Global macro 2023 outlook

2022 был непростым для экономики всего мира в целом и для финансовых рынков в частности. Мы столкнулись с серьезными геополитическими рискам, высокой инфляцией и ужесточением количественных смягчений, последствиями нарушения логистических цепочек и ряда крупных банкротств. В этом обзоре мы дадим свое видение и основные тенденции 2023 года. Наш обзор основан на аналитических отчетов крупнейших участников финансовых рынков

Основные драйверы

Борьба с инфляцией, денежно-кредитная политика и макросантимент

Инфляционные ожидания и прогнозы по ключевым ставкам

Перечисляем инфляционные ожидания и прогнозы по ставкам основных участнкв

В конце консолидированный вывод

Страновые прогнозы Morgan Stanley

Соединенные штаты Америки

Негативный сценарий

Базовая инфляция продолжает ускоряться в 2023 году, вынуждая ФРС более агрессивно повышать ставки и ввергая США в рецессию. ФРС предлагает еще три повышения на 75 б.п. на заседаниях в декабре, январе и марте, достигнув пиковой ставки 6,125% (на 150 б.п. выше базового сценария). Ужесточение политики и более слабый глобальный рост подталкивают США к рецессии с 1 квартала 2023 года по 3 квартал 23 года, поскольку отставание от политики продолжает подпитывать экономику, а во 2 квартале 2023 года рост достиг дна. Значительное ужесточение финансовых условий вызывает событие ликвидности, вынуждая ФРС прекратить количественное ужесточение и начать агрессивно снижать ставки, начиная с середины 2023 года, до уровня ниже нейтрального, чтобы стимулировать рост. В этом сценарии мы прогнозируем рост ВВП на уровне -0,7% в четвертом квартале/четвёртом квартале в 2023 году (-0,3% г) и на 1,7% в четвёртом/четвёртом квартале 2024 года (1,1%г).

Базовый сценарий

Экономика США едва минует рецессию в 2023 году, но приземление не кажется таким уж мягким, поскольку рост числа рабочих мест значительно замедляется, а уровень безработицы растет. ФРС удерживает ставки на пике почти весь 2023 год, прежде чем систематически снижать ставки до нейтральной. Мы прогнозируем рост ВВП в следующем году на уровне 0,3% в четвертом квартале/четвёртом квартале (0,5% г), едва минуя рецессию, а затем восстановимся до 1,4% роста в 4 кв/4 квартале в 2024 году (0,9% г), поскольку ФРС постепенно снижает ставки до нейтрального уровня.

Позитивный сценарий

ФРС совершает удобную мягкую посадку. Смягчение предложения происходит в ускоренном темпе, что снижает инфляцию без значительного снижения спроса. Сохраняющийся рост потребления поддерживает рынок труда и повышает инфляцию жилья, но ослабление цепочек поставок более заметно снижает инфляцию товаров. ФРС предлагает еще два повышения на 25 б.п. в марте и апреле, достигнув пиковой ставки 5,125% в апреле 2023 г., прежде чем начать снижение в январе 2024 г. В этом сценарии мы прогнозируем рост ВВП на уровне 1,1% в 4/4 кв. ) и 1,6% 4Q/4Q в 2024 г. (1,4%Г).

Еврозона

Негативный сценарий

В результате более разрушительных ограничений энергоснабжения, например, из-за холодной зимы, рецессия усугубится. Однако инфляция вырастет в начале 2023 года, и ЕЦБ еще больше поднимет ее в 1 квартале 2023 года, а затем резко сократит во 2 половине 2023 года.

Базовый сценарий

Мы видим снижение активности в 2023 году на фоне продолжающегося энергетического кризиса и ужесточения денежно-кредитной политики, при этом инфляция остается значительно выше целевого уровня как в этом, так и в следующем году. Мы полагаем, что из-за опасений по поводу инфляции ЕЦБ еще больше повысит процентную ставку до конечной ставки 2,5% в 1 квартале 2023 года, а затем снизит ее до нейтральной в начале 2024 года.

Позитивный сценарий

Прогресс, достигнутый в ответ на энергетический кризис, позволяет избежать рецессии в 2023 году. Предельная процентная ставка ЕЦБ переместится на 3,0%, поскольку более благоприятный прогноз приводит к более устойчивому внутреннему инфляционному давлению.

Российская федерация

Негативный сценарий

С расширением российской агрессии, вдобавок к ослаблению внешней среды и усилению санкций, мы предполагаем, что экономическое сотрудничество между Россией и Востоком разрывается. Это негативно скажется на доходах от экспорта, подтолкнув экономику к более глубокой рецессии на 4,0% в годовом исчислении в 2023 году. Резкое падение доходов от экспорта затруднит ЦБ РФ стабилизацию валютного рынка. Мы бы предположили, что произойдет еще один этап обесценения рубля, за которым последует всплеск инфляции и падение внутреннего спроса.

Базовый сценарий

Мы видим сохраняющийся шок со стороны предложения и вынужденную структурную трансформацию экономики с более низкими технологиями, что приводит к затяжной рецессии и более низкому потенциальному росту. Мы видим сокращение ВВП на 3,7% в годовом исчислении в 2022 году, за которым последует рецессия (-2,1% в годовом исчислении) в 2023 году. При этом высокие цены на сырьевые товары должны удерживать бюджетный баланс в узде, а профицит счета текущих операций находится на историческом максимуме.

Позитивный сценарий

Мы по-прежнему исходим из того, что конфликт продолжается и торговля между Россией и ЕС нарушена. Тем не менее, более высокий мировой рост и цены на сырьевые товары будут положительными для экономики, а более тесное экономическое сотрудничество с Китаем и Индией должно позволить России стабилизироваться, при этом рост в 2023 году составит 0,5% г/г.

Вынужденная структурная трансформация. До сих пор в 2022 году темпы роста были неожиданно высокими. Во-первых, ЦБ РФ быстро ввел меры контроля за движением капитала и экстренно повысил ставку, тем самым предотвратив неконтролируемое обесценивание рубля и смягчив инфляционный удар по доходам населения. Во-вторых, несмотря на ощутимое сокращение внутреннего спроса на 9,6% с начала года (SA, 1H22) и все более частые перебои в экспорте углеводородов, резкое сокращение импорта из-за санкций и сбоев в логистике означало, что чистый экспорт внес положительный вклад в рост и общий ВВП сократились на 6,4% с начала года (SA, 1H22). В результате мы ожидаем, что в 2023 году ВВП сократится на 3,7% в годовом исчислении, что меньше, чем предполагалось изначально. Тем не менее отсутствие доступа к западным технологическим товарам должно все больше сказываться на инвестициях и производительности. Мы ожидаем рецессии на уровне 2,1% в 2023 году, в то время как отказ от высокотехнологичного производства и услуг, а также снижение предложения рабочей силы должны привести к потенциальному росту всего на 1% в год. Инфляция: Стагнация внутреннего спроса привела к снижению инфляции: вторжение России в Украину, снижение серьезного риска и последующие экономические санкции Запада привели к обесцениванию рубля, в результате чего инфляция подскочила до 17,8% г/г в апреле с 9,2% г/г в феврале. Однако с тех пор инфляция неожиданно снизилась до 13,7% в сентябре, чему способствовало укрепление рубля, падение потребительского спроса и недавний новый урожай. Свою роль играет и значительное снижение инфляционных ожиданий. На самом деле недельные инфляционные отчеты стали незначительно положительными только со второй половины сентября. Мы ожидаем, что в этом году инфляция составит в среднем 13,8% в годовом исчислении и замедлится до 6,4% в 2023 году, несмотря на сохраняющиеся перебои с поставками, чему способствует сильный эффект базы, а также стагнация внутреннего спроса и сильный курс рубля. Денежно-кредитная политика: Замедление инфляции для возможности дальнейшего смягчения: после вторжения России в Украину ЦБ РФ в экстренном порядке повысил ставку до 20,00% и ввел контроль за движением капитала на фоне снижения риска, но затем быстро отменил ужесточение и снизил ключевую ставку до 7,50%. , ниже уровня до вторжения. Совсем недавно, в октябре, ЦБ оставил ключевую ставку без изменений, подав нейтральный сигнал. Мы ожидаем сохранения ключевой ставки на уровне 7,50% на предстоящих заседаниях до конца 2022 года, а в 2023 году мы видим замедление инфляции на фоне слабого роста и, в частности, слабого спроса населения, что позволит ЦБ снизить ключевую ставку до 6,50%. Профицит счета текущих операций на историческом максимуме: в то время как экспорт углеводородов в ЕС все больше нарушается, высокие цены на сырьевые товары и перенаправление экспорта в сторону азиатских потребителей поддерживают финансовое и внешнее сальдо. Профицит счета текущих операций России достиг 198,4 млрд долларов США за первые девять месяцев года (по сравнению с 75,3 млрд долларов США в 1-3 кварталах 2021 года) и в этом году должен достичь 255 млрд долларов США, или 11,4% ВВП, по сравнению с профицитом в 122 млрд долларов США. (или 7,1%) в 2021 году. Если предположить, что цена на нефть марки Brent составит 108 долларов США за баррель в 2023 году, а российская нефть марки Urals будет продаваться со скидкой 20 долларов США за баррель, профицит счета текущих операций останется на уровне 145 миллиардов долларов США, или 7,0% от ВВП, высокий по историческим меркам. Где риски? В нашем медвежьем случае, с расширением российской агрессии, мы предполагаем, что экономическое сотрудничество между Россией и Востоком разрывается. Это негативно сказалось бы на доходах от экспорта, подтолкнув экономику к более глубокой рецессии на 4,0% в годовом исчислении в 2023 году. В нашем бычьем случае мы по-прежнему исходим из того, что конфликт продолжается, а торговля между Россией и ЕС нарушена. Тем не менее, более высокий мировой рост и цены на сырьевые товары будут положительными для экономики, а более тесное экономическое сотрудничество с Китаем и Индией должно позволить России стабилизироваться, при этом рост в 2023 году составит 0,5% г/г.

Украина

Столкнувшись с серьезным потрясением: российское вторжение нанесло серьезный удар по экономике. ВВП сократился на 15,1% г в 1 квартале и на 37,2% г во 2 кв22. По оценкам Минэкономики, в 3 квартале сокращение смягчилось до 30,0% с начала года, что свидетельствует об улучшении SA на 12,6% после кумулятивного падения на 44% в 1П22 по сравнению с концом 2021 года. Мы ожидаем умеренного положительного последовательного роста в 4 кв. 2022 г. при общем сокращении ВВП в 2022 г. на уровне 29,5% по сравнению с предыдущим годом. Тем не менее, поскольку российские ракетные удары, как сообщается, уничтожили не менее 30% украинских электростанций, восстановление в 2023 году неизбежно будет медленнее. Без быстрого разрешения конфликта, но с сохранением контроля Украины над территорией, мы теперь ожидаем довольно поверхностного восстановления на уровне 2,2% в 2023 г., за которым последует более уверенное восстановление на 12,0% в 2024 г. Бюджетное финансирование останется ключевой проблемой в 2023 г.: В октябре глава МВФ Георгиева заявила, что Украине потребуется 3-4 миллиарда долларов в месяц для финансирования бюджета в 2023 году. Эти оценки близки к бюджетному плану Украины на 2023 год, принятому Радой. Он предполагает дефицит бюджета в размере 1,3 трлн гривен (20% ВВП или 38 млрд долларов США) при 45% расходов, запланированных на безопасность и оборону. В целом президент Зеленский призвал к иностранной поддержке в размере 55 миллиардов долларов США на 2023 год, включая вышеупомянутые 38 миллиардов долларов США на бюджетное финансирование и 17 миллиардов долларов США на реконструкцию инфраструктуры. По нашим оценкам, более 30 миллиардов долларов США было выделено МВФ и другими правительствами, из которых около 73% уже освоено. Оправданный шаг в сторону от ортодоксальности: Перед НБУ стоит непростая задача сохранения финансовой стабильности и таргетирования инфляции в условиях серьезного шока для роста. Банк быстро ввел контроль за движением капитала после российского вторжения. В июне НБУ повысил учетную ставку до 25,00% с 10,00%, а в июле допустил обесценивание гривны на 20%. В целом курс гривны ослаб на 26% с начала года, а инфляция ускорилась до 26,6% г/г к октябрю на фоне значительного шока предложения и влияния валютных курсов. Мы видим, что средняя инфляция останется двузначной на уровне 21,9% в 2023 году, поскольку перебои с поставками и нехватка некоторых товаров сохраняются. В этих условиях мы ожидаем сохранения ключевой ставки на уровне 25,00% в 2023 г. Основным обоснованием высоких ставок является сохранение финансовой стабильности и поддержка гривны, поскольку НБУ не в состоянии использовать валютные резервы для стабилизации валюты. Профицит счета текущих операций должен измениться на противоположный: с июля счет текущих операций резко улучшился благодаря экспорту электроэнергии и возобновлению экспорта зерна. К сентябрю 2022 года он достиг 4,4% ВВП за 12 месяцев, и мы ожидаем, что к концу 2022 года он составит 6,5% ВВП. Однако недавнее повреждение электросети, вероятно, ограничит экспортные мощности. Даже если предположить, что Украина сохранит способность экспортировать зерно, импорт, связанный с некоторой реконструкцией и восстановлением потребления и инвестиций, должен превратить профицит в дефицит в размере 4,7% ВВП в следующем году. Где риски? В медвежьем сценарии мы предполагаем более затяжной конфликт без четкого разрешения и потерю Украиной доступа к Черному морю, что значительно ограничит экспортные возможности страны. В этом случае ВВП, вероятно, будет сокращаться два года подряд: сокращение на 35% в 2022 г., а затем на 15% в 2023 г. гарантии безопасности с запада. В этом случае мы видим международную помощь для реконструкции инфраструктуры, уже использованную в 2023 году. Значительное улучшение доверия вместе с усилиями по реконструкции должны привести к восстановлению на 14% в 2023 году и на 20% в 2024 году.