🇺🇸 Boeing – появился свет в конце тоннеля
February 16, 2024Отрасль – аэрокосмическая. Проектирует, разрабатывает, производит, продает и обслуживает коммерческие лайнеры, военные самолеты, спутники, противоракетную оборону, пилотируемые космические полеты и системы запуска.
#BA +4% после выхода отчетности
Отчетность📋
💰Выручка 22,02 b$ (+4% к прогнозу, +10% г/г)
💰Чистый убыток non-GAAP (-0,29) b$ (убыток уменьшился на 72% г/г)
💰EPS non-GAAP (-0,47) $ (+40 к прогнозу, убыток уменьшился на 73% г/г)
Выручка по сегментам:
📌 Коммерческие самолеты – 10,48 b$ (+13% г/г, 48% выручки)
📍Операционная прибыль – 0,04 b$ (по сравнению с (-0,6) b$ г/г)
📌 Оборона, космос и безопасность – 6,75 b$ (+9% г/г, 31% выручки)
📍Операционный убыток – (-0,1) b$ (по сравнению с (+0,1) b$ г/г)
📌 Глобальные услуги – 4,85 b$ (+6% г/г, 21% выручки)
📍Операционный доход – 0,84 b$ (+33% г/г)
📍Backlog (невыполненные, но полученные заказы) – 520 b$ (+29% г/г)
📍Backlog "Коммерческие самолеты" – 440 b$ (+33% г/г) или около 5000 самолётов
📍Backlog "Оборона, космос и безопасность" – 59 b$ (+3% г/г)
📍Backlog "Глобальные услуги" – 20 b$ (+3% г/г)
Поставлено в квартале самолётов:
📍737 – 110 шт (+0% г/г)
📍767 – 15 шт (+25% г/г)
📍777 – 9 шт (+50% г/г)
📍787 – 23 шт (+4% г/г)
За Q4’23
📍Коммерческие, общие и административные расходы (SG&A) 1,54 b$ (+7% г/г)
📍Исследования и разработки (R&D) 881 m$ (+11% г/г)
📍Капитальные затраты 431 m$ (+32% г/г)
📍Процентные расходы 599 m$ (-6% г/г)
📍Запасы 79,74 b$ (+2% г/г)
📍Маржа операционной прибыли 1% (+3 п.п г/г)
📍Скорректированная маржа операционной прибыли 0% (+4 п.п г/г)
📍Операционный денежный поток 3,38 b$ (-2% г/г)
📍FCF 2,95 b$ (+6% г/г)
📍Денежные средства и их эквиваленты 15,97 b$ (-7% г/г)
📍Долг 52,05 b$ (-8% г/г)
📍Компенсация на основе акций 453 m$ (+6% г/г)
📍Количество акций в обращении +1,85% г/г
📮Прогноз на весь 2024 год
Прогноз компания не предоставила, по консенсус-прогнозу аналитиков выручка вырастет до 90,11 b$ (+16% г/г) в 2024 году.
☎️ Конференс-колл
После инцидента на рейсе 1282 Alaska Airlines (в полёте выпала заглушка аварийного выхода) в дополнение к внутренним действиям FAA объявило о новом контроле за производством самолетов 737. Будут полностью и прозрачно сотрудничать с FAA. Сегодня производят 38 самолетов 737 в месяц, и будут оставаться на этом уровне до тех пор, пока FAA и Boeing не будут удовлетворены качеством и производственным процессом. Не публикуют финансовый прогноз на 2024 год.
👉 Итоги
Финансовые показатели
Стабильный отчёт, и видны явные операционные улучшения, несмотря на инцидент с выпавшей заглушкой аварийной двери на 737 лайнере. Выручка составила 22 b$, +10% г/г. Рост был обусловлен увеличением коммерческих объемов. Рентабельность продолжает оставаться крайне слабой, но уже перестала быть отрицательной. Скорректированная операционная маржа составила 0,4%, +3,6 п.п г/г, главным образом за счет увеличения коммерческих объемов, улучшения состава и снижения разовых затрат. Чистая прибыль по GAAP отрицательная, но улучшается и составила около (-0,3) b$ в отчётном квартале по сравнению с убытком выше (-1) b$ год назад. Денежные потоки также улучшаются, и получили в отчётном квартале почти 3 b$ FCF, есть рост по сравнению с прошлым кварталом, главным образом благодаря улучшению коммерческих поставок и активности заказов, что привело к росту авансовых платежей. Понятно, что это самый сильный сезонно квартал, но и с начала года FCF принёс около 4,4 b$, что почти в два раза больше, чем в 2022 году. Баланс сложный, с чистым долгом на треть капитализации и высоким левериджем из-за слабой EBITDA. Также есть небольшой гудвилл. Рассчитывают выплатить 4 b$ долга из 5 b$, подлежащих погашению в этом году из имеющихся денежных средств. Продолжают сохранять доступ к возобновляемым кредитным линиям на сумму 10 b$, все из которых остаются неиспользованными. На балансе стоят основные средства на 10% от капитализации и, что намного более важно, есть запасы на 74 b$, или на 60% от капитализации. Запасы в значительной степени представлены готовыми 200 самолётами 737-8 МАХ. Подавляющее большинство из них предназначены для клиентов в Китае и Индии, и ожидают поставить большую часть этих самолетов к концу года. Это приведёт к серьёзному общему росту поставок в 2024 году. Компания имеет инвестиционный уровень рейтинга в BBB-, причём самый свежий от Fitch с позитивным прогнозом.
Сегмент Коммерческая авиация
В сегменте коммерческой авиации выручка составила 10,5 b$, +13% г/г благодаря увеличению поставок широкофюзеляжных машин и благоприятному ассортименту. Операционная маржа сегмента составила 0,4%, +7 п.п г/г, это обусловлено возвращением к нормальному уровню поставок самолетов 737 за квартал, а также снижением ненормальных затрат, связанных с достижением пяти поставок в месяц 787 и возобновлением производства 777X. За квартал поставили 23 самолета 787, в том числе 11 в декабре. За год поставили 73 самолета 787. Сейчас успешно производят пять самолетов в месяц в течение квартала и по-прежнему планируют постепенно доводить производство 787 до 10 самолетов в месяц в 2025 и 2026 годах.
Сегмент Оборона и космос
В Обороне, космосе и безопасности выручка составила 6,7 b$, +9% г/г, в основном от продажи танкеров (самолётов-топлизаправщиков) и увеличения объемов продаж. За квартал сегмент поставил 52 самолета и два спутника. Получили новые заказы на сумму 8 b$, включая награду «Лот 10» от ВВС США на 15 танкеров KC-46A. Сейчас бэклог составляет 59 b$. Операционная маржа составила (-1,5%) за квартал, -3 п.п г/г, и это улучшение по сравнению с прошлым кварталом. На результаты четвертого квартала повлияли корректировки затрат по трем программам развития с фиксированной ценой на общую сумму 139 m$. План действий по возвращению сегмента к высокой однозначной марже к 2025-2026 годам остается неизменным.
Сегмент Услуги
Выручка Услуг составила 4,8 b$, +6% г/г, главным образом за счет высоких коммерческих объемов и структуры продаж. Получили новых заказов на 6 b$, а общий портфель заказов сейчас составляет 20 b$. Операционная рентабельность составила очень высокие 17,4%, +3,5 п.п г/г, поскольку рентабельность коммерческих и государственных предприятий выражалась двузначными цифрами. В этом квартале открыли центр распределения запчастей в Индии и получили дополнительный контракт на техническое обслуживание C-17.
Оценка
По мультипликаторам стоят на 100-200% дороже среднеотраслевых, так как только выбираются из ковидного провала и обрушения цепочек поставок, тем не менее оценка остаётся высокой с FWD 2024 P/E 58 и FWD 2025 P/E 25. Это кратно дороже оборонных компаний, которые также занимаются самолётостроением. И примерно на 65% дороже прямого конкурента Airbus, даже если смотреть 2025 год. Продолжая тему оценки можно заметить, что пока компанию не накрыл шквал проблем в 2020 году, медианная оценка по P/E с 2013 по 2019 год была около 20, с коридором от 15 до 25. С EV/EBITDA ситуация не лучше, потому что медиана за эти же годы составляет примерно 11 с коридором от 7 до 15. Сейчас она ожидается около 25. 3-х летний GAGR выручки 10%, но в этом году ожидают прирост выручки на 16%. Компания медленно улучшает свои операционные показатели, а большинство "встречных ветров", таких как затраты на переделку 737 MAX остаются в прошлом. Также понемногу ослабевает давление на маржу Оборонного сегмента из-за поставок по старым контрактам с фиксированной ценой. Услуги уже сейчас работают со стабильно высокой маржой. Плюс надо вернуться к запасам, где есть свыше 200 готовых 737 МАХ для китайских и индийских компаний, и если компания начнёт отгружать их от 5 до 10 штук в месяц, то это даст рост поставок 737 с 400 штук в 2023 году до свыше 500 самолётов в текущем году. На наш взгляд, этот и вышеназванные факторы должны привести к росту рентабельности, и компания вылезет из убытков уже буквально в следующем квартале, далее по ходу года наращивая прибыльность каждый квартал. Понятно, что существует вероятность, что из-за выпавшей аварийной заглушки будет инициировано новое расследование, но пока это выглядит как локальная и относительно быстро устраняемая проблема. Тем более все уже привыкли к практике того, что инженеры всех топовых авиакомпаний натурально работают на сборочных производствах самолётов для своей авиакомпании, контролируя и проверяя работу всех сборщиков Боинга.
Прогноз
С инвестиционной точки зрения компания продолжает выглядеть проблемной, но свет в конце тоннеля определённо появился. Если рентабельность продолжит расти, то рынок не оставит это незамеченным. Особенно с пониманием того, что продолжают наращивать Backlog и зарегистрировали 611 чистых заказов за квартал: 411 шт. 737 самолетов, 98 шт. 777X, в основном это заказ от Emirates, и 83 шт. 787 самолетов. В итоге сейчас есть более 5600 самолетов в бэклоге на сумму 441 b$. За квартал BA поставила клиентам 157 самолетов. Считаем, что все отметки в районе 180$ и ниже выглядят интересно, с основной идеей возвращения к нормальной работе в 2025 году и позже. Стабильные показатели позволят получать хороший FCF и понемногу гасить долг, что в свою очередь снизит процентные платежи и улучшит EPS. К рискам относится низкая культура на производстве, и интернет пестрит фото всевозможных сборочных дефектов на новых самолётах. Отвалившаяся заглушка стала просто апофеозом этих недоделок. В этой связи нельзя исключать того, что ещё что-нибудь не произойдёт и сможет привести к приостановке производства очередной модели. Естественно, в этом случае наш базовый сценарий отменяется.
Драйверы
1) Стабилизируют производство
2) Растёт рентабельность
3) Скоро вернутся к прибыльности
4) Огромный бэклог на годы работы
Риски
1) Низкая производственная культура
2) Высокая процентная нагрузка по долгу
3) Оценка без дисконта
4) Проблемы с регулятором из-за неисправностей
Report content on this page