниям предстоит закачать еще 9,6 млрд куб. м. При этом даже близкие к максимуму запасы в ПХГ крупных европейских стран не гарантируют надежное прохождение предстоящего осенне-зимнего периода.

Заявления менеджмента

Несмотря на снижение объемов экспорта газа, Газпром в H1’22 продемонстрировал рекордные показатели выручки и чистой прибыли (2,5 t₽) по МСФО при снижении чистого долга и уровня долговой нагрузки до минимальных значений. Размер дивидендной базы составил 2,4 t₽, дивиденды будут выплачены рекордные. Компания надежно обеспечена денежным потоком для реализации стратегических инвестиционных проектов.

Подготовка к прохождению осенне-зимнего сезона идет в плановом режиме - российские хранилища заполнены на 92%. В целом Россия обеспечена запасами на 100 лет вперед. Также Миллер отметил успехи по развитию нового центра российской газодобычи на Ямале. Приступили к проектированию газопровода для поставок трубопроводного газа из России в Китай по «дальневосточному» маршруту. Почти на 100% построена часть газопровода «Сила Сибири» для поставок газа по «восточному маршруту»: до конца 2022 года газ Ковыктинского месторождения начнет поступать в «Силу Сибири», что обеспечит увеличение объемов поставок газа в Китай в 2023 году. Расчеты будут осуществляться в рублях и юанях.

🔜 Итоги

Котировки Газпрома вместо роста после утверждения дивидендов, снизились. Поэтому возникает обоснованный вопрос – оставаться ли в позиции после див. отсечки или закрыть ее до выплаты дивидендов. Разбираемся в основных рисках.

Северные потоки и продажи газа в ЕС

По итогам 9 месяцев 2022 года Газпром показал печальные операционные результаты. Российские хранилища уже заполнены, экспорт в страны дальнего зарубежья обвалился на 40,4% г/г из-за сокращения поставок в ЕС. В сентябре Газпром поставил туда всего 4,7 млрд куб. м. (-68% г/г), и ситуация будет только ухудшаться.

С конца августа экспорт по «Северному потоку» полностью прекратился на фоне СВО. А затем обе нитки были повреждены взрывами (по официальным сообщениям, причина – диверсия), восстановить их практически невозможно. После этого поставки в ЕС шли только по «Турецкому потоку» (две нити мощностью по 15,75 млрд куб. м в год или 43,1 млн в сутки, по одной из них газ поставляется в Турцию, а по второй – в Болгарию) и транзитом через территорию Украины. В начале сентября суточный экспорт в ЕС составлял около 86 млн куб. м, из которых почти 43 млн приходилось на полностью загруженный «Турецкий поток». К концу сентября показатель сократился на четверть м/м, что предположительно связано с сезонным сокращением заявок на фоне сохраняющихся высоких спотовых цен в ЕС, около $1970 за 1 тыс. куб. м. (это примерно на 41% выше, чем в Азии). Но даже если спрос возобновится, «Турецкий поток» не сможет закрыть потребности ЕС. Рассчитывать на транзит через Украину не представляется возможным по понятным причинам. «Нафтогаз Украины» уже отказывается предоставлять Газпрому услуги по транспортировке газа в полном объеме. В скором времени Газпром потеряет европейскую выручку, учитывая, что к тому же ЕС планирует совсем отказаться от российского газа, развивая инфраструктуру поставок из США, Катара и др. стран (за первые 4 месяца США направили в ЕС 3/4 всего СПГ по сравнению с 1/3 г/г). Доля Газпрома в поставках в ЕС станет незначительной уже в 2024 году, а полный отказ от российского газа возможен в 2026 году.

Поставки в Азию

Что касается переориентации на Азию, то поставки по газопроводу «Сила Сибири» идут сверх контрактных обязательств и по итогам этого года могут составить 18-20 млрд куб.м. Однако полностью заместить выпадающие европейские объемы не получается. К тому же Китай закупает российский газ с огромным дисконтом. Ситуацию усугубляют гигантские капитальные затраты на строительство нового газопровода. Объем освоения инвестиций – 1, 98 t₽ (+12,6% к программе декабря 2021), в т.ч. capex 1,75 t₽ (+22,4% к программе декабря 2021). Корректировка связана в первую очередь с увеличением объема инвестиций на развитие центров газодобычи на полуострове Ямал и Востоке России, а также развитие мощностей газопровода «Сила Сибири».

Налоги

Правительство внесло поправки в НК РФ о временной надбавке к НДПИ для Газпрома, в результате чего к ранее утвержденной выплате в размере 1,25t₽ прибавится еще 50 b₽ ежемесячно в течение 2023-2025 гг.

Будут ли дивиденды за H2 2022

Вероятность высокая. Правительство возьмет средства через НДПИ (теперь уже легально), поэтому отменять выплаты смысла нет. Просто их размер снизится. При негативном сценарии, нас ждет снижение ЧП в H2 относительно H1 на 60%, с учетом НДПИ в 416b руб (получится 1T руб и 500млрд дивидендами). Это примерно 25 руб на акцию, при покупке после див. гэпа, доходность 15%.

2023 год

Цены на газ будут все еще высоки. При различных сценариях удастся заработать 1-2 T рублей (разброс очень большой и зависит от того перекроют ли газопровод в Украине и будут ли окончена СВО). Вычитаем НДПИ в 600b рублей и получаем что в виде дивидендов будет распределено 400b – 1.4T руб, 8-28 руб на акцию. В случае покупки по 160 руб после див гэпа, это 8-17% див. доходности.

Что делать?

Понятно, что компания не в лучшей ситуации. Ее сильно испортили диверсия на северных потоках и НДПИ на 2023-2025. С другой стороны, акция уже перепродана и выпасть из многолетнего боковика 140-160 рублей, куда котировки опустятся после див. гэпа, будет сложно. Боковик длился 10 лет, с 2009 по 2019. Приблизительные расчеты по дивидендам, мы привели выше. В целом, цифры неплохие. В текущую цену заложен практически максимальный негатив. И после див. гэпа нас ждет рост при любых позитивных новостях. Например, при объявлении дивидендов за H2 или очередном витке роста цен на газ в ЕС. При текущем уровне цен (160 рублей на акцию), Газпром имеет апсайд. Вопрос в том продать ли акцию до див. гэпа и откупить потом или остаться в позиции. Первый вариант выглядит более привлекательным из-за нестабильной ситуации на рынке. Дополнительный кэш в портфеле, даст большую вариативность действий. Тем более, Газпром может снизиться со 160 рублей до 140, где покупка будет еще выгоднее.