Кирилл Кузнецов в Клубе Двинского: рубль, Озон, МТС, нефтегаз, МРСК-СЗ

Интервью Кирилла Кузнецова в «Клубе Двинского» (Никита Комаров) — 42 минуты по конкретным эмитентам. Запись: YouTube. Ниже — конспект с акцентом на новые цифры и факты.

Рубль: две модели справедливого курса

Подход 1 — инфляционный паритет: накопленная разница инфляции России и торговых партнёров (где сильно ниже) → справедливый курс ~95-100/USD. Подход 2 — нефтяное правило: Минфин по бюджетному правилу ориентируется на среднюю цену нефти прошлого месяца. С учётом обвала нефти на 15% за неделю (после открытия Ормузского пролива) и того, что нефтяники начнут продавать меньше валюты — баланс спроса/предложения на рынке валюты должен сместиться. С июля ЦБ перестаёт продавать 4 млрд руб/день.

Ставка: реальная vs номинальная

Снижение ЦБ на 0,5 п.п. — ниже снижения инфляции. Продовольственная инфляция у X5: 9% прошлый год → 6% начало этого → 4% сейчас. Реальная ставка фактически не снижается — это давит на гражданскую экономику, она в рецессии. Нужно снижать быстрее.

МТС: дешевый ставочный кикер

Каждые −0,5 п.п. ставки ЦБ = ~5 млрд ₽/год экономии на процентных расходах МТС. При рефинансировании облигаций — ещё +3-4 млрд. 5G капекс растёт (Q1 +20-30% YoY), но это инвестиции в инфраструктуру, не операционная слабость. Проблема — нераспределённая прибыль по РСБУ (по которой считают дивиденды) недостаточна; нужны бухгалтерские манёвры.

Озон: всё ещё дёшево

Озон — оборот растёт ~50%, выручка ~35%, EBITDA на ~70-90% год к году. Стоит 8× EBITDA — исторически такие игроки стоили 20-40×. Финтех-бизнес растёт быстро, Озон — единственная компания на рынке, которая в прошлом году ДВАЖДЫ пересматривала прогноз EBITDA вверх (плюс перевыполнили). Логистика стала отдельным бизнесом — через отделения Озона можно отправлять груз как через СДЭК, выгоднее и удобнее.

Совкомбанк: прозрачные сделки

Совкомбанк — Q1 показал хороший результат, в апреле прибыль ~20 млрд (частично переоценка B2B РТС). Процентная маржа постепенно восстанавливается. Главное — менеджмент исторически прозрачно отчитывался по M&A: «покупаем дешевле чистых активов, синергии такие-то». Сейчас ВТБ непонятно что будет делать с СВАЛИС-ом, T-Технологии — с Розбаном у связанной стороны. У Совкома такого риска нет.

МРСК-Северо-Запад: 2 из 8 членов СД уже ПРОТИВ

МРСК-Северо-Запад — Усиленные Инвестиции как миноритарные акционеры добиваются исполнения дивидендной программы. По официальному бизнес-плану дивдоходность 100% капитализации за 2-3 года. Уже 2 из 8 членов Совета директоров проголосовали против отказа от дивидендов. Боремся за корпоративные стандарты — призываем других миноритариев присоединиться.

Электроэнергетика: недоиспользует долг

Старая мысль с конференции «Просперити»: электроэнергетика в России недоиспользует долговую нагрузку. В мире у компаний со стабильными доходами (электроэнергия, инфраструктура) долг намного выше, чем у нас. Это «свободные» 20-30% доходности через дивиденды, если бы менеджмент решился.

Нефтегаз: 85% налогов + крепкий рубль = маленькая прибыль

Выручка нефтяных компаний = цена нефти × курс доллара. Но налоги привязаны к цене нефти и съедают ~85% доходов. При текущем низком курсе рубля и падающей нефти компании зарабатывают очень мало. Плюс удары по инфраструктуре, рост капексов на восстановление. Газпромнефть, Газпром — страшновато покупать: у государства приоритеты геополитические (трубопроводы, штокмановские месторождения), а не дивиденды акционерам. Пример — ФСК берёт допэмиссию вместо дивидендов.

Где смотреть

Полная запись: https://www.youtube.com/watch?v=GvU5_W448MY. Шортсы с ключевыми моментами — отдельно на @eninvs. Карточки эмитентов: eninvs.com, платформа: frontier.eninvs.com.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

Канал «Усиленные Инвестиции»: https://t.me/eninv