中国央行为干预国债市场配备火力

在经济低迷的背景下，一些分析师质疑中国央行的干预能否一直抑制国债需求。

数周来，中国央行一直在就中国国债市场发声，称其担心这个市场正在形成泡沫。现在，它已从谈论这个问题，发展到着手准备对国债市场进行几十年来的首次直接干预。

数周来，中国央行一直在就中国国债市场发声，称其担心这个市场正在形成泡沫。现在，它已从谈论这个问题，发展到着手准备对国债市场进行几十年来的首次直接干预。

上周五，中国央行表示其已与几家机构达成协议，将借入数千亿元人民币的长期债券，可面向市场出售，以满足需求。中国央行表示，将持续以无固定期限、无担保的方式借入和出售这些债券。

上述举措是迄今为止最强烈的信号，表明中国央行决心减缓资金涌入国债的速度。资金的涌入已将国债收益率（与价格走势相反）推至创纪录低点。中国央行担心，如果国债收益率突然反弹、导致买家所持国债价值下降，地方银行等积极买入国债的买家可能会面临麻烦，从而可能引发类似去年美国硅谷银行(Silicon Valley Bank)倒闭那样的危机。

央行释放的信号已经收到了一些效果。上周触及2.18%历史低点的10年期国债收益率周一攀升至2.3%以上，此前中国央行推出了另一项市场干预工具，表示将启动临时国债回购或逆回购操作，以尝试降低银行间利率的波动性。

但一些分析师对央行能否一直抑制国债需求表示怀疑，因为驱动这种需求的是房地产不景气带来的经济低迷，眼下房地产价格几乎没有上涨，而且在股市低迷的情况下，投资者看不到其他有吸引力的投资选择。

凯投宏观(Capital economics)中国经济问题主管朱利安•埃文斯-普里查德(Julian Evans-Pritchard)在上周五发布的一份报告中表示：“压低长期收益率的力量主要是结构性的，我们怀疑这股力量在短期内都不会逆转。”

自今年4月以来，中国央行已多次就债券购买狂潮发出警告。6月中旬，中国央行行长潘功胜表示，收益率过低。其他央行官员也对官方媒体表示，10年期国债收益率的理想区间在2.5%至3%之间。

在一些分析师看来，在其他影响金融体系的工具被证明效果不佳之际，中国重启对债券市场的干预——上一次中国央行有实质意义地买入国债是在2007年——是明智的。在中国经济快速增长的时候，中国央行能够通过控制贷款供应对银行施加影响。但随着信贷需求放缓，以及银行流动性转向债券等其它资产，中国央行不得不重新考虑自己的策略。

鉴于中国计划在未来几年再发行数万亿元人民币的长期债券，以增加中央政府的杠杆和支出，中国央行能否管理好债券市场的问题将变得更加重要。迄今，中国央行仅持有1.52万亿元人民币的国债，其中多数期限较短。

北京咨询公司泉汇研究(Plenum)的联合创始人陈龙表示，中国央行的做法与日本央行(Bank of Japan)过去10年采取的收益率曲线控制有一些相似之处。不过，日本央行试图为收益率设定上限，而中国央行则试图为收益率设定下限。

但是，迄今为止，任何操作的关键细节，包括中国央行进行债券交易的时间、规模、成本和频率，都尚未披露。

摩根士丹利(Morgan Stanley)首席中国金融分析师徐然(Richard Xu)表示:“需要多少火力不好说，因为中国央行需要一步一步地评估市场。市场是受预期驱动的——有时一个简单的口头警告就可以改变走向，但在其他情形下，还需要采取更坚定的行动。”

法国外贸银行(Natixis)高级经济学家吴卓殷(Gary Ng)表示，央行“不太可能全力施为”。“这更像是一个政策信号，除非要进行大规模干预，因为目标是平抑波动，而不是（改变）市场趋势”。

吴卓殷估计，中国央行可能需要购买至少5%的未偿政府债券——这一规模仍不及日本央行的干预力度——才能产生显著影响。中国政府债券市场规模达30万亿人民币。

泉汇研究的陈龙还指出，日本控制收益率的一个关键要素是日本央行承诺无限量购买债券。

“如果中国央行真的想（给收益率）设定下限，它还必须承诺会在这一收益率水平上无限量出售政府债券。目前尚不清楚（中国央行）是否愿意做到这个程度及其退出战略如何。”

专家提醒称，在中国当前的通缩环境下，推高收益率将非常困难。今年新增贷款的增长速度慢于预期。根据官方数据，社会融资总额（衡量信贷增长的广义指标）4月份出现罕见收缩，为自2017年以来的首次下滑，而6月份发布的新数据显示5月份的反弹弱于预期。

在政府智库工作的一名金融行业研究人员表示，另一个复杂因素是中国央行与财政部的角力，对后者来说，较低的收益率意味着它能以较低的成本发行债券。

这名研究人员表示，如果财政部在2024年上半年就加快债券发行以缓解需求压力，央行就不需要发出这么多口头警告了。

凯投宏观的埃文斯-普里查德在简报中指出，鉴于长期利率对企业和家庭借贷的影响有限，即使中国央行成功影响了长期收益率，其对经济的直接影响也将微乎其微。

“目前，中国央行在其政策声明中保持了鸽派倾向。”他说，“对经济前景来说，政策利率和短期国债收益率的变化仍将更为重要。”