Иррациональный оптимизм

Роберт Шиллер

Иррациональный оптимизм

Как безрассудное поведение управляет рынками

О книге

Вскоре после публикации автором книги Робертом Шиллером тревожных рыночных оценок в 1996 году глава ФРС США Алан Гринспен заявил на всю страну об опасности охватившего ее жителей “иррационального оптимизма”, толкающего фондовый рынок вверх. Сегодня понимаешь, что “быки” тогда только начинали разворачиваться. Следуя этим предупреждениям, можно было упустить беспрецедентную доходность акций. Но прогнозы Шиллера сбылись, когда рынок достиг максимума и рухнул в 2000 году. В этом же году вышло первое издание книги. Автор не рассказывает в ней о том, как правильно выбрать время для входа в рынок или выхода из него; он разоблачает столь священные для многих аксиомы, в частности веру в то, что акции или недвижимость – лучший вариант долгосрочных инвестиций. Он выражает недоверие к публикуемой финансовой отчетности, рассказывает о психологических и эмоциональных факторах иррационального поведения инвесторов. Все это, как и в конце прошлого тысячелетия, звучит сегодня актуально. Книга Шиллера – прививка от легковерности.

Из краткого содержания книги вы узнаете:

Почему американскому фондовому рынку грозит долгое падение;
Почему растущие цены на жилье могут привести к увеличению спекулятивного пузыря на рынке недвижимости.

Основные идеи

Рост на рынках всегда сменяется падением. Чем выше поднимаются цены, тем сильнее они падают.
Инвесторы и покупатели жилья могут вести себя иррационально, что и происходит.
Фондовые рынки в течение многих лет могут переоцениваться или недооцениваться инвесторами.
Когда люди считают, что они получают важную информацию (например, что цены на недвижимость всегда растут), надувается спекулятивный пузырь.
Утверждение, что акции – лучший вариант долгосрочных инвестиций, основано на избирательном чтении финансовой истории.
Нет доказательств того, что со временем акции “обставят” облигации или что недвижимость – отличное вложение средств.
СМИ способствуют развитию пузырей. Поскольку пресса фактически не имеет границ, пузыри в одной стране часто приводят к возникновению таких же в другой.
Финансовых журналистов нельзя считать надежными советчиками по инвестированию. Их работа – продавать истории, а не предлагать беспристрастный анализ.
Пузыри подпитывают себя сами. Рост цен подогревает ожидания на еще больший подъем.
Настоящая диверсификация вложений подразумевает наличие инвестиционной корзины с широким набором активов.

Об авторе

Роберт Шиллер – профессор экономики Йельского университета. Автор книг “Новый финансовый порядок”, “Волатильность рынка” и “Макрорынки”.

Краткое содержание

Помня об основах

Традиционная финансовая теория предполагает, что люди рационально подходят к принятию экономических решений. Инвесторы анализируют финансовые отчеты, вычисляют доходность, сравнивают варианты инвестиций, изучают экономические показатели, рассматривают альтернативные вложения, рассчитывают соотношение доходности к риску и только затем покупают или продают активы. Поскольку все, начиная с вашего соседа, биржевого спекулянта, и заканчивая руководителями ФРС США, используют модели, построенные на традиционной теории и, следовательно, на том, что люди рациональны, это оказывает огромное влияние на экономику, в том числе и на управление частным капиталом. Но есть масса доказательств того, что решения индивидуальных инвесторов иррациональны. Наиболее яркий пример – ситуация конца 1990-х, когда миллионы людей инвестировали в переоцененный фондовый рынок, веря в то, что тот и дальше будет расти. Даже когда рынок превысил исторический максимум, а курсы акций оторвались от традиционной привязки к выручке, прибыли и основным показателям, люди продолжали покупать.

“Сегодня в воздухе витает дух чрезвычайно завышенных ожиданий, если не сказать иррационального оптимизма”.

“Люди оптимистично настроены в отношении будущего фондового рынка. Не хватает трезвого взгляда и способности предвидеть понижательную тенденцию и ее последствия”.

После катастрофы 2000 года инвесторы перенесли свой спекулятивный подход на рынок недвижимости. Хотя цены здесь начали расти еще в 1997 году, настоящий бум случился уже после 2000 года. Одна из причин заключалась в том, что несчастные покупатели, утратив доверие к акциям, не извлекли никаких уроков. Вместо того чтобы стать более осторожными и консервативными, они перенесли свою слепую веру в неизменный подъем рынка с ценных бумаг на недвижимость, хотя рациональные инвесторы не должны себе этого позволять.

“Рост цен на жилье с 1997 года намного опережал динамику увеличения доходов населения, что ставило под вопрос их стабильность в долгосрочной перспективе”.

“Возросшая роль как спекулятивных рынков жилья, так и прочих рынков в корне изменила нашу жизнь”.

С 1997 по 2004 год цены на жилую недвижимость в США в реальном выражении взлетели в среднем на 52%. Беспрецедентный случай в истории страны. Даже если это не идет ни в какое сравнение с троекратным ростом фондового рынка с 1995 по 2000 год, бычий рынок недвижимости все же нарушает обычные представления о темпах роста стоимости жилья. В 1985 году средняя цена дома или квартиры равнялась среднедушевому доходу за 4,9 года. К 2002 году на наиболее волатильных рынках она уже составляла сумму, эквивалентную среднедушевому доходу за 7,7 года. Столь ощутимое повышение заставило даже газетчиков вспомнить о любимом слове “пузырь”, которое они использовали для фондового рынка.

“СМИ активно формируют общественное мнение и категории мышления, а также создают среду, в которой разыгрываются события на спекулятивном рынке”.

“Появление время от времени пузырей на спекулятивных рынках создает большие проблемы для тех, кто отвечает за разработку политики”.

Фондовый рынок в исторической перспективе

В 1994 году промышленный индекс Dow Jones находился на уровне 3600 пунктов. К началу 2000 года он вырос в три с лишним раза – до 11700 пунктов. За этот период ВВП США вырос менее чем на 40%, а совокупная прибыль корпораций – менее чем на 60%. На фоне этих цифр подобный рост курса ценных бумаг был неоправдан. Скачок на американском рынке в 1982–2000 годах был самым значительным за всю историю. Однако прибыль компаний не росла столь же стремительно – она увеличивалась неспешно, но уверенно, как и сто с лишним лет назад. Вместе с тем в начале 1990-х наблюдалось временное ускорение роста прибыли. Инвесторы, купившие акции компаний-пузырей по неразумным ценам, по наивности решили, что подобная динамика сохранится и в будущем. Однако у экономики было много причин сбавить обороты. Единственный пример в американской истории, хоть как-то напоминающий пузырь 1990-х, – это “бурные 20-е”, закончившиеся крахом в 1929 году. Но даже 1920-е годы выглядят очень скромно на фоне пузыря, надувшегося к началу XXI века.

“Мы видели наглядное подтверждение высокой уверенности инвесторов и не менее большие надежды на рынок в период достижения им своего пика в 2000 году, после чего эта уверенность растворилась”.

“Психологические якоря рынка цепляются за странные вещи на «илистом дне» нашего сознания”.

Что касается рынка недвижимости, с конца 1990-х и до 2004 года цены на жилье в США росли беспрецедентными темпами. Нечто подобное происходило только раз – после окончания Второй мировой войны. Но тот скачок цен поддерживало государство: вернувшиеся домой участники войны в массовом порядке женились, заводили детей и приобретали жилье на правительственные субсидии. Послевоенный бум не был спекулятивным в отличие от ажиотажа 2000-х годов, который ни в коей мере не обусловлен ни приростом населения, ни процентными ставками, ни увеличением затрат на строительство. Люди покупают жилье по такому же принципу, как покупали акции в 1990-х – в надежде на рост. Но финансовая история доказывает, что эти ожидания неоправданны. С 1890 по 2004 год цены на недвижимость ежегодно росли в реальном выражении примерно на 0,4%. Можно предположить, что у цен на жилье низкий потолок. Более 97% земель в США пустуют, и подыскать себе место для жизни вдали от мегаполисов довольно легко.

“Существуют моменты, когда аудитория очень восприимчива к оптимистичным заявлениям, но также наступают и моменты, когда этого не происходит”.

“Иррациональный оптимизм – психологическая основа формирования спекулятивного пузыря”.

Коэффициент цена/прибыль

Как правило, периоду высокой доходности предшествуют годы с низким коэффициентом цена/прибыль, а периоду низкой или даже отрицательной доходности – с высоким. В январе 2000 года коэффициент цена/прибыль достиг уровня 44,3. Предыдущие максимумы были намного скромнее. В 1901 году коэффициент добрался до беспрецедентной на тот момент отметки 25,2 и оставался на этом уровне почти 10 лет, после чего начал падать. К 1920 году рынок потерял 67% своей реальной долларовой стоимости. Второе значительное повышение коэффициента (уже до 32,6) приходится на сентябрь 1929 года, когда рухнул американский фондовый рынок. К 1932 году индекс S&P потерял более 80% своей реальной стоимости. Реальный индекс S&P Composite смог вернуть себе позиции сентября 1929-го только в декабре 1958 года. В третий раз коэффициент цена/прибыль достиг больших высот в январе 1966 года, добравшись до локального максимума 24,1. К 1975 году реальный курс акций “похудел” на 56%. Но падение не было внезапным. Курс прыгал вокруг своего пика 1966 года в течение нескольких лет, а затем откатился.

“Если цены (курсы) продолжают расти, то степень иррационального оптимизма повышается под влиянием самого процесса роста”.

По рынку жилья США таких данных нет. Отчасти потому, что до недавнего времени американцы не думали о покупке дома или квартиры как о спекулятивных инвестициях. Они их приобретали, чтобы там жить, а не перепродавать. Жилищные бумы если и случались, то локально, и обычно были связаны с транспортными изменениями – появлением нового водного канала, железной дороги или автотрассы. Возникновение спекулятивного рынка жилья, не сдаваемого внаем, в масштабах всей страны стало абсолютно новым явлением.

Двенадцать факторов образования пузырей

Если у беспрецедентного взлета фондового рынка после 1982 года и цен на жилье после 1997 года не было оснований, то почему это произошло? Точно определить причины сложно, но следующие 12 факторов, вероятно, сыграли свою роль:

Общество собственников. Политические изменения в мире (падение Берлинской стены, переход Китая к рыночной экономике) убедили всех, что идеалы капитализма подходят любой стране. В конце 1990-х все были свидетелями устойчивого роста в США инвестиций в фондовый рынок и стремительно дорожающей недвижимости. Люди перестали делать сбережения и начали заниматься спекуляциями.
Культурные изменения. В условиях растущего рынка материальные ценности вышли на первый план. Согласно опросу, проведенному Roper Starch в 1975 году, только 38% респондентов отметили пункт “много денег” как непременное условие хорошей жизни, а в 1994 году таких было уже 63%. Поскольку рынки ценных бумаг и недвижимости дают надежду на быстрое обогащение, люди готовы взвинчивать на них цены. Рост цен порождает ожидания, что так будет всегда, и укрепляет уверенность, что подорожавший актив – “беспроигрышный”. Массовые сокращения, снижение уровня солидарности среди работников превращают их в индивидуалистов, все охотнее рассматривающих спекуляции как возможность заработать.
Новые технологии. Интернет и сотовые телефоны предоставляют новые мощные каналы для развлечений, обучения, коммуникаций, инвестирования и прочего. Влияние новых технологий в будущем огромно, но непредсказуемо. То, как общество их воспринимает, значит для создания бума на рынке больше, чем экономическая ситуация. Когда в 1990-х годах надувался спекулятивный пузырь, новым технологиям пророчили большое будущее. Сегодня эти прогнозы скромнее, но курсы акций технологических компаний до сих пор неоправданно высоки.
Денежно-кредитная политика. Несмотря на предупреждения Алана Гринспена в 1996 году, Федеральная резервная система (ФРС) не изменила свою политику, чтобы перекрыть кислород растущему пузырю. Действительно, в той же самой речи глава ФРС заявил, что его ведомство не заботит судьба пузырей. Более того, снижение процентной ставки в 2001 году (скорректированная с учетом инфляции, она достигла отрицательных значений), вероятно, только подогрело ажиотаж на рынке жилья.
Демографическая ситуация (беби-бум). Обычно аргументы, доказывающие неразрывную связь между растущим рынком и беби-бумом, довольно сомнительны. Вместе с тем влияние роста рождаемости – одна из наиболее обсуждаемых тем как для фондового рынка, так и рынка жилья. И все эти разговоры и слухи сами по себе воздействуют на курс акций или цены на недвижимость.
Бизнес-новости. Изменился масштаб и характер подачи деловой информации. Газеты превратили свои традиционные блоки новостей о бизнесе в разделы “Деньги” с советами, куда вкладывать средства. В материалах о компаниях все чаще публикуются мнения аналитиков о том, что может означать та или иная новость для инвесторов. Таким образом, тема инвестиций постоянно присутствует в сознании читателя. Подобно рекламе, сражающейся за долю внимания, новостные СМИ делают акцент на возможностях для инвестирования и спекуляций. Чем больше люди о них задумываются, тем больше подобных операций происходит. Масс-медиа постоянно освещают события на рынках, так как изменения цен находятся в центре внимания общественности. Чтобы завоевать аудиторию, СМИ публикуют наиболее острые споры и обсуждения. Эксперты легко получают телевизионное время, поскольку они интересны зрителю, но отнюдь не благодаря своим знаниям и проницательности. Цель масс-медиа – удержать аудиторию, а не обучать ее. Вот почему влияние СМИ на рынки огромно.
Оптимистичные прогнозы аналитиков. Как показало исследование 1999 года, лишь 1% рекомендаций аналитиков по 6000 компаний был “продавать” – десятилетием ранее их было в 9 раз больше. Когда на рынке зрел пузырь, аналитики инвестиционных банков давали значительно более благоприятные прогнозы по акциям своих клиентов, чем независимые аналитики, несмотря на то что оценки тех и других по прибылям компаний почти не отличались. После падения фондового рынка в 2000 году регуляторы все же предприняли, пусть и запоздалые, меры против должностных преступлений со стороны аналитиков. Но хотя рекомендаций “продавать” стало значительно больше, пока еще рано снимать с повестки дня вопрос о предвзятости прогнозов аналитиков.
Пенсионные планы с фиксированными взносами. До 1981 года большинство работодателей предлагали своим работникам пенсионные планы с фиксированными выплатами при выходе на пенсию. Теперь подобные планы – история. Им на смену пришли пенсионные планы с фиксированными взносами, а собранные средства все чаще инвестируются в акции, что подстегивает спекулятивные операции.
Развитие взаимных фондов. Количество взаимных фондов в США выросло с 350 в 1982 году до 3513 в 1998-м. Отчасти столь быстрый рост связан с их участием в пенсионных планах с фиксированными взносами, а также с широкой рекламой. Взаимные фонды подтолкнули к выходу на рынок немало наивных инвесторов, убедив их, что опытные специалисты помогут им заработать. Идея о том, что вкладывать в фонды взаимных инвестиций выгодно, удобно и безопасно, привлекает многих инвесторов и тем самым способствует росту акций.
Снижение инфляции. Население рассматривает инфляцию как некий показатель экономической ситуации, считая, что высокая инфляция – плохо, а низкая – очень хорошо. Люди не понимают, что такое инфляция. Поскольку СМИ приводят данные о долгосрочной доходности фондового рынка прошлых лет без учета инфляции, это порождает у людей завышенные ожидания.
Расширение возможностей для торговли акциями. Появление дисконтных брокеров и ряд регулирующих мер Комиссии по ценным бумагам и биржам США упростили выход на фондовой рынок непрофессионалов. Системы онлайн-трейдинга делают информацию об акциях более доступной для инвесторов-любителей и расширяют временные границы их пребывания в рынке. Коэффициент оборачиваемости ценных бумаг (количество акций, проданных за год, деленное на общее количество акций) активно растет.
Азартные игры. Сегодня в США намного больше возможностей для любителей азартных игр, чем когда-либо, начиная с 1870-х годов. Более века назад государство объявило большинство из них вместе с лотереями вне закона. Азартные игры подталкивают людей и к другим рискованным действиям – например, к игре на фондовой бирже.

Новая экономическая эра

Когда рост фондового рынка вселяет в инвесторов уверенность относительно перспектив в будущем, это еще больше взвинчивает курсы и побуждает остальных последовать их примеру. При циклическом повышении цен на акции у участников рынка притупляется чувство риска. Примеры крупных удачных сделок притягивают людей и заставляют их присоединиться к игре. Для многих принятие инвестиционных решений не предполагает никакой аналитики или расчетов. Эмоциональная составляющая для них так же сильна, как при выборе места проведения отпуска.

В течение всего XX века каждый значительный подъем фондового рынка сопровождался предсказаниями о наступлении “новой эры”. В 1901 году многие кричали о том, что благодаря распространению инвестиционных трастов и многочисленным слияниям компаний в экономике возникнет “общность интересов”, которая и положит конец пагубному снижению курсов, царившему все предыдущее десятилетие. В начале 1929 года проповедники “новой эры” вновь заговорили о наступлении эпохи процветания, теперь уже благодаря процессам индустриализации. В 1960-е годы национальный оптимизм и программа Джонсона “Великое общество” еще больше укрепили веру американцев в “новую эру”. В 1990-х годах благодаря Интернету “новая эра” наступила в очередной раз. Все эти годы предсказатели ошибались, выдавая миф за реальность. Когда настроения, схожие с идеями о “новой эре”, охватывают и рынок недвижимости, – это весьма тревожный сигнал.

Сила чтения - тут еще больше книг в кратком изложении

Также подписывайтесь на другие мои каналы:

Evolution - канал о технологиях будущего
Шаг за шагом в Telegram - Мой авторский блог в котором я рассказываю о заработке на каналах в Telegram, а также делюсь информацией которая актуальна для меня и, возможно, будет полезна и тебе:)
Бизнес Ментор - это твой бизнес наставник, который поможет тебе максимально быстро добиться успеха и разбогатеть!
Денежный поток | Cash flow - Канал посвящен наращиванию капитала и построению денежного потока.
Развивайся с Forbes - это канал о бизнесе, экономике, финансах, карьере и стиле жизни. Только лучшие статьи топового журнала.