Хрупкое равновесие

Владислав Иноземцев, доктор экономических  наук, директор Центра исследований постиндустриального общества

2017 год в России встречали с известной долей пессимизма. Очевидные исторические аналогии, нестабильная экономическая ситуация и нарастающая конфронтация с Западом не позволяли без страха смотреть в будущее. Однако в целом год для российской экономики завершается благополучно. Сценарии развития событий в новом году выглядят намного более неопределенно: влияние внешних факторов в дальнейшем будет только нарастать.

Уходящий год не принес российской экономике никаких толчков к развитию: она продолжает оставаться «на дне», при этом реальные доходы населения так и не выросли, хотя россияне стали немного увереннее смотреть вперед, а бизнес привык к изменившимся условиям. Серьезных потрясений на финансовых рынках в 2017 году также удалось избежать. На первый взгляд, практически наверняка можно утверждать, что следующий год не должен оказаться сложнее: инфляция и процентные ставки в России находятся на своем историческом минимуме (первая — около 4%, вторые — на уровне 8,25%); нефть с начала года успела вырасти более чем на 15%; резервный фонд не потрачен окончательно; рисков социальных протестов тоже нет. Плебисцит о доверии Владимиру Путину и Чемпионат мира по футболу — вот что предположительно может «сделать» фон следующего года. Этот фон обещает быть нейтральным и располагающим к умеренному оптимизму.

Однако наступающий год способен оказаться не таким спокойным, как это можно предположить с высоты сегодняшнего дня. В этот раз риски могут прийти извне. Причем теперь речь идет о реальных глобальных экономических проблемах, а не мелких неприятностях вроде очередного рассекреченного офшорного досье или новой волны персональных и секторальных санкций со стороны США или ЕС.

Сегодня даже самая поверхностная оценка западной экономики позволяет сделать вывод о стремительном «надувании» финансовых пузырей. Не будем углубляться в воспоминания о том, насколько поднялись цены на активы с тех минимумов, которых они достигли в самой глубокой точке падения в 2009 году — гораздо интереснее сравнить докризисные максимумы 2008 года с нынешним состоянием рынков.

Надувание щек

Европа в этом отношении дает умеренные основания для беспокойства. По сравнению с концом весны 2008 года фондовый индекс в Лондоне вырос на 23,4% (здесь значительную роль играет девальвация фунта стерлингов после британского референдума 2016 года), в то время как бурный рост на бирже Франкфурта (на 66,8%) уравновесился другими региональными биржами, вследствие чего интегральный EuroStoxx50 снизился на 4,5%. Зато в США ситуация выглядит более драматичной: с максимумов, достигнутых в октябре 2007 года, индекс DJIA поднялся на 67,3%, S&P — на 68,3%, а NASDAQ — в 2,87 раза (судя по динамике индексов: www.comdirect.de). И темпы роста в последние месяцы только увеличиваются. Всего за 12 месяцев капитализация фондового рынка США повысилась на $4,65 трлн — или ровно на три ВВП России, исчисленных с применением текущего валютного курса (рассчитано по https://ycharts.com/indicators/us_total_market_capitalization).

С момента президентских выборов в Америке, состоявшихся год назад, индекс DJIA установил 73(!) рекорда — больше, чем за любые 12 месяцев своей истории (см.: https://www.thebalance.com/dow-jones-closing-history-top-hights-and-lows-since-1929-3306174). Рост по индексу DJIA с начала года составляет уже 19,4%, при том что среднегодовые темпы прироста за предшествующие пятнадцать лет составляли 5,67%. Отношение прибыли компаний к их капитализации сейчас находится ниже 5% и уменьшается десятый год подряд (см.: www.investorsfriend.com/djia-valuation).

Американские корпорации дорожают такими темпами, что по итогам 2016 года все десять самых дорогих компаний мира были американскими: такую картину в последний раз мы наблюдали в 1994 году, когда Россия еще даже не думала вставать с колен, а Китай оставался «провинцией» мировой экономики. Если применять к оценке ситуации методики Уоррена Баффета, можно подсчитать, что американские фондовые индексы сегодня переоценены на 14–18%.

Восточный календарь

В Азии ситуация выглядит иначе. Очарование биржевой торговлей в этих краях прошло давно. Где-то это произошло в 2008 году, где-то — в конце 1990-х, или как, например, в Японии — во второй половине 1980-х (сегодня индекс Nikkei составляет всего 57,9% от своего пикового значения, достигнутого 29 декабря 1989 (!) года). Индексы в Гонконге (Hang Seng) и Шанхае (Shanghai Composite) сейчас торгуются на уровнях, которые на 10,5% и 42,2% ниже максимумов весны 2007/08 гг. соответственно. Однако азиатские товарищи «отрываются» на недвижимости — товаре, наиболее быстро дорожающем в условиях экономического подъема в этой части мира. С предшествующего пика 2008 года средняя цена жилья в Гонконге выросла в 2,3 раза, в Пекине — в 3,6 раза, в Шанхае и Гуаньчжоу — в 5–7 раз. По самым скромным оценкам, здесь «пузырь» надулся на сумму, сопоставимую с недавним ростом американского фондового рынка, — на $3,5–4 трлн менее чем за десять лет. Только в этом году в Гонконге были зафиксированы два мировых рекорда: покупка земельного участка под строительство высотного здания за $3,1 млрд и части уже действующего офисного комплекса за $5,2 млрд. Подобные приобретения имеют смысл не только во время ожидания роста цен, поскольку окупаемость на аренде составляет от 60 лет.

«Пузырятся» не только рынки активов, но и все другие точки приложения спекулятивного капитала. Самая дорогая покупка предмета искусства в 2008 году («Триптих» Фрэнсиса Бэкона) обошлась Роману Абрамовичу в $85,9 млн, самая дорогая сделка уходящего года установила мировой акционный рекорд: это продажа на торгах Christie's картины Леонардо да Винчи за $450 млн (работа «Спаситель мира» прежде находилась в коллекции российского миллиардера Дмитрия Рыболовлева). Самый дорогой трансферт в мировом футболе в 2008 году (переход Робиньо из мадридского «Реала» в «Манчестер Сити») стоил Є43,1 млн. В 2017-м Неймар из «Барселоны» был куплен PSG уже за $222 млн.

Я уже не говорю о появившемся в 2009–2010 годах (как раз на выходе из предшествующего кризиса) рынке криптовалют, который по-настоящему «ожил» именно в 2017 году. С начала года и до 20 ноября его капитализация выросла в 10,5 раз, превысив $165 млрд. Заметим: все это происходит на фоне практически отсутствующей инфляции, стагнирующих и в США, и в Европе доходов населения, а также относительной дешевизны как инвестиционных товаров, так и кредитных средств. Хотел бы ошибаться, но все происходящее свидетельствует о серьезной неустойчивости на рынках, которые могут развернуться при любом сигнале, который будет сочтен инвесторами достаточно значимым.

На этом фоне, используя терминологию отечественных лидеров, российская экономика выглядит «не менее особенной», чем вся наша страна. С одной стороны, фондовые рынки не то чтобы не выросли — на общем фоне они просели, и очень значительно. Долларовый RTSI по состоянию на середину ноября потерял от максимумов 2008 года более 54% (причем никакого ралли на протяжении последних 12 месяцев не отмечалось). С другой стороны, недвижимость тоже не показала роста цен. Напротив, средняя цена квадратного метра жилья в Москве за эти годы опустилась в долларах на 58% (рассчитано согласно данным сайта https://www.irn.ru). Размер резервных фондов правительства в валютном эквиваленте снизился за девять лет в 2,4 раза. Иначе говоря, ни один из показателей не свидетельствует о том, что отечественная экономика сегодня даже отдаленно напоминает по своей устойчивости ту самую, по которой нанес свой удар относительно непродолжительный кризис 2008–2009 годов.

Старый новый год?

Насколько вероятна серьезная коррекция на мировых рынках в 2018–2019 годах, и чем она может быть чревата для России? Оценка динамики индекса DJIA показывает повторяющиеся циклы колебаний: плавный подъем, относительную остановку, потом резкий скачок и резкий спад. Значительные скачки — на 25,2% в 1999 году и на 22,6% в 2006–2007-м сопровождались падением — относительно растянутым на 2000-2002 годы (на 30,1%) и стремительным в 2008-м (на 33,7%). В 2005-м, за три года до краха, индекс демонстрировал незначительный спад (на 0,6%). Сегодня картина почти повторяется: рост по итогам года превысит 20%. В 2015-м фиксировалось такое же осторожное падение, как было до этого и в 2005-м (на 2,2%) ( источник этих данных — https://www.tradingninvestment.com/stock-market-historical-returns/). Если индексы в США и Европе скорректируются больше чем на 20%, это почти наверняка вызовет серьезную волну распродаж на рынках недвижимости по всему миру и обвалит цены на инвестиционные товары, а также, наконец, заметно замедлит развитие экономики Китая, во многом подпитываемое строительным и инфраструктурным бумом. С отставанием на 2–4 квартала за падением цен на металлы последует волна снижения цен на газ и нефть. Удар по фондовым рынкам будет нанесен еще раньше. Учитывая, что в условиях кризиса всегда растет спрос на доллар, в котором в глобальном масштабе сделано до 70% всех корпоративных долгов, несложно предсказать рост его курса по отношению ко всем мировым валютам, а по отношению к рублю тем более.

Учитывая текущее состояние российской экономики, запуск нового кризиса в глобальном масштабе может стать для нее даже более серьезным испытанием, чем потрясения 2008 (2009) года и 2014-го. За период с 2008 года российская экономика выросла суммарно только на 5,4% (если учесть рост в 2017 году на 2,2%), тогда как американская —

на 12,7%, а европейская — на 8,8%. Если в 2018-2019-м Россию будет ждать падение ВВП хотя бы на 2–4%, это окончательно закрепит траекторию «большой волны» (периода роста в 2000–2007 годах, полной стагнации в 2008–2015 гг. и стадии спада, который способен продлиться до середины 2020-х (расчеты и подробное описание этого феномена см.: Иноземцев, Владислав. «Доживем до 2023-го: почему настоящий кризис только начинается», РБК, 2015, 22 декабря, с. 7), и сделает новый срок президента Владимира Путина, мягко говоря, неубедительным с экономической точки зрения. Вряд ли стоит считать, что нефть рухнет до минимумов начала 2016 года, но ее стабилизация ниже $45 за баррель при подобном сценарии выглядит более чем вероятной, а это полностью блокирует рост в России на много лет вперед.

Конечно, хочется верить в то, что наступающий год станет для нашей экономики хотя бы столь же благополучным, каким был и год уходящий. Однако циклический характер развития мирового хозяйства никто не отменял, а масштабные финансовые вливания, которые в последние годы осуществляли центральные банки, способны скорее отсрочить кризис, чем его предотвратить. Опасность, грозящая российской экономике если и не в 2018-м году, то в любом случае в относительно близкой перспективе, многократно усугубляется тем, что отечественные власти, судя по всему, уверовали в то, что весь негатив, который может прийти с Запада, ограничивается экономическими санкциями и политическим пикированием,

хотя на самом деле Россия остается более тесно связанной с миром экономически, чем политически и социально. И эта связка намного существеннее и прочнее, чем многим хотелось бы думать.