ازدست‌دادن دویست میلیون دلار چه چیزی به من آموخت؟
tarjomaan.comفیزیک شاید ربطی به بازار سرمایه نداشته باشد. اما باب هندرسون از اولین دکتری‌خوانده‌های فیزیک بود که، به‌خاطر مدل‌سازی‌های ریاضیاتی، جذب وال‌استریت شد. سال ۲۰۰۸، ناگهان با سقوط بازار، معاملۀ فاجعه‌باری کرد که حتی بر قیمت جهانی نفت هم اثر گذاشت. در بدترین حالت، پیش‌بینی می‌کرد فقط سی میلیون دلار ضرر کند، اما این رقم تنها یک‌ششم آن ضرر واقعیِ آینده بود. در همین زمان، هندرسون متوجه توهمی شد که افراد کارآزموده هم گرفتارش می‌شوند: هرچه قبلاً موفق‌تر و ماهرتر باشی، پس در آینده هم احتمال موفقیتت بیشتر است. او توضیح می‌دهد که چگونه دچار «توهم کنترل» شد و چگونه توانست، با رهایی از آن، همۀ ضررهای انباشته را جبران کند.
تصویرساز: راس مکدانلد.
باب هندرسون، نوتیلوس — ماه اکتبر بود که تقریباً دویست میلیون دلار ازدستدادم. اوضاع در ماه نوامبر هم تعریفی نداشت. سال ۲۰۰۸ بود، درست بعد از ورشکستگیِ بانک لیمن برادرز. بازارها به‌هم ریخته بودند. بانک‌ها چپ‌وراست زمین می‌خوردند. من در یک صندوق تأمین سرمایۀ۱ بزرگ مشغول بودم و فکرش را هم نمی‌کردم که معاملۀ فاجعه‌باری که انجام داده بودم آن‌جا را نابود خواهد کرد؛ ضررهای من به‌سرعت سودِ دارایی‌هایشان را در آن سال ازبین برد، دستمزدهای بالقوۀ همکارانِ موفق‌ترم را هم به آن اضافه کنید. با خودم فکر کردم که دورۀ کاری‌ام در آن‌جا به پایان رسیده است. احساس می‌کردم که بقیۀ معامله‌گران و فروشندگان طوری از من فاصله می‌گیرند که انگار مریضی‌ای چیزی دارم.
• نسخۀ صوتی این نوشتار را اینجا بشنوید.
با پرواز شب از نیویورک حرکت کردم و صبح روز چهار نوامبر وارد لندن شدم. من یک معامله‌گرِ اوراق مشتقه۲ بودم، همچنین سرپرستی تیم معامله‌گران قراردادهای اختیار معاملۀ نفت هم با من بود؛ تیمی متشکل از ده‌دوازده‌تا معامله‌گر که بین سنگاپور، لندن و نیویورک پخش شده بودند. تا آن موقع تقریباً تمام کارهای آن معامله را خودم جلو برده بودم، تصمیم‌هایی که کارِ من را ...یعنی ما را... به آن‌جا کشانده بود. بعد از اینکه با یکی از آن تاکسی‌های سیاه‌رنگ از فرودگاه هیترو به دفترمان در منطقۀ کَنِری وورف رسیدم، بچه‌های تیم را از سالن معامله‌گری به یک اتاق کنفرانسِ بی‌پنجره فراخواندم و به‌حالت اعتراف گفتم: «همۀ راه‌ها را امتحان کردم، اما پول‌خورۀ این قرارداد تمامی ندارد. حتی بدتر از آن، سروکلۀ ریسک‌های جدید و ناجوری در کار پیدا شده که از حوزۀ تخصص من خارج است. هر چه که هست، با همان سرعتی که دنیا دارد تغییر می‌کند، چیزهایی که من بلد هستم هم دارند منسوخ می‌شوند». از همه خواستم که کمک کنند. گفتم که از هر ایده‌ای استقبال می‌کنم.
این‌ها را که می‌گفتم، متوجه شدم اشک در چشمان یکی از بچه‌ها جمع شده است. برای لحظه‌ای مکث کردم، انتظارش را نداشتم. بعد اشکی از سرِ قدردانی و تسکین در چشمانم دوید، فکر می‌کنم به‌خاطر این بود که می‌دیدم تنها نیستم.
آزمونِ فشار۳ یکی از تکنیک‌های استانداردی است که معامله‌گرانِ مشتقه از آن استفاده می‌کنند تا عملکرد سبد دارایی خود را در سناریوی فرضیِ «بدترین حالت» بسنجند. مشکل این‌جاست که «بدترین حالت» یک چیز ذهنی است که باعث می‌شود آزمونِ فشار بیشتر یک هنر باشد تا یک علم و این موضوع موجب می‌شود معامله‌گری که آزمون را طراحی می‌کند در معرض چیزی قرار بگیرد به نام «توهمِ کنترل».
اِلِن لَنگر، روان‌شناس آمریکایی، این اصطلاح را در سال ۱۹۷۵ برای توصیف حالتی مطرح کرد که در آن «انتظاری که فرد از احتمال موفقیت خود دارد به‌طرز نامتناسبی بیشتر از احتمال عینی و قابل تحقق آن است». شواهد آزمایشگاهیِ این نوع توهم دستِ‌کم به سال ۱۹۶۵ برمی‌گردد، در آن سال یک تیم پژوهشی از کارکنان تحصیل‌کردۀ اِی‌تی‌اندتی خواستند که دکمه‌هایی را براساس روشن‌شدن چراغ‌ها فشار دهند، آن‌ها دریافتند که افراد تمایل دارند تا باور کنند کنترلشان بر این تمرین بیشتر از چیزی است که در واقعیت وجود دارد، حتی زمانی که چراغ‌ها به‌صورت تصادفی روشن می‌شدند یا حتی زمانی که آن‌ها از قلم و کاغذ برای ردگیریِ نتایجشان استفاده می‌کردند.
در مطالعۀ دیگری که در سال ۱۹۹۲ بر روی یک گروه از دانشجویان انجام شد، نشان داد که آن‌ها قبل از اینکه تاس بیندازند، نسبت به بعد از انداختنِ تاس، هم تمایلشان بر شرط‌بندی بیشتر است و هم حاضرند شرط‌های بزرگ‌تری ببندند، این نشان می‌دهد که آن‌ها معتقدند بر روی تاسی که می‌آورند کنترل دارند. ترجیح‌دادنِ پیش‌بینی به پس‌بینی۴ قبلاً هم مشاهده شده بود ولی در این مطالعه مشخص شد که وقتی دانشجویان تهدید شدند که درصورت حدسِ اشتباه به آن‌ها شوک الکتریکی وارد خواهد شد، این ترجیح شدیدتر شد، شاهدی بر این مدعا که فشارِ روانیْ توهمِ کنترل را تشدید می‌کند.
مطالعات لنگر نشان داد که این توهم تقویت می‌شود، اگر پای «نشانه‌های مهارتی» هم درمیان باشد: شرایطی که باعث می‌شود افراد احساس کنند که در یک فعالیت مهارتی قرار دارند نه یک فعالیت مبتنی بر شانس. این نشانه‌ها عبارت‌اند از وجود رقابت، حق انتخاب و آشنایی قبلیِ فرد با آن فعالیت. پس اگر افراد در یک بازیِ کاملاً مبتنی بر شانس روبه‌روی یک رقیبِ هیجان‌زده قرار بگیرند یا به‌جای اینکه یک کارت از روی قرعه به آن‌ها تخصیص داده شود بگذاریم خودشان کارتشان را بیرون بکشند یا مثلاً بگذاریم قبل از بازی یک‌بار طرز کار دستگاهی که اعداد تصادفی تولید می‌کند را ببینند، احتمال موفقیتشان را بیشتر از حالت عادی برآورد خواهند کرد.
یا می‌توانم اضافه کنم، اگر آدم کلی وقت صرفِ معادله‌های پیچیدۀ ریاضی برای پشتیبانی از تصمیمش کند هم همین بلا سرش می‌آید.
من هم فکر می‌کردم که می‌دانم دارم وارد چه کاری می‌شوم. من با طراحیِ یک قرارداد اختیار معاملۀ پیچیده و یک استراتژی مدیریت ریسک، به شرکتم کمک کرده بودم که برندۀ یک معاملۀ سرنوشت‌سازِ نفتِ خام شود. معادلاتم به من گفته بود که چگونه می‌توانم با خرید و فروشِ محصولات مالیِ ساده‌تر در طول زمان، سود و زیان‌های روزانه‌ام۵ در این اختیار معامله را به‌نوعی آفسِت۶ کنم.
موقعی که هنوز در آن معامله بودم، آزمونِ فشار را بر روی استراتژی‌ام اجرا کردم؛ حالتی که قیمت نفت سی درصد سقوط کند، حالتی که نوسانات ضمنیِ۷ اختیار معامله‌ام تا سطوح تاریخی خودشان شارپی بزنند۸ و مواردی ازاین‌دست را بررسی کردم. ضرری که ماه سپتامبر برای «بدترین حالت» محاسبه کرده بودم سی میلیون دلار بود، یعنی کمتر از یک‌ششم ضرری که در واقعیت فقط در ماه اکتبر محقق کردیم.
تازه هنوز ۱۳ ماه تا انقضای قرارداد اختیار معامله مانده بود.
من از اولین پی‌اچ‌دی‌های فیزیک بودم که، به‌خاطر تجربیاتم در مدل‌سازیِ دنیا با ریاضیات، جذب وال‌استریت شدم چون آن‌ها معتقد بودند که مشابه همان کار را می‌توان درمورد بازارها انجام داد، به‌ویژه در بازارهای مشتقه. من فیزیک خوانده بودم چون دوست داشتم جهان را بفهمم، و حالا که نمی‌توانستم جهان را کنترل کنم لااقل می‌خواستم بتوانم تجربه‌ام از آن را کنترل کنم، تجربه‌ام از جهان را سازمان‌دهی کنم تا به آرامشی که ازپیِ نظم می‌آید دست یابم. بعدازاینکه پس از فارغ‌التحصیلی مدتی در یک بانک کار کردم، فهمیدم که این کار برایم لذت‌بخش‌تر از آن است که انتظارش را داشتم. اینجا هم مثل فیزیک، می‌توانستم لذت فهمیدن را بچشم و این فرصت برایم فراهم بود که موضوعی را عمیقاً بررسی کنم، حتی اگر مربوط به جزء کوچکی از جهان می‌شد.
تا سال ۲۰۰۸، بیشتر از یک دهه از عمرم را صرف توسعۀ استراتژی‌های معامله و مشتقه کرده بودم که اغلبشان هم موفق بودند. خودم هم آدم موفقی محسوب می شدم، نه به‌خاطر تواناییم در پیش‌بینی آینده، بلکه به‌خاطر اینکه دقیق، منطقی و نظام‌مند کار می‌کردم. اساساً وال‌استریت به‌خاطر کارهایی که زمانی امیدوار بودم در فیزیک انجامشان دهم به من پاداش می‌داد؛ تنها فرقش این بود که از نظریۀ احتمال به‌جای مکانیک کوانتوم در حوزۀ بازار استفاده می‌کردم.
اما تا قبل از سال ۲۰۰۸، هیچ‌گاه دُمِ بی‌نهایتِ توزیعِ احتمال۹ را در واقعیت به چشم خودم ندیده بودم. و این تجربه، من را از بیشتر از یک توهم خارج کرد.
مشتقه‌ای که فروخته بودم از نوع اختیار معامله بود، اما آن‌قدر خوب بود که بیشتر مثل یک بیمه‌نامه عمل می‌کرد تا یک مشتقه. خریدارْ دولتِ مکزیک بود، ششمین صادر کنندۀ بزرگ نفت خام جهان در آن زمان، و این یعنی یک کشور برای تحقق یک‌سومِ بودجۀ فدرالِ خود لنگِ آن صادرات بود. هرگونه ریزش در قیمت نفت خام می‌توانست منجر به کسری بودجه‌شان شود یا مجبورشان کند بسیاری از برنامه‌های اجتماعی را حذف کنند، قطعاً هیچ‌کدام از این اتفاقات برای سیاست‌مدارانشان مطلوب نبود. به‌طور معمول، مکزیک از مشتقه‌ها برای ایجاد تضمین در حداقل قیمت فروش نفت خام در سال بعد استفاده می‌کرد. سال ۲۰۰۸، بخشی از آسیب‌پذیریِ سال ۲۰۰۹شان را با قراردادبستن با من پوشش دادند.
اختیار معامله‌ای که از من خریده بودند پیچیده، یا لااقل غیرمعمول، بود و مبنای آن نفت خامِ مایا بود، یک گرید سنگین و ترش از نفت خام که حدود نود درصد تولید نفت مکزیک را تشکیل می‌دهد. مکزیک سال‌ها برای پوشش ریسک۱۰ از اختیار معامله بر روی نفت وست تگزاس اینترمیدیِت استفاده می‌کرد: نفت خام ایالات متحده که بیشتر از همتایانش در اخبار به‌عنوان معیار «قیمت نفت» از آن یاد می‌شود و سنگین‌ترین
«مریخیِ تازه‌به‌زمین‌آمده مطلقاً چیزی از سکه‌ها نمی‌داند. تمام دانشی که کسب کرده است به او می‌گوید که سکه وسیله‌ای است که اگر پرتش کنی بالا شیر خواهد آمد»
حجم تجارت در جهان را به خود اختصاص داده است. و از مزایای بازار مشتقۀ قدرتمندی که این نفت در آن معامله می‌شد بهره می‌برد. خرید این اختیار معامله برای مکزیک راحت و ارزان بود، مثل خرید کت‌وشلوارِ آماده. اما درعوض این ریسک را هم داشت که ممکن بود در زمانِ بحرانْ نفتِ مایا زورش به وست تگزاس اینترمیدیِت نرسد و آن‌وقت ممکن بود این بیمۀ «آماده» نتواند آن ضررهای «سفارشی» را پوشش دهد.
اینجا بود که من و صندوقم وارد شدیم و پیشنهادِ یک کت‌وشلوارِ سفارشی و خیاط‌دوز را در قالب یک قرارداد اختیار معامله بر روی نفتِ مایا به مکزیک دادیم. البته هزینه‌اش بیشتر بود اما استراتژیست‌های وزارتِ اقتصاد مکزیک آن‌قدر از آن خوششان آمده بود که حاضر شوند مابه‌التفاوتش را بپردازند و برای اولین‌بار به صندوقِ ما اجازه دادند تا در برنامۀ پوشش ریسکشان مشارکت کند. معاملۀ بزرگی برای صندوق ما بود چون باعث می‌شد در زمرۀ برترین صندوق‌های تأمین مالی مبتنی بر کالا در سطح جهان قرار بگیریم و برنامۀ پوشش ریسک مکزیک هم بزرگ‌ترین و معتبرترین برنامه در نوع خودش به‌شمار می‌رفت. اگر تأثیر بالقوۀ این قرارداد را بر ارتقای شغلی و پاداش آیندۀ من در نظر بگیرید باید بگویم برای من هم معاملۀ بزرگی بود.
اما دلیلی داشت که سایر صندوق‌ها و بانک‌ها قبلاً اختیار معاملۀ مبتنی بر مایا به مکزیک نفروخته بودند، و به همان دلیل هم بنده در نوامبر ۲۰۰۸ فهمیدم که باید مسیرشغلی‌ام را کلاً تغییر دهم: برخلاف وست تگزاس اینترمیدیِت، بازارِ مشتقه‌ای برای نفتِ مایا وجود نداشت و بنابراین مجالی برای من نبود تا با استفاده از روش‌های استانداردِ مشتقه بتوانم ریسکم را پوشش دهم. پس مجبور بودم روش‌هایی را از خودم ابداع کنم.
در آزمونِ فشاری که انجام دادم برای استخراج استراتژیِ پوشش ریسکْ وابسته بودم به داده‌های تاریخی (اینکه قیمت نفتِ مایا درگذشته نسبت به سایر نفت‌ها و محصولاتِ پالایشی چگونه تغییر کرده بود). بخشی از استراتژیِ پوشش ریسکم این بود که نفتِ مایا را با سبدی از سایر هیدروکربن‌ها، ازجمله نفتِ کوره، پروکسی۱۱ کنم. نفتِ کوره یک محصول پالایشی است مثل بنزین و گازوئیل، اما کیفیتش پایین‌تر است و به‌عنوان سوخت در کشتی‌ها استفاده می‌شود. خیلی کلی بخواهم بگویم چیزی که به‌عنوان پروکسی برای نفتِ مایا درنظر گرفتم ترکیبی بود از نفتِ آمریکا و نفتِ کوره. کلیدِ ماجرا اینجا بود که برخلاف نفتِ مایا، اوراق مشتقۀ نفتِ کوره و نفتِ آمریکا را می‌توانستم در بازار جهانیِ بینِ بانکی معامله کنم. مشکلی که پیش آمد این بود که در بازار جهانی قیمت نفت سقوط کرد.
قیمت‌ها همین‌طوری پایین و پایین‌تر می‌رفت و احتمال اینکه مکزیک بیمۀ نفتی‌اش را تأدیه کند بیشتر و بیشتر می‌شد -و معنی‌اش این بود که بنده می‌شدم مسئول خرید نفت مایای آن کشور در سال ۲۰۰۹ و به قیمت تضمین‌شده در قرارداد- استراتژی‌ام مجبورم می‌کرد که بیشتر و بیشتر نفتِ کوره بفروشم تا آسیب‌پذیری‌هایم را پوشش دهم.
و بدبختیِ من از اینجا شروع شد.
در بازارها، اندازه مهم است. قبلاً گفتم که من خرید یک بخشی از صادرات نفت مکزیک را تضمین کردم. چیزی که نگفتم این است که آن یک بخش معادل دوسوم بود: دوسومِ محصول ششمین صادرکنندۀ بزرگ نفت دنیا، ۲۲۰ میلیون بشکه، به ارزش حدودیِ ۱۷ میلیارد دلار، آن‌قدر نفت که صد ابرتانکر هم داشته باشی باز هم نفت اضافه می‌آید. یعنی من باید کلی نفتِ کوره می‌فروختم. موضوع ناراحت‌کننده‌ای که به‌زودی فهمیدم این بود که بازار ظرفیتِ این مقدار را ندارد.
در ماه اکتبر، نتوانستم پابه‌پای افزایشِ آسیب‌پذیریِ قراردادْ نفت بفروشم. بدتر اینکه قیمت نفتِ کوره هم به‌سرعت پایین می آمد حتی نسبت به سایر محصولات نفتی یا حتی رفتارش در گذشته. در آن چند هفته از محلِ ریسک‌های مختلف پول از دست دادم، اما تقریباً نیمی از ضربه‌ای که خوردم از نفتِ کوره بود.
و قوز بالای قوز این بود که بخشی از دلیل ریزش تاریخیِ نفتِ کوره فروش دیوانه‌وارِ آن به‌وسیلۀ خودم بود. بازار کوچک بود و حجم عرضۀ من بسیار بالا و این میزان فروشِ من بازار را هم با نفت اشباع کرد و هم با اطلاعاتی دربارۀ موقعیتی که من در آن بودم، قدرتِ چانه‌زنی‌ام مدام ضعیف‌تر می‌شد و فروش نفت در روزهای باقی‌مانده برایم سخت‌تر. این‌گونه خوردن به سقفِ بازار چیزی بود که هیچ‌کدام از روش‌هایی که بلد بودم پاسخی برای آن نداشتند.
روش‌هایم به‌جز مشکلِ نفت، برای مشکلِ درز اطلاعات هم راه‌حلی نداشتند. همان هفته‌ای که وارد لندن شدم، وزیر اقتصاد مکزیک برخلاف توافقمان -و درتلاشی برای جلب اعتماد مجدد بازارها نسبت به کشورش- بند را آب داد و دربارۀ توافقمان به یک خبرنگار اطلاعات داد. خبرش را از ایمیل فروشندۀ ارشدمان گرفتم، او در انتها اضافه کرده بود: «این گزارشِ خبری نابودمان خواهد کرد».
بله، حق با او بود.
موفقیت در شرایط «عادی» نمی‌تواند شانس شما را در شرایط بحرانی پیش‌بینی کند؛ در بحران قوانین تغییر می‌کند. اما بی‌شک می‌تواند اعتمادبه‌نفسِ شما را افزایش دهد، همان‌طور که موفقیت‌های قبل از سال ۲۰۰۸ مال من را افزایش داده بود.
در مطالعه‌ای هلنا مَتیوت، مدیر آزمایشگاه روان‌شناسی تجربی در دانشگاه دوستو در بیلبائو اسپانیا، از پنجاه جفت شرکت‌کننده خواست تا یک داروی ساختگی را بین بیمارانی ساختگی که به یک بیماری ساختگی مبتلا بودند توزیع کنند. نیمی از شرکت‌کنندگان سی دوز از دارو را در اختیار داشتند که باید بین یک‌صد بیمار تقسیم می‌کردند، نیم دیگر هفتاد درصد دوز مابقی را در اختیار داشتند. هشتاد درصد بیماران صرف‌نظر از اینکه دارو گیرشان آمده بود یا نه بهبود یافتند.
اندکی کمتر از نصف شرکت‌کنندگانی که سی دوز دارو در اختیار داشتند معتقد بودند که داروها مؤثر بوده است اما بیش از دوسومِ گروه هفتاددوزی‌ها معتقد بودند که خودشان هم در بهبود بیماران نقش داشته‌اند. تجربۀ تکرار و حضور شخصیِ بیشتر، حتی زمانی که هیچ‌گونه رابطۀ علیتی وجود ندارد می‌تواند توهم عاملیت را تقویت کند. موفقیتی که در آن اندکی رابطۀ علیت وجود دارد، مانند موردِ من، مطمئناً این توهم را بیشتر هم تقویت خواهد کرد.
این قضیه در سطح سازمانی هم رخ می‌دهد. فدرال رزرو (بانک مرکزی آمریکا) از زمان بحران اقتصادی به بعد هرسال آزمونِ فشار را بر روی بانک‌های بزرگ اجرا می‌کند. هدفشان همان است که من در سپتامبر ۲۰۰۸ داشتم: اینکه محاسبه کنیم اوضاع تاچه‌حد می‌تواند خراب شود. درمورد فدرال رزرو، می‌خواهند ببینند در زمان بحران وقتی ارزش دارایی‌های یک بانک اُفت می‌کند چه بر سر سرمایۀ بانک (دارایی‌ها منهای بدهی‌ها) خواهد آمد. سرمایۀ منفی را می‌گویند ناتوانی در پرداخت دیون۱۲. برای یک بانک، ناتوانی در پرداخت دیون میان‌بری است به سوی ورشکستگی. در آزمون ِ فشارِ «نظارتی»، نهادهای قانون‌گذار مثل فدرال رزرو -در اروپا هم همچین کاری انجام می‌شود- یک یا چند سناروی بدترین حالت را درنظر گرفته و اثرات آن را بر سرمایه محاسبه می‌کنند، مشابه تلاشی که من برای محاسبۀ ضرر احتمالی‌ام در شرایط سقوط انجام دادم.
اولین آزمون فدرال رزرو در سال ۲۰۰۹ یک موفقیت کامل بود و با پایان‌دادن به حادترین مرحلۀ بحران به‌طور گسترده‌ای تأیید گردید. آزمون برمبنای سناریویی انجام شد که در آن بازار حتی بیش از واقعیتِ آن زمان درهم شکسته بود و رکودی عمیق را موجب شده بود. فدرال رزرو نتیجه گرفت که در آن شرایط بسیاری از بانک‌های بزرگ از کمبود سرمایه رنج خواهند برد و بانک آمریکا با کسری ۳۳ میلیارد دلاری در صدر فهرست قرار خواهد گرفت. بعد از آن بود که وزارت خزانه‌داری با استفاده از منابع برنامۀ «ترمیم دارایی‌های مشکل‌دار»، نقدینگی بانک‌های نیازمند را تکمیل کرد و اعتماد را به بازار برگرداند و به‌این‌ترتیب بازیابی را کلید زد.
اکنون، فدرال رزرو هرسال بانک‌های بزرگ را تحت آزمون ِ فشار قرار می‌دهد که یکی از دلایل این کار مربوط می‌شود به قانون پسابحرانِ مالی در ایالات متحده، که حکم موسوم به داد-فرانک در سال ۲۰۱۰ آن را الزام‌آور کرده است. بانک‌ها از مدت‌ها قبل هم تحت قوانین مربوط به محدودیت سرمایه، از قبیل قانون حداقلِ نسبتِ سرمایه به دارایی، فعالیت می‌کردند. چیزی که بعد از بحران تغییر کرد این بود که اولاً مقدار آن حداقل افزایش پیدا کرد و ثانیاً از آزمونِ فشار برای تنظیم برنامه‌های سرمایه‌ای بانک‌ها استفاده شد -مثلاً بازپرداخت سهام و سودهای تقسیم شده محدود شدند- تا این اطمینان ایجاد شود که بانک‌ها تحت هر شرایطی مقدار کافی سرمایه را در اختیار خواهند داشت.
آزمونِ فشار امسال نشان داد که ۳۱ هلدینگِ بانکیِ بزرگ آمریکا، که هشتاد درصد دارایی‌های بانکی کشور را در اختیار دارند، در بدترین حالت به مبلغِ بزرگِ ۴۹۰ میلیارد دلار زیان خواهند کرد. و اینکه برای اولین‌بار در تاریخِ این آزمون، هیچ‌کدام از بانک‌ها به‌خاطر نسبتِ سرمایه به داراییِ کمتر از پنج درصد که فدرال رزرو مصوب کرده بود در آزمون مردود نشدند. معنی‌اش می‌توانست این باشد که بانک‌ها بالأخره تحت کنترل درآمده‌اند.
یا اینکه این هم فقط یک‌جور توهم کنترل است؟
اخیراً خودم نگاهی به سناریوی آزمونِ فشار فدرال رزرو در وب‌سایتشان انداختم. اولین چیزی که به‌نظرم رسید این بود که این برنامه به‌طرز نسبتاً مضحکی برای «پیروزی در نبرد قبلی»۱۳ طراحی شده است: حالتی که در آن شاخص داو جونز حدود پنجاه درصد ریزش کند، تولید ناخالص
فردای روزی که بانکِ لیمن سقوط کرد من ۲۰میلیون دلار ازدستدادم و روز بعدش ۳۰میلیون. این اعداد برای نابودی کل سودآوریِ سال قبلم کافی بود
داخلی (جی‌دی‌پی) آمریکا حدود پنج درصد کم شود و نرخ بیکاری ۱۰ درصد افزایش یابد. دیدم این که اساساً همان پیامدهای بحران سال ۲۰۰۸ است. آن‌ها سایر فجایع بالقوه را نادیده گرفته‌اند، مواردی مثل فروپاشی یورو، بحران نوظهوری در بازار، اَبَرتورم و یا اثرات بازخورد ناشی از شوک، مثل بلایی که در قضیۀ نفتِ کوره سر من آمد. واقعیتِ ناجور دیگری هم وجود دارد و آن این است که هم «فَنی مِی» و هم «فرِدی مک»۱۴ هردو همواره توسط نهاد قانون‌گذارشان تحت آزمون فشار قرار می‌گرفتند و هربار هم اعلام می‌شد که مشکل سرمایه ندارند، تا اینکه در سال ۲۰۰۸ به مشکل برخوردند. همین موضوع دربارۀ بانک‌های ایسلند هم صادق است.
من در این بدبینی‌ام تنها نیستم. اقتصاددانِ سابق فدرال رزرو، تیل شوئرمن، که دستی هم در طراحی آزمون‌ها داشته است، براین باور است که آن‌ها بیشتر ریسک به سیستم اضافه می‌کنند تا اینکه آن را کاهش دهند. او این ادعا را در مطلبی در وال استریت ژورنال در سال ۲۰۱۳ مطرح کرد. به گفتۀ او: «موضوع خطرناک این است که نظام مالی و قانون‌گذارانش به سمت یک مدلِ ریسک با مخزن ژنی محدود حرکت می‌کنند، مدلی‌که دربرابر ویروسِ مالیِ بعدی بسیار آسیب‌پذیر خواهد بود. با بی‌توجهی به نوآوری در مدل‌های ریسک، با دست خودمان بذر بحرانِ سیستمیِ بعدی را می‌کاریم».
به بیان دیگر، فدرال رزرو با متمرکزکردن آزمون‌های فشار حول رویکرد خودش، بانک‌ها را تشویق می‌کند که یک روش واحد را دنبال کنند درنتیجه آسیب‌پذیری‌های یکسان و روش برخورد یکسانی را به آن‌ها تحمیل می‌کند که نتیجه‌اش می‌شود کاهش تنوع و افزایش ریسک. این ایرادی است که به‌خصوص به قوانین تجویزی همچون قانون حداقل پنج درصد (نسبت سرمایه به دارایی) گرفته می‌شود. قوانینی که هرچند پایش کردنشان آسان است اما به‌راحتی هم می‌توان دورشان زد.
از آن بدتر اینکه، خودِ مشوق‌های فدرال رزرو می‌تواند توهم کنترلشان را تقویت کند. کوین داد اخیراً در یکی از پادکست‌های مؤسسۀ کِیتو گفته بود: «آن‌ها خودشان به خودشان نمره می‌دهند و همیشه هم نمرۀ قبولی می‌گیرند». داد، یکی دیگر از کسانی که به آزمونِ فشار فدرال رزرو بدبین است، استاد مالی و اقتصاد در دانشگاه دورهام انگلستان است. او اضافه می‌کند: «آزمونِ فشارِ بانک مرکزی هرگز نمی‌تواند مورد تأیید باشد چراکه مشوق‌هایی در آن برای برندگان گنجانده شده است».
داد چنین استدلال می‌کند که چون فدرال رزرو وظیفه‌اش این است که نظام مالی را ایمن نگه دارد، پس انگیزه دارد که یافته‌هایش نشان دهند که همه چیز امن و امان است. درست همان‌طور که من تمایل داشتم که در آزمونِ فشارم به نتایجی برسم که انجام آن معاملۀ فوقِ سودده را تأیید کند.
چند وقت پیش تلفنی با داد صحبت کردم و از او پرسیدم که فدرال رزرو برای بهبود آزمون‌هایش چه کار می‌تواند بکند؟
او جواب داد: «اول از همه اینکه، آزمون‌ها را اجرا نکند». پس آن‌ها باید از چه مدلی برای این کار استفاده کنند؟
گفت: «من خودم اصلاً از هیچ مدلی استفاده نمی‌کنم. باور ندارم که در حوزۀ ریسک‌های مالی مدل‌سازی جواب می‌دهد».
با جمله‌ای که از یک استاد دیگر مالی کِش رفته بودم او را به چالش کشیدم: «فقط یک مدل می‌تواند یک مدل دیگر را از میدان به در کند». این جمله را وقتی کارِ مالی را تازه شروع کرده بودم یاد گرفتم و بعداً برایم به چیزی مثل یک مانترای بودایی تبدیل شده بود.
داد پوزخندی زد و بی‌آنکه تحت تأثیر قرار گرفته باشد گفت: «من همیشه در هر مدلی به مسائل تاریخی توجه می‌کنم» و بعد از آن شروع کرد به توضیح‌دادن دربارۀ اینکه سرمایه‌ها در قرن نوزدهم در چه سطحی بوده است. در دوره‌ای که بانک‌ها مؤسسات خصوصی‌ای بوده‌اند که کمتر در قید و بند قوانین دولتی قرار داشتند.
اما خب حتی برای تفسیرکردن تاریخ هم باید مدل داشته باشیم. این نکته‌ای بود که ریکاردو رِبوناتو پشت تلفن به من گفت. ریکاردو مدیر کل نرخ بهره و فارِکس در شرکت پیمکو و نویسندۀ یکی از معدود کتاب‌های مربوط به هنرِ آزمون‌های فشار است. او در ادامه از من خواست که یک مریخی را تصور کنم که در زمین فرود آمده است.
گفت فرض کنم که من و آن فرازمینی هر دو شاهد یک اتفاق واحد هستیم: یک انسانِ دیگر یک سکه از جیبش بیرون می‌آورد، چهار بار شیر یا خط می‌اندازد و هر چهار بار شیر می‌آید.
او گفت حدس می‌زنم که این هم‌زمانیِ اتفاق‌ها خیلی ذهن تو را درگیر نخواهد کرد. علتش تجربۀ قبلی‌ای است که از سکه‌ها داری. چهاربار شیر آمدنِ پشت سر هم را یک اتفاق نادر و خاص تلقی نخواهی کرد. احتمالاً حدست برای شانسِ شیرآمدن برای بار پنجم همان پنجاه‌پنجاه خواهد بود.
اما «مریخیِ تازه‌به‌زمین‌آمده مطلقاً چیزی از سکه‌ها نمی‌داند. تمام دانشی که کسب کرده است به او می‌گوید که سکه وسیله‌ای است که اگر پرتش کنی بالا شیر خواهد آمد». بنابراین احتمال اینکه مریخی برروی شیرآمدن شرط ببندد بیشتر از تو خواهد بود.
رِبوناتو ادامه داد: «نکتۀ اخلاقی داستان این است که تو همیشه با یک مدلِ ساختاریِ ازپیش تعیین‌شده به سراغ داده‌ها می‌روی». به‌عبارت دیگر پیش‌داوری‌هایی راجع‌به علت‌ها و معلول‌ها داریم که باعث می‌شود داده‌ها را جانب‌دارانه تفسیر کنیم.
فوراً متوجه شدم، ساعت‌های بی‌شماری را در طول سال‌ها درگیر استخراج احتمالات و سایر شاخص‌های آینده‌نگر از داده‌های تاریخی بوده‌ایم. بزرگ‌ترین چالش همیشه این بوده است که پاسخ‌هایمان از تمرکز بر کدام بازۀ زمانی به‌دست آمده است. یک‌ماه اخیر؟ سال اخیر؟ پنج سال اخیر؟ و وقتی که شما می‌خواهید از داده‌ها برای تخمین احتمال یک رویدادِ بسیار نادر استفاده کنید، به مقدار بسیار زیادی داده احتیاج خواهید داشت -هرچه رویدادْ نادرتر، داده‌های موردنیازْ بیشتر- که یعنی باید بیشتر در زمان به عقب برویم و هرچه بیشتر به گذشته می‌رویم احتمالاً از مرتبط‌بودن داده‌ها کاسته می‌شود.
اما چه چیزی را می‌توان جایگزین تخمین زدن احتمالات کرد؟ اگر قادر نباشیم دربارۀ احتمالات صحبت کنیم آن‌گاه مجبور خواهیم بود که خودمان را برای بدترین سناریوی ممکن آماده کنیم. بنابراین یک معامله‌گر هیچ‌گاه وارد یک اختیار معامله یا نوسان‌گیری نخواهد شد چون در بدترین حالت ممکن است ضررش بی‌نهایت باشد. مردم سوار ماشین و هواپیما نخواهند شد و هرگز ازدواج نخواهند کرد ... درواقع از ترسِ بدترین نتیجۀ ممکن دست به هیچ کاری نخواهند زد. همگی فلج خواهیم شد.
به‌همین دلیل است که رِبوناتو به من گفت که صرف‌نظر کردن از احتمالات آن‌طور که معمولاً از آن صحبت می‌شود درواقع «یک‌نوع بی‌انصافی و بهانه‌ای است برای منفعل بودن». و باز به‌همین خاطر است که در رویکرد مورد علاقۀ او به آزمونِ فشار (روشی موسوم به شبکه‌های بِیزیَن) تلاشی برای استخراج احتمالات انجام نمی‌شود و به‌جای آن از کاربر خواسته می‌شود که تنها «بهترین حدسِ مبتنی بر اطلاعاتش را ارائه دهد».
پُر تنش‌ترین بخشِ تجربۀ من در سال ۲۰۰۸ به من آموخت که چگونه حدس بزنم. فردای روزی که بانکِ لیمن سقوط کرد من بیست میلیون دلار ازدستدادم و روز بعدش سی میلیون. این اعداد و ارقام برای اینکه کل سودآوریِ سال قبلم را نیست‌ونابود کند کافی بود (تازه آن سال، سالِ خیلی خوبم بود).
اما بدتر از آن این بود که احساس می‌کردم گیر افتاده‌ام. مدل‌هایم نشان می‌داد که در مسیر بی بازگشتی گرفتار شده‌ام و هر کاری هم که بکنم قرار است بسیار بیشتر از این مقدار در هفته‌های پیشِ رو پول از دست بدهم. همۀ مسیرها لاجرم به پرتگاه ختم می‌شد. می‌توانستم دروازۀ جهنم را زیر پایم احساس کنم. گیجِ گیج بودم و توان فکر کردن را از دست داده بودم. وقتی رئیسم لحظه‌ای کنارم متوقف شد تا خبر دهد که به‌نظرش رقبایمان گُلدمن ساکس و مورگان استنلی قربانیانِ بعدیِ سقوط هستند، با حالتی تقریباً خوشحال به من گفت به‌نظر ناخوش می‌آیی.
آن روز زودتر از همیشه و با حالِ بد به خانه رفتم، برای اولین‌بار در دوران حرفه‌ای‌ام مغزم قفل کرده بود.
اما فشار روانی اثرات دیگری هم داشت.
روان‌شناسان معتقدند که توهمِ کنترل می‌تواند منجر به انطباق شود چراکه باعث می‌شود به‌جای واکنش‌های هیجانی بر روی حل مسئله متمرکز شویم. از‌این‌رو زمانی که به‌جای ترسیدن شروع کردم به مواجه‌شدن با مشکل، احتمالاً باور نداشتم که باید از حدس‌وگمان‌هایی که بعد از آن سرهم کردم متشکر باشم.
یکشنبۀ بعد از سقوط بانک لیمن، وقتی در سالن خالیِ معامله‌گری‌ام رژه می‌رفتم، یک‌بار برای همیشه باور کردم که مدل‌ها و گزارش‌های من بیش‌ازاین قادر نیستند راه را نشانم دهند. یک واقعیتِ انکارناپذیر این بود که اگر نفت به حرکت نزولی‌اش ادامه می‌داد ریسک من افزایش پیدا می‌کرد. پس تصمیم گرفتم دوشنبه که برگشتم بر روی همین موضوع که نفتِ وست تگزاس اینترمیدیِت سقوط خواهد کرد یک شرط بزرگ ببندم.
و در یک صبح شنبه، که با دوچرخه به‌سمت هادسون می‌رفتم، ناگهان به ذهنم خطور کرد که ممکن است مکزیک بدش نیاید که توافق را از نو تعریف کنیم -یعنی اختیار معامله را پس بدهند و یک جدیدش را بگیرند- توافقی که در آن آن‌ها میلیاردها دلار سود را برای کشورشان تضمین می‌کردند و کلی پول هم گیر من می آمد، چیزی که شدیداً به آن نیاز داشتم. دوچرخه را کنار خیابان
تنها با مهارکردن آن غولِ بی‌شاخ‌ودمِ بحران بود که دریافتم بازار تاچه‌حد با فیزیک متفاوت است؛ همیشه چیزی در بازار وجود دارد که از درک ما خارج است
انداختم و این ایده را برای مسئول فروشمان پیامک کردم.
تعداد زیادی تصمیم دیگر هم گرفتیم و حدس‌های دیگری هم زدیم، بعضی‌هایشان کار خودم بود، بعضی‌ها کارِ بچه‌ها و حتی رئیس هم مشارکت کرد. همه‌شان حدسیات بودند، هیچ‌کدامشان از آزمون فشار استخراج نشده بودند و همۀ آن‌ها مستلزم این بودند که استراتژی اصلی‌ام را کنار بگذارم، همین‌طور توهمِ کنترلی که قبلاً داشتم را.
مارک فِنتون-اوکریوی و همکارانش، در سال ۲۰۰۳ در مقاله‌ای با عنوان «معامله برمبنای توهمات»، ادعا کردند که فشار روانی، رقابت و حق انتخابی که در ابزارهای معامله‌گریِ مالی وجود دارد ذاتاً باعث ایجاد توهمِ کنترل می‌شود، چیزی که تجربۀ شخصی من هم آن را تأیید می‌کند. آن‌ها همچنین دریافتند که این توهمِ کنترل با عملکرد معامله‌گر رابطۀ معکوس دارد. حتی آن را کمّی کردند: «افزایش توهم کنترل به میزان یک انحرافِ معیار مساوی است با کاهش ۵۸ هزار پوند در درآمد سالانه (معادل ۸۷ هزار و پانصد دلار)».
وقتی لااقل از بخشی از توهمِ کنترلم دست کشیدم، مطمئن نبودم که آنچه در ادامه رخ داد صرفاً یک خوش‌شانسیِ محض بود یا نه.
اول اینکه مکزیک پیشنهادم برای بازتعریف قرارداد را پذیرفت، معامله انجام شد و من توانستم آن‌قدر پول درآورم که بخش زیادی از دویست میلیون دلارِ دیگری که در آن ماه از محل ریسکِ اصلی‌ام ضرر کرده بودم را جبران کنم.
بعد از آن نفتِ وست تگزاس اینترمیدیِت به سقوطش ادامه داد، در ماه دسامبر در ۳۳ دلار به کف قیمت خود رسید و برگشت. در موقعیت‌های فروش۱۵ غوغایی به‌پا کردم، سپس موقعیت‌ها را بستم و شروع کردم به پول پاروکردن در معاملات دیگر مثل نفتِ کوره و نوسانات. دسامبر خیلی خوب سپری شد و بخش عمدۀ ضرروزیانم تا پایان سال برگشت.
سپس در سال ۲۰۰۹، تداوم اُفتِ قیمت نفت باعث شد مقدار زیادی پول از نفتِ مایا جمع کنم، همۀ ۲۲۰ میلیون بشکه تسویه شد و اقدامات پوشش ریسکم را تاحد زیادی تقویت کرد. این اتفاقی بود که مدل اصلی‌ام هم می‌گفت که باید پیش بیاید اما به‌نظرم چیزی که رخ داد بیشتر خوش‌شانسی بود تا یک چیز ازقبل پیش‌بینی‌شده. به هر تقدیر کارها در اولین فصل سال به‌خوبی پیش رفت تا آن‌جا که یک مدیر که از سنگاپور آمده بود با شگفتی گفت: «سرعت پول چاپ‌کردنِ تو از اوباما هم بیشتر بود».
قراردادمان دسامبر ۲۰۰۹ به اتمام رسید و همه راضی بودند. مکزیک خالصْ شش میلیارد دلار گیرش آمد و بودجه‌اش کامل محقق شد. مجلۀ فیوچرز اند آپشنز وُرد جایزۀ «خلاقانه‌ترین و نوآورانه‌ترین استفاده از ابزارهای مشتقه» را به کشور مکزیک داد و در کنفرانس خبری‌ای که من و تعدادی از همکارانم هم در آن حضور داشتیم وزیر اقتصادشان آن را دریافت کرد. جناب وزیر در کنفرانس به‌خاطر پیش‌گویی‌هایش مورد تشویق قرار گرفت و درنهایت به چیزی که شنیده بودم آرزویش را دارد رسید و رئیس بانک مرکزی مکزیک شد.
البته من هم ترفیع گرفتم، به‌همراه یک پاداشِ حسابی و همچنین هدایت‌کنندۀ سودآورترین معاملۀ تاریخ صندوقمان لقب گرفتم.
در فوریۀ ۲۰۱۰ و در جلسه‌ای که رئیس پاداشم را به من داد گفت که از نظر او این پاداش را بیشتر به‌خاطر نقشی که در عقد این قرارداد داشته‌ام به من داده است تا باقیِ کارهایی که بعداً در طول پروژه انجام دادم.
آدم با کسی که یک چک درشت به او می‌دهد یک‌به‌دو نمی‌کند ولی آخر این چه مزخرفاتی بود که در فکرش می‌گذشت. از نظر من، تمام آنچه اهمیت داشت کارهایی بود که بعداً انجام داده بودم. تنها با مهارکردن آن غولِ بی‌شاخ‌ودمِ بحران بود که دریافتم بازار تاچه‌حد با فیزیک متفاوت است، فهمیدم که خروجی‌های دیگران و شانس چقدر اهمیت دارند و اینکه فرقی نمی‌کند چقدر تلاش کردید یا چه اندازه آماده‌اید، همیشه چیزی وجود خواهد داشت که از درک ما خارج باشد.
فصلنامۀ ترجمان چیست، چه محتوایی دارد، و چرا بهتر است اشتراک سالانۀ آن را بخرید؟
فصلنامۀ ترجمان شامل ترجمۀ تازه‌ترین حرف‌های دنیای علم و فلسفه، تاریخ و سیاست، اقتصاد و جامعه و ادبیات و هنر است که از بیش از ۱۰۰ منبع معتبر و به‌روز انتخاب می‌شوند. مجلات و وب‌سایت‌هایی نظیر نیویورک تایمز، گاردین، آتلانتیک و نیویورکر در زمرۀ این منابع‌اند. مطالب فصلنامه در ۴ بخش نوشتار، گفت‌وگو، بررسی کتاب، و پروندۀ اختصاصی قرار می‌گیرند. گزیده‌ای از بهترین مطالب وب‌سایت ترجمان همراه با مطالبی جدید و اختصاصی، شامل پرونده‌های موضوعی، در ابتدای هر فصل در قالب «فصلنامۀ ترجمان علوم انسانی» منتشر می‌شوند. تاکنون به موضوعاتی نظیر «اهمال‌کاری»، «تنهایی»، «سفر»، «خودیاری»، «سلبریتی‌ها» و نظایر آن پرداخته‌ایم.
فصلنامۀ ترجمان در کتاب‌فروشی‌ها، دکه‌های روزنامه‌فروشی و فروشگاه اینترنتی ترجمان به‌صورت تک شماره به فروش می‌رسد اما شما می‌توانید با خرید اشتراک سالانۀ فصلنامۀ ترجمان (شامل ۴ شماره)، علاوه بر بهره‌مندی از تخفیف نقدی، از مزایای دیگری مانند ارسال رایگان و دریافت یک کتاب به‌عنوان هدیه برخوردار شوید. فصلنامه برای مشترکان زودتر از توزیع عمومی ارسال می‌شود و در صورتی‌که فصلنامه آسیب ببیند بدون هیچ شرط یا هزینۀ اضافی آن را تعویض خواهیم کرد. ضمناً هر وقت بخواهید می‌توانید اشتراکتان را لغو کنید و مابقی مبلغ پرداختی را دریافت کنید.
پی‌نوشت‌ها:
• این مطلب را باب هندرسون نوشته است و در تاریخ ۲۴ دسامبر ۲۰۱۵ با عنوان «What I Learned from Losing $۲۰۰ Million» در وب‌سایت نوتیلوس منتشر شده است. وب‌سایت ترجمان آن را در تاریخ ۳ شهریور ۱۳۹۹ با عنوان «ازدست‌دادن دویست میلیون دلار چه چیزی دربارۀ بازار به من آموخت؟» و ترجمهٔ بابک حافظی منتشر کرده است.
•• باب هندرسون (Bob Henderson) از فعالان سابق بازار وال‌استریت، فیزیک‌‌دان و عکاس است. او می‌گوید درحال‌حاضر نویسنده‌ای است که در تلاش است تا برای جهان پیچیده معنایی دست‌وپا کند.
[۱] Investment Bank: این واژه، طی این مطلب، به صندوق تأمین سرمایه ترجمه شده، چراکه بانک در ایران معنای دیگری را تداعی می‌کند [مترجم].
[۲] Derivative: منظور از مشتقه دارایی یا قراردادی است که ارزش آن وابسته (مشتق‌شده) از یک دارایی دیگر است. انواع رایج قراردادهای مشتقه عبارت‌اند از: قرارداد آتی (futures contract)، پیمان آتی یا سَلَف (forwards contract)، اختیار معامله (options) و معاوضه (swaps). یکی از اهداف اصلی این ابزارها مدیریت ریسک و کاهش تأثیرات ناشی از نوسان قیمت بر تولیدکننده است [مترجم].
[۳] Stress test
[۴] Postdiction
[۵] در معاملات آتی، فروشنده و خریدار توافق می‌کنند که مقدار مشخصی از یک کالا را در زمان مشخصی در آینده با قیمتی مشخص معامله کنند. بنابراین پس از شروع قرارداد در هر روز با توجه به تغییر قیمت آن کالا در بازار، یکی از طرفین کمی زیان و طرف دیگر به همان اندازه سود می‌کند. البته در اکثر موارد خودِ قرارداد آتی تا زمان سررسید به دفعات به‌عنوان اوراق بهادار بین افراد مختلف دست‌به‌دست می‌شود. منظور از اختیار معامله هم به‌اختصار این است که یکی از طرفین قرارداد با پرداخت مبلغی مشخص اختیار فسخ معامله را از طرف دیگر می‌خرد [مترجم].
[۶] Offset: آفست یا معاملۀ معکوس یکی از تکنیک‌های مورداستفاده در معاملات مشتقه است [مترجم].
[۷] Implied volatilities
[۸] Spike to record levels
[۹] منظور حالت ممکن ولی بسیار دور از ذهن یک رویداد است (فاصلۀ بسیار دور در یک توزیع احتمال آماری که احتمال روی‌دادنش نزدیک به صفر است ولی صفر نیست) [مترجم].
[۱۰] Hedge
[۱۱] proxy hedge: پروکسی‌کردن یکی از روش‌های مدیریت ریسک است [مترجم].
[۱۲] Insolvency
[۱۳] fight the last war: پیروزی در نبرد قبلی یکی از خطاهای برنامه‌ریزی است و اشاره دارد به حالتی که در آن در طراحی راه‌حل توجه بیش‌ازحدی به بار قبلی که مشکل پیش آمده می‌شود. درصورتی که در واقعیت مشکل هربار ممکن است با ابعاد جدید روی دهد [مترجم].
[۱۴] Fannie Mae و Freddie Mac: دو شرکت فعال در حوزۀ مالیِ مسکن در آمریکا که توسط مجلس و دولت برای ساماندهی این حوزه تاسیس شده‌اند [مترجم].
[۱۵] short position: موقعیت فروش حالتی است که در آن معامله‌گر با پیش‌بینی کاهش قیمت یک سهم در آینده، مقداری از آن سهم را به‌صورت اعتباری (قرضی) خریده و بدون اینکه واقعاً آن سهم را داشته باشد آن را به قیمت روز به یک خریدار واقعی می‌فروشد. سپس بعد از مدتی که قیمت کاهش پیدا کرد با قیمت پایین‌تر (قیمت جدید) بدهی‌اش را تسویه می‌کند [مترجم].
Source tarjomaan.com