Edwards Lifesciences разбор
💡Многие специалисты называют решения Edwards Lifesciences прорывом в кардиологической отрасли. Последние годы компания показывала отличные финансовые результаты. Текущая оценка основана только на прошлых данных или на будущих перспективах? Остаётся ли апсайд для дальнейшего роста?
🔎 Тикер #EW
О компании 🗒
Edwards Lifesciences – американская компания по производству медицинского оборудования. Предоставляет продукты и технологии для лечения структурных заболеваний сердца, интенсивной терапии и хирургического мониторинга. Основана в 1958, вышла на IPO в 2000.
Структура выручки TTM: 4,9 b$ (+14% г/г)
📍Транскатетерная замена аортального клапана (TAVR): 3,2 b$ (+14% г/г; 66% выручки)
📍Хирургическая терапия сердца: 0,85 b$ (+13% г/г; 17% выручки)
📍Продукты для интенсивной терапии: 0,79 b$ (+9% г/г; 16% выручки)
📍Транскатетерная митральная и трикуспидальная терапия (TMTT): 0,06 b$ (+66% г/г; 1% выручки)
🌎США: 2,8 b$ (+10% г/г; 57% выручки)
🌍Европа: 1,2 b$ (+38% г/г; 24% выручки)
🌏Япония: 0,4 b$ (+4% г/г; 9% выручки)
🌎Остальной мир: 0,5 b$ (+10% г/г; 10% выручки)
📌 Финансовые показатели
❇️ Капитализация 74,4 b$
❇️ За 5 лет котировки выросли на 209%, отрасль на 152%
❇️ За год акции выросли на 45%, отрасль на 33%
❇️ P/E 50,9, среднее по отрасли 53,4
❇️ P/S 15,2, среднее по отрасли 7,8
❇️ P/B 14,5, среднее по отрасли 4,8
❇️ Выручка за 5 лет выросла на 48%
❇️ Чистая прибыль за аналогичный период выросла на 45%
❇️ Долг низкий. Debt/Equity составляет 12%. Ликвидные средства 1,6 b$, долг 0,6 b$.
❇️ Дивиденды отсутствуют
📌Прогноз компании на 2021
💰Рост выручки на 6-10% г/г до 5,2-5,4 b$ (ранее 4,9-5,3 b$)
💰EPS 2,07-2,27 $ (+56-71% г/г)
Преимущества 👍
1️⃣ TMTT
Транскатетерная митральная и трикуспидальная терапия (TMTT) представляет собой комплекс мер, направленных на нейтрализацию факторов, которые способствуют неправильному течению крови в области сердца (трикуспидальная недостаточность, митральная регургитация). Такие расстройства возникают примерно у половины пациентов, перенесших вмешательство на митральном клапане. Для 30% из них требуется пластика или замена сердечного клапана. Эмитент предлагает малоинвазивные продукты для лечения подобных сердечных заболеваний. На данный момент рынок TMTT находится в зачаточном состоянии, TAM=0,8 b$. Большинство решений проходят клинические испытания. В первом полугодии были получены данные по пяти исследованиям, показавшие значительное улучшение состояния пациентов (снижение побочных эффектов на 31-49%). На одобренных платформах прошли лечение порядка 3400 человек. Во втором квартале выручка от подразделения составила 22,1 m$, показав рост на 259% г/г (эффект низкой базы). Руководство прогнозирует, что по итогам года продажи TMTT вырастут на 92%.
По оценкам самой компании, адресный рынок к 2025 году достигнет 3 b$. Специалисты считают, что EW может рассчитывать на 30% рыночную долю в этом сегменте (сейчас ~10%). В 2022 ожидается одобрение устройства PASCAL DMR. Некоторые продукты, которые уже коммерциализируются, проходят клинические испытания для применения у пациентов с трикуспидальной и митральной регургитацией. Тестирование системы EVOQUE TR также планируется завершить в следующем году. Сегмент TMTT должен стать одним из главных инструментов наращивания выручки в перспективе 3-5 лет и будет вносить в её рост порядка 30-40%.
2️⃣ Рыночные возможности
По итогам 2020 года Edwards Lifesciences занимала 7,8% рынка кардиологической отрасли. С 2017 по 2024 он вырос с 47 до 73 b$ (CAGR 6,5%), а к 2028 достигнет 87 b$. При этом, по прогнозам аналитиков, рыночная доля EW к 2024 году составит 8,9%, т.е. выручка может вырасти только за счёт увеличения самого адресного рынка и доли в нем: 6,5 b$ через три года.
Корпорация продолжает исследования в области TAVR. К концу этого года планируется окончание испытаний Early TAVR для расширения применения продуктов среди пациентов со стенозом аорты (TAM=600 m$). Также на ранних стадиях проводятся исследования по хирургической замене сердечных клапанов. Ежегодно такая процедура необходима порядка 400 тысячам американцев. Рынок транскатетерных устройств (~70% продаж компании) в текущем году составит 10,9 b$ и со среднегодовыми темпами роста в 13,5% к 2026 году достигнет 20,5 b$. А по оценкам руководства, глобальная возможность TAVR превысит 7 b$ к 2024 году по сравнению с более чем 5 b$ на данный момент. Рост этого сегмента бизнеса в 2021 году прогнозируется на уровне 20%.
Кроме того, эмитент продолжает захватывать рынки Азиатско-тихоокеанского региона. За последний год в Китае и Японии были одобрены 3 продукта EW (Sapien 3, Inspiris и Mitris). Общий рынок по замене сердечного клапана в Поднебесной составляет 0,31 b$. Однако на долю TAVR приходится только чуть более 30 m$ продаж. В ближайшие 2-3 года в Китае ожидается увеличение использования транскатеторной замены в пять раз. На горизонте одного года в этих странах ожидается одобрение ещё 1-2 продуктов.
Что в итоге? В результате роста TAM, одобрению новых продуктов, проникновению в другие регионы и увеличению доли на рынке инвесторы могут ожидать роста выручки EW на средние 12,4% в следующие три года (до 6,5-7,5 b$ к 2024).
3️⃣ Финансовые показатели
Помимо высоких прогнозов на будущие периоды, эмитент последние 10 лет показывал стабильное увеличение финансовых показателей. Выручка с 2011 по 2019 год росла на 7-12% в год и только в 2020 темпы упали до 1% по известным причинам. Продажи за 2 квартал 2021 составили 1,4 b$ (+44% г/г). В сравнении с сильным 2 кварталом 2019 выручка выросла на 11%. Из 4 сегментов лучше всех себя показало подразделение TAVR, поступления от которого увеличились на 48% г/г или на 14% к 2019.
Валовая маржинальность на протяжении 8 лет была в диапазоне 73-75,5%, что выше 52-55,5% по отрасли. Это самый высокий показатель среди ближайших конкурентов, к которым мы отнесли Abbott (#ABT), Medtronic (#MDT), Boston Scientific (#BSX), Stryker (#SYK) и Align Technology (#ALGN).
С операционной и чистой рентабельностью дела обстоят ещё лучше. Если в 2011 году первая составляла 17,9%, а вторая 14,1%, то в этом году показатели достигли 32,1% и 29,7% соответственно. Опять-таки очень высокие уровни для отрасли.
Чистая прибыль за 10 лет выросла на 619%. Она также равномерно росла, не считая скачков 2014 и 2019 гг., где увеличение было обусловлено единовременными поступлениями. Предполагается, что EPS будет расти с CAGR 20,3% до 2025 года.
В то время как за десятилетие выручка увеличилась на 293%, расходы на НИОКР показали рост на 334%. Во втором квартале издержки на исследования год к году поднялись на 24%, это 16,4% от выручки. Наивысший показатель по отрасли.
4️⃣ Buyback
1% в год. На столько корпорация в среднем сокращала количество размещенных акций за последние 5 лет. С 2005 года Edwards Lifesciences выкупила порядка 145 млн ценных бумаг. Во втором квартале buyback составил 112 m$ (1,3 млн акций). По итогам года выкуп достигнет 416 m$. В следующие 2-3 года buyback может быть увеличен до 500-700 m$ (в зависимости от рыночной конъюнктуры). С учетом низкой долговой нагрузки, которая может быть погашена менее чем за год, такой сценарий весьма вероятен. За последние три года Buyback Ratio составил 0,3 (против -6,75 по отрасли). Из ближайших конкурентов выше только у ALGN: 0,5.
Риски 👎
1️⃣ Конкуренция
Эмитент сталкивается с серьезной конкуренцией от прочих производителей медицинского оборудования. Наибольшую угрозу представляет Medtronic и St. Jude Medical (входит в Abbott). Подразделения MDT по «сердечному ритму и сердечной недостаточности» и «структурному сердцу и аорте» в совокупности занимают порядка 14% рынка. Система Micra и продукты TAVR этой компании за последний отчетный период показали рост на 31 и 35% соответственно. ABT после приобретения St. Jude увеличил свое присутствие на рынке кардиологии до 16,9%. Его MitraClip для восстановления протекающих сердечных клапанов имеет чуть меньшую эффективность (снижение митральной недостаточности на 87,5% против 95,5% у PASCAL), но зато стоит дешевле.
Необходимо отметить, что EW и ABT в 2020 году урегулировали спор из-за патентных прав на эти два продукта, в результате чего эмитент в течение 5 лет должен будет выплатить около 380 m$. Но благодаря решению данного вопроса Edwards спокойно может продавать свой продукт в Европе. К тому же, если бы стороны не пришли к соглашению, специалисты предполагают, что Medtronic могла подать аналогичный иск к EW и сумма выплаты могла увеличиться более чем в два раза. Johnson&Johnson и Boston Scientific пока что отстают от своих конкурентов, а Stryker сосредоточен на ортопедии.
2️⃣ Оценка
С первого взгляда, посмотрев на стандартные мультипликаторы, можно подумать, что Edwards Lifesciences очень сильно переоценен рынком. Однако стандартный P/E ниже средних значений по отрасли. Посмотрим другие коэффициенты. EV/EBITDA 44 (отрасль: 19,3; ABT 20,1; MDT 20,8; BSX 24,1; SYK 24,6; ALGN 56,6). EV/Sales 14,9 (отрасль: 7,4; ABT 5,8; MDT 6; BSX 6,2; SYK 7; ALGN 16). Price/Cash Flow 52,1 (отрасль: 22,5; ABT 21,2; MDT 24,3; BSX 28,5; SYK 30,6; ALGN 50,6). Форвардные показатели высоки, но, по прогнозам аналитиков, каждый год будут уменьшаться на 8-10%. Хотя сектор медоборудования в целом стоит недёшево, всё равно котировки выглядят перегретыми.
Однако следует учитывать, что исторически EW, как и ALGN, имеет более высокие коэффициенты по сравнению с отраслью. К примеру, тот же EV/Sales в 2012 составлял 6,8 против средних 2,3 по отрасли. В 2016 году 8,8 против 4,4.
Итоги 📝
🔎 Edwards Lifesciences занимает устойчивую позицию на рынке, активно вкладывает в НИОКР, а адресные рынки растут. Необходимо отметить высокие показатели рентабельности и низкую долговую нагрузку. Однако это весьма дорого оцененная отрасль. Основные причины: достаточно высокие темпы роста в сочетании с устойчивостью. Именно поэтому Edwards Lifesciences в 2 раза превзошел S&P500 на 5 летнем горизонте и почти в 4 раза на 10 летнем. Пока что перспективы еще не исчерпаны и EW имеет шанс удвоить капитализацию в ближайшие 5 лет. Но завышенная цена вынуждает проявлять осторожность.
⚖️ Даем компании нейтрально-положительную оценку
#Разбор_компании